从美国企业级服务市场看 “通用型SaaS” 与 “垂直型SaaS”

编者注：文章作者和创科技——郑林鹏

一. 全美 SaaS 行业

1.公司概览

2015 年作为中国企业级服务的元年,SaaS 行业不断受到各方的热切关注。随着通用型 SaaS (Horizontal SaaS) 企业规模的不断壮大，垂直型 SaaS 工具 (Vertical SaaS) 近期也正逐渐成为技术企业、创业公司、资本创投重点关注的话题。相较于中国, 美国的 SaaS 行业已经发展的相当成熟。不论是通用 SaaS 或是垂直 SaaS，具有代表性的公司层出不穷。公众公司在整个资本市场上的表现也是相当活跃。下表按照市 值排序列出了美国 SaaS 行业的代表公司。

2.小结

• 上表按照市值从高到低的顺序依次列出了目前在美国上市的 42 家 SaaS 软件企业, 市值总计约 1370 亿美元。服务领域广泛,从 CRM、ERP、人力资源管理、企业 流程管理、医药诊所服务到市场营销、视频分享、在线财务、房屋租赁等等。

•  Ultimate Software 于 1990 年建立,为最早具有软件即服务概念的企业。公司产品 主要服务领域为人力资源管理平台,其核心功能包括:人才雇佣、工资单核算、 绩效管理、健康保险、预算、激励、退休等等。Upland Software 于 2010 年成立, 属于 SaaS 公众公司中最年轻的软件服务商。公司以 SaaS 模式向企业提供工作流 程管理服务,包括工程管理、项目协作、工作流程自动化等等。

•  前 6 大公司市值总计约 970 亿美元,占比约为 70%。公司名称及领域涉及: Salesforce ( CRM)、Workday (人力资源管理)、ServiceNow (企业流程管理)、 NetSuite (ERP)、Ultimate Software (人力资源管理)、Athenahealth (医院健康数据管 理平台)。

•  80%左右的 SaaS 公司都没有盈利,市值排名前 4 的 SaaS 服务商截止到最新财季 每股盈利均为负。其余盈利的公司中,P/E 值显著偏高,反映了市场对于 SaaS 公司的高成长预期。

二. 通用 or 垂直

1. 垂直 SaaS

伴随着 Opentable (OPEN.O),Fleetmatics (FLTX.N), Textura (TXTR.N), 还有 Veeva Systems (VEEV.N) 等垂直 SaaS 公司登陆资本市场后,越来越多的风险投资被 Kenandy, Procore, Mindbody, CareCloud 和 Doximity 吸引。但是,从宏观层面来看,大部分行 业仍过度依赖传统技术、人力和服务解决方案,并没有真正的采用 (甚至说没有接 触) 云化的解决方案。因此,垂直 SaaS 对行业的改造未来大有可为。

但是,怎样去定义真正的垂直 SaaS?垂直 SaaS 来源于微观经济学中的垂直整合概念。 在一个十字坐标轴中,Y 轴代表公司 A 的供应链 (针对不同类型的客户,公司 A 的 销售方案完全不同) 解决方案,X 轴代表市场中每种潜在的客户类型。如果做平行 积分 (沿着 X 轴去做积分),意味着公司 A 坚持做到自己能够做的 (生产,物流, 销售),即尽可能多的获取客户即可。但如果做垂直积分 (即沿着 Y 轴去做积分), 公司 A 需要更多的去关注如何把某一种类型的客户服务好。在这样的场景下,垂直 SaaS 公司需要集中精力服务于特定类型的行业客户,同时提供更加贴身、有针对性 的行业解决方案去获得市场份额。

在这种商业模式下,虽然垂直型 SaaS 整体可获得的市场份额是少于通用型 SaaS 的, 但是垂直型 SaaS 的目标客户更加具有同质型,反而让这种类型的创业公司的增长速 度更快 (为了保持竞争力,一个行业内的企业通常会紧密观察对手从而做出跟风性 购买),同时拥有更强的行业渗透 (因为竞争对手较少)。从观察来看,早期软件从 业者们倾向于通用型 (horizontal) 的解决方案,因为这能为他们带来更多的市场份 额。因此,时至今日,很多明显的行业痛点问题依旧没有被解决。

在理解了垂直 SaaS 概念之后,更重要的是去研究通用型 SaaS 和垂直型 SaaS 在商业 实践中的不同之处。我们将美国几十家上市 SaaS 公司的运营和财务数据做了一些研 究,针对垂直型 SaaS 和通用型 SaaS 中的一般公司,对比了一些具有普遍衡量意义 的核心数据。分析维度主要覆盖:运营,营收,盈利以及其他可比等几个方面。

2. 运营

• 垂直 SaaS 公司平均有 2200 名员工,比通用 SaaS 公司多 500 名左右。对于这两 个组来说,每位员工基本上对应约 1600 万美元的企业价值 ($1.6M in EV per employee)。所以,不论是垂直 SaaS 还是通用 SaaS,每单位营收的增加需要相同 的人工劳动力付出。

• 垂直 SaaS 的平均 EV 较通用 SaaS 的平均 EV 低了约 13 亿美元,但是中位数却高 了 13 亿美元。这个对主要说明虽然垂直体量通常较小,但总体估值主要集中 在 10 亿~30 亿美金的范畴,但通用型 SaaS 公司的估值更加多元化。

• 从 SG&A 占营收比来看,通用 SaaS 公司的平均值要比垂直 SaaS 公司的平均值高 出 35%左右。即使考虑 EV 的权重,SG&A 在通用 SaaS 的占比还是高于在垂直 SaaS 的占比。

• 较快的收入增长对于通用 SaaS 企业来说意味着需要更多的市场和营销费用。但 是,即使对于垂直 SaaS 的代表公司 Veeva (VEEV.N) 和 DealerTrack (TRAK.O), 在保持高速增长的同时,依旧保持了较低的费用率,常年是在 20%~30%左右。 能够对其做出有效解释的一个重要原因是特定行业内竞争激烈,垂直 SaaS 公司 往往利用行业内公司 “跟风购买” 的特征去扩大营收。

3 . 营收

• 以平均值来看,垂直性 SaaS 的收入高些,但营收增长速度慢于通用性 SaaS。

• 更加有趣的是,垂直 SaaS 公司的 EV/ 收入比的中位数比通用型 SaaS 公司低出 1 倍左右。伴随着 SaaS 行业从 2014 年整体估值高峰的逐渐回落,只有 2 家垂直 SaaS 公司的 PS 大于 10 (Veeva (VEEV.N)& Demandware (DWRE.N),但通 用型 SaaS 公司有 11 个左右。

• 垂直 SaaS 公司估值相对较低的主要原因可能是因为细分行业较小的市场空间, 或者更可简单归结为垂直 SaaS 的相对不太成熟的盈利模式 (因为我们并没有看 到较多的 IPO)。

• 目前还没有垂直型的 SaaS 公司有接近于 FireEye (FEYE.N) 的 130%的年收入增长 率。同时,还有 5 家通用型 SaaS 公司的增速高于 Veeva (垂直 SaaS 增长的领头 羊)。

4. 盈利性

• 从资本市场上看,垂直 SaaS 企业要比通用 SaaS 企业的盈利性好很多。从 EBITDA margin 角度来看,垂直要比通用平均高出 30%左右。绝大数的垂直 SaaS 公司都 在挣钱,但是通用 SaaS 公司在赔钱。

• 部分可能给出的解释目前市场上有更多的通用型 SaaS 公司,正在经历高速增长, 竞争异常激烈。同时,垂直 SaaS 企业由于客户类型本质的更加趋同性,它们能 够在资本支出方面更加节省。例如 Veeva, 它的 margin 大概在 22%左右。通用型 SaaS 策略更多追求宽泛的客户获取数量,要求更高的营销与市场费用支出,进 而导致了负的利润率。其中典型的例子如 Bo (x BOX.N) 还有 Zendesk (ZEN.N), 基本上 EBITDA margin 都在-50%~-60%左右。

5. 其他可比。      

•  最后,可以从营业年限和总部地址这两组与财务相关性较低的数据来观察一下 SaaS 公司。近期由于垂直 SaaS 行业的空前火热,在对这些垂直 SaaS 公司研究后, 较为出人意料的是在众多公众公司中,垂直 SaaS 公司平均比通用 SaaS 公司要早 6 年成立。近期涌现出来的垂直 SaaS 公司仍然是非公众公司。超过一半的公众 垂直 SaaS 公司是在 2000 年之前成立的,这个可能可以帮助解释整个行业拥有较 低的增长率,较高的利润率和比较低的估值。

•  从地理维度看,绝大部分的通用型 SaaS 公司都建立在湾区 (Bay Area) 附近,比例 接近 60%。垂直 SaaS 公司中只有约 25%的总部在加州,15%的总部在东海岸, 很多的比较成功的创业公司基本上是由行业专家所建立。但是,通用型 SaaS 公 司通常是由在硅谷工作的技术工程师创办。

三、 结论

目前美国的 SaaS 行业发展已经很具规模,在每个垂直细分领域内皆有巨头或初步的 软件服务商。反观中国,目前在 SaaS 的各细分领域还没有真正的巨头。换句话说, 在中国,若在投资领域提前布局,未来 SaaS 领域极有可能出现一家独大的局面。即 一家极具规模的 SaaS 软件企业可以在多个细分领域拥有话语权。