新三板政策远超预期，我还有6个亿等着投出去

“在我们管理的40多亿资金中，新三板有15个亿，占了小一半。现在已经投出去一半，手中在签的有一个多亿，还有五六个亿没有投。我们始终践行‘坚守价值、成长至上’的投资理念；我们判断，未来新三板市场的估值体系可能会进一步下移，我愿意等一等。”

在红土创新新三板投资总监张剑斌看来，新三板的“二级市场逻辑”会越来越明显，市场短期内之所以会发生翻天覆地的变化，纯粹是因为人性的变化，“不是风动，也不是幡动，而是心动”。

“去年股灾后，我开始去二级市场陆陆续续买。现在二级市场低迷，整个新三板市场价格往下掉，很多公司都跌破企业价值了，那我为什么不在二级市场买呢？”

在新三板市场，机构投资者是主力。红土创新是深创投全资设立的公募基金，2014年6月拿到证监会牌照，以公募基金身份进军新三板。

那么，张剑斌所说的“二级市场逻辑”是什么？为什么他说新三板的二级市场特色会越来越明显？为什么新三板的估值体系会下移？基于这些判断，红土创新在新三板会有什么样的投资策略？在新三板，目前最好的投资方向是什么？

以下是张剑斌口述的主要内容。

1、 新三板的“二级市场逻辑”会越来越明显

我们去年进入新三板，手握15个亿，为什么还有五六个亿没有投出去？

在去年4-6月份的时候，我们觉得市场价格太高了，于是控制节奏。毕竟，500万的投资者门槛在那里。不像A股，判断错了，整个市场流动性好可以出局，进行仓位调整；但新三板流动性差，投进去了可能就出不来了。

我们投资侧重于成长性，以弥补流动性差的缺陷，但同时价格要合理。虽然我们定位的投资逻辑偏VC、PE，但是，我们也比较关注流动性。新三板流动性再不好，也会有二级市场特色，而在未来，这个特色会越来越明显。

我指的“二级市场逻辑”，是指“市场的逻辑”，无论是做市指数还是股票价格。

新三板和主板、中小板、创业板具有较高关联度，如果A股市场往下跌，新三板大概率也要跟着下跌。

当年创业板从600多点升到4000多点，难道真的是基本面在短期内有了翻天覆地的变化？盈利那么多？纯粹是人性的变化，不是风动，也不是幡动，而是心在动。

在国内，包括A股市场，80%是散户，20%是机构，而公募基金的投资人也以个人为主。这样的结构就决定了牛市很短，熊市却很长。

在新三板，虽然投资人以机构为主，但还是受到整个市场散户情绪很大的影响。像公募基金这样的二级市场出身，本身对净值看得很重，深受散户影响，没办法很客观地看待这个事。

因此A股波动，新三板也无法独善其身。

即便在没有新三板之前，传统的VC、PE市场也是跟着大盘走。去年A股市场50-60倍PE，PE市场里的投资人乐观，能接受20倍PE；但在熊市，如果20倍PE，投资人就不乐观了，觉得IPO后也只有20倍PE的话，就不大能接受20倍PE的估值了。

但是，从方法上来说，应该要用一级市场中的逆向投资——熊市买入、牛市卖出。

所以，在新三板上，完全可以低迷的时候买入。尤其是，去年新三板以定增为主，但实际上，如果跟企业老板谈，好公司的价格和股份不好谈下来。现在二级市场低迷，整个新三板价格往下掉，很多都跌破企业价值了，那我为什么不在二级市场买呢？

2、 目前最理想的投资方式在哪里？

新三板去年火起来，对于所有人都是新鲜事。我们本来是VC、PE起家，一级市场主要是做IPO退出，二级市场退出就多元化了，市场有价值投资者、注重基本面的投资者，还有交易员技术分析风格。

目前看来，在新三板做投资，收益高的是IPO套利，以及从基础层到创新层的转变套利。

但实际上，就现在来说，最理想的方式是投资基础层，然后等待这些公司明年进入创新层，这是最好的方式。在这个过程中享受成长性，享受基础层和创新层的估值差异。

这对投资人的要求比较高，难度比较大，类似于VC的天使投资，对投资人的专业素养和行业资源要求比较高，但收益肯定超过pre-IPO。

新三板创新层将囊括市场70%-80%的交易量，但是创新层这批企业估值不会低，要想获得超额收益就比较难。

但是，创新层企业的流动性好，如果遇到系统性风险，创新层跟着大盘跌下来了，我会买价格跌下来的创新层公司。

这跟二级市场的道理一样，熊市的时候，基本面很好的公司，估值也会下来。但只要公司是好的，就一定会有交易量。

实际上，当大家都在谈基本面的时候，熊市一定不遥远。

现在，宏观经济不太乐观，美联储加息了，有可能人民币汇率下来，A股还会跌。再加上新三板的政策还不是太明朗，我相信估值体系会下移，在新三板二级市场，一些基本面比较好的公司估值也会跟着下移。

去年股灾后，我开始去二级市场陆陆续续买。

第一波，新三板成指跌到1200点，大家可能没有反应过来，还沉浸在牛市的美梦里。

第二波，去年9-10月份，二级市场开始有一点量了，价格低的已经抛出来了，但更多的人还在持票观望，成交量还是难。

第三波，今年元旦后，大家的牛市梦碎，意识到熊市了，二级市场的量起来了。

春节以后，个股的情况是，我们能在二级市场买到几千万的量，现在依旧还可以买到一两百万。

3、 政策远超预期，实业背景投资人做早期投资更有优势

很有意思，新三板二级市场的交易量，正是人性在熊市与牛市间的演绎。

我个人在一级二级市场交了不少学费了，入行20年，前10年都在探索。我曾经持有一只股票10年，从1996年到2006年，成本价是十几块，1996年最高时是69块多，到了2006年是5块6。我的感悟就是，即便你是一个价值投资者，也要在合适的时候抛出去。

这是很考验人性的，比方是不是持重仓加杠杆、把握买卖的时间节点，等等。我相信，一些人性的东西会在历史上反复上演。比如，经历过2008年的断崖式下跌，我会更加谨慎。

因此，我个人很喜欢看一些历史和哲学方面的书，我觉得索罗斯的一些理论对投资很重要。

投资者个人的综合素养也很重要，这关系到对行业的认知、资源的整合能力，对价格的判断等。

我个人是学工科自动化的，曾经亲身经历一个还在实验室的产品做到了销售额一亿。所以，早期企业的困难我多少都能理解些。纯粹金融出身的投资人，和实业出来的投资人，会有些差异，实业投资出来的人在做早期企业投资时会更有优势。

对于新三板的前途，我认为是前途光明、道路曲折。

因为新三板是国家经济转型的需要，是中小微企业融资难得的最好的平台，受到国家政策的鼓励。

最近，监管层出台了不少政策，在推出分层机制的同时，又推出PE做市试点，这些都远超我们的预期，这是业内普遍的看法。

但是，新三板成长的道路会比较曲折，因为从中关村推广到全国，时间还比较短，在政策监管方面还有漏洞，需要进一步完善。

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