A股大船遇阻 ，中概股回归的Plan B 在哪？

距离 “案发现场” 已有 17 天。

 在中概股批量回归的季节里，壳资源一涨再涨。5月6日，证监会宣布要 “深入分析研究” 中概股的回归。市场对此的一致解读是，跨境套利不受欢迎。中概股，快速登录 A 股的道路，遇阻。

如今形势下，中概股的现状如何？坚定回 A 股的中概股，是否应该坚持 “初心”？已完成私有化，亟需融资的中概股该去港股？与 A 股和港股相较，新三板将成众多中概股最后的归宿？

 或许，等，是当下多数中概股最适合做的事情。

等政策明晰。等前景明朗。在等之中，再多几番思量。

我们多在观望  

 借壳趋紧，快速登录 A 股的道路遇阻。中概股们处于何种状态？

众多中概股公司回归步伐，已然凌乱。位操刀中概股回归的投行人士告诉 36 氪：“我手头上，就有 2 家企业私有化进程还在顺利进行。还有 2 家公司已然叫停了私有化，他们表示还需等待政策进一步明朗化。”

那么何时私有化进程可 “任性” 喊停？处在何种阶段，又必须 “硬着头皮” 走下去？

处在第一步发出私有化邀约提议的阶段，可按下暂定键。

中概股回归，一般要经过 3 大流程：私有化，收回在外流通的股份；拆除 VIE 架构，赎回海外机构投资者股份；登录中国资本市场。第一步私有化又包含以下流程：私有化提议、组建特别委员会、签订并购协议、召集股东大会、股东大会通过、退市并注销登记。

前述投行人士告诉 36 氪：“若仅提出私有化提议，这多是非约束性的。若股价发生剧烈波动，这一份私有化邀约需要修改。如今，在监管层发出要研究红筹股回归的表态后，中概股股价大幅跳水，但部分中概股的买方团并未发出新的私有化邀约。这意味着部分私有化决定已然被搁置。”

何时中概股又必须 “硬着头皮走下去” 呢”？

“在成立特殊委员会之后，这一组织代表董事会，评判私有化邀约是否符合所有股东的利益，并给出意见。若相对合理，就召开董事会，而后召开股东大会。此时非约束性的提议，就转为约束性质的。私有化进程中，公司需拿到发改委、外汇管理局和商务部的三大批文。若这些批文得以下达，这一交易更需执行下去。” 前述投行人士解释。

 据中金公司的不完全统计，2015年 以来，共有 39 家中概股公司宣布私有化，其中已完成私有化退市公司 12 家，而已达成最终协议或者已获股东大会通过公司共 11 家。这或意味着，16 家中概股公司可叫停私有化之路。

A 计划     前路何在？

当下，借壳之路，政策趋紧，未来亦还不可知。

那些势必要投向 A 股的中概股，该当如何？

 “一类企业是分拆部分业务，再谋求上市之路。一是中小型的中概股，或将走向被上市公司收购的道路。” 前述投行人士告诉 36 氪。

 分拆部分业务回归，可解当前外汇出境难题。当前，外汇出境是一个大问题。（私有化过程，实际是大股东要从境内融资兑换成外汇去美国资本市场上进行要约收购，融资需经过外汇局审批，兑换成外汇。）大量中概股回归，消耗外汇储备，助长跨境资本套利行为。监管层有意整治外汇出境问题。有媒体就曾报道，奇虎 360 的私有化之路遇阻。外汇局要求奇虎 360 私有化财团提供信息，证明换汇资金不涉及资本外逃等违规行为，同时要求分批换汇汇出。

但需要指出的是，分拆的模式并不具有普适性，希望通过分拆方式回归的中概股公司至少需要具备差异化明显且体量足够大的不同业务，同时也需要考虑不同业务板块在 A 股和美股市场上投资者的不同偏好。

 与此同时，私有化回归的中小型中概股，也可走被上市公司收购的这条路。” 我所负责的另一个项目，属于此种类型。” 前述投行人士说：“当前，跨境定增趋严。中小型中概股想要被上市公司收购，或更多要选择同行业的上市公司。若被跨行业的公司收购，则需要做更多的案头工作。”

 除此之外，就是老老实实的排队 IPO。

那么，对于此类企业而言，他们还需做哪些功课？

 “已符合上市条件的，可提前做好私募融资，尽快到 A 股排队。因为一旦申请 IPO 后，再次融资，其手续就甚为繁琐。” 前述参与中概股回归的财务顾问对 36 氪表示。

而最为本质的依旧是经营好业绩。A 股和美股条件迥然不同。美国资本市场，企业追求的是规模和行业领先优势，而国内资本市场更看重财务指标。对于此类中概股公司而言，可在业务上做相应调整。“有些企业已然排队两三年等待 IPO，却在途中由于经营不善，财务指标下降，直接掉下队来。” 前述财务顾问说。

 港股 PK新三板      谁是好去处？ 

曾有业内人士提议，完成私有化的中概股，若急需融资，可先登录港股。

这一市场是否适合？首先看港股的优点。已然完成私有化的中概股公司，不用拆除 VIE 架构，即可申请港股 IPO。（须知，拆除 VIE 费时费力费钱财，风险又大。）与此同时，港股 IPO 较为迅速。一位港股投行人士告诉 36 氪，从向港交所递交材料算起，3 至 4 个月就能 IPO。若等不起 IPO，也可借壳。港股上市较为便利，其壳资源十分丰富，借壳上市的费用远远小于国内。

 但必须指出的是，港股或许并不适合互联网类型的中概股公司。其一，港股对于 VIE 架构审核较严格，需要审核其合法性和必须性。其二，此资本市场更青睐盈利性较好的 2B 业务和零售性质的业务，对于互联网公司的接受度较低，其市盈率较低，或不超过 10 倍。其三，港股受国内、海外资本市场双重影响，并不稳定。与港股相比，美股显然更适合。从美股退市后，再去一个 “更差的” 班级，“只是没事折腾自己罢了。” 前述投行人士如此说到。

 也因此，对于去港股的说法，多位受访人士表态，去港股意义不大，港股与美股的估值没多大差异，也不能实现溢价，除非有资金紧张，否则应该不会选择去港股。

仅与港股相较，新三板或更为适合。

鑫鼎资本董事长张弛告诉 36 氪，一是由于如果企业想在国内长期发展，选择新三板显然更为合适。同时，新三板市盈率显然高于港股。更为重要的是，随着创新层的开启其流动性或有改善。如果满足其标准，在挂牌的同时，就可申请创新层。“预计在创新层开启后的两到三个月之后，其交易量可能会冲至 100 亿元。”

  “对于新三板而言，其最大的好处即是 “等风来”。前述曾参与中概股回归的财务顾问对 36 氪如此表示。新三板的融资环境正一步步改善。随着分层制度的落地，一大波政策红利可能降临创新层，如降低 500 万的投资门槛、放开 35 人定增限制、建立大宗交易制度、实行竞价交易体系……市场的流动性将逐步激活。若早早的登录了新三板，或能及时享受到政策红利。反之，等到政策落地之际，再去 “赶趟”，或将错失东风。

当前，在新三板已经多家拆 VIE 架构和分拆回国的中概股子公司，包括境内最早拆红筹的中搜网络、ST 天涯、百合网、恒大淘宝、互动百科等企业。冲刺创新层，是众多中小中概股的目标。

  但不得不提的是，当前新三板流动性却是一如既往的饱受诟病。

  ST 天涯、恒大淘宝和百合网虽然估值较高，但挂牌以来大部分交易日都没有成交。只有中搜网络、凯立德是做市企业，近日日 均成交额也只有几十万元和几万元。前述投行人士也对创新层表示出担忧。“若 500 万人的投资门槛并没有降低，投资者结构并没有发生变化，仅是机构者之间，机构者与公司之间的博弈，其流动性是否会有质的变化？同时，新三板是需要诸多政策配套才能撑起来的市场，如今有如此多的预期，能够落地的有多少？”