科技猎一大波“华谊兄弟”来袭，警惕新三板影视泡沫
攒两个明星，拿一个剧本，注册一公司，拿点风投，拍一部剧，做个两三千万收入，然后挂到新三板。之后再募个把亿，多买几部剧本，争取搞部热门片，然后，告诉资本市场——“这、就、是,未来的、华-谊-兄-弟”。
过去几年，这样的故事在影视圈到处流传。拜中国电影票房市场大跃进所赐，故事仍在上演中。
但盛宴终有散席时，一堆堆依靠少数几个影视项目就想成为超级平台的公司，绝大部分注定不能如愿。读懂君之前写过一篇文章《一部电影拖垮一家新三板公司，过去一年最高下跌93%》，即是这一泡沫的注解。
读懂新三板研究中心近期研究了新三板上的24家影视公司，这些公司主营电影或电视剧，不包括靠炒股发达的恒大文化，不包括至今未挂牌的纪中影视，也不包括影视周边产业的公司。
结论是：警惕影视泡沫，小心下注那些豪赌单一项目的公司，远离大部分影视股。
1、 一半导演和明星已经或即将进入新三板
项目型公司向来不是资本市场关注的重点。但在本轮影视行业的泡沫大潮中，资本下注影视公司却成为普遍现象。华谊兄弟、光线传媒在创业板的成功，以及中国票房市场的大爆发，正是此种下注的逻辑所在。
现在，那些已经下注的公司，很多已经来到新三板。根据东方财富choice的数据统计以及东财行业分类，新三板市场上，与影视娱乐、动漫相关的公司共有83家，读懂新三板研究中心最终选择了24家影视公司作为研究对象。
尽管你可能不知道这24家影视公司的名字，但如果说起他们背后的股东和操刀人，你一定不会陌生，郭敬明持股的和力辰光、孙红雷入股的青雨传媒、孙俪持股的海润影业，等等。可以这么说，中国一半导演和明星已经或即将进入新三板。
还是让我们来看看这24家公司的整体情况。2015年，这24家公司的营收表现不俗，9家公司营收过亿，只有2家公司收入在1000万以下。21家公司的营收较上一年出现不同程度的增长，其中增长速度最快的是影达传媒，较去年增长了1490.44%，原因是增发获得资金使多个影视项目上马。另外，从净利润数据看，8家公司净利润超过3000万。
读懂君需要提醒你的是，尽管净利润在增长，但相对于营收增速，净利润的增速较慢。24家影视公司中，17家公司实现了净利润增长，其中增长最快的是龙腾影视，较去年增长了853.11%，而下滑最严重的是保奇影视，较去年下降了422.57%，原因是2015投资拍摄的电视剧在报告期内未产生销售收入，再加之挂牌所需的相关中介费用，使得净利润出现了大幅度下滑。
24家影视公司总体业绩走势图
再来看市值数据。24家传统影视公司中，大部分公司总市值在10亿以内，其中基美影业、青雨传媒、艺能传媒位列市值前三，分别为25.89亿、14.20亿和9.45亿。包括艺能传媒在内的14家公司，市值在10亿以下。当然，读懂君需要提醒你的是，上述公司估值中的一部分都是上轮定增的估值。
收入、利润以及估值数据不错，背后是一个又一个项目的推动，而这也是影视公司业务扩张的主流模式。
2015年，24家公司上映的影视剧作品33部，较2014年增加了3部，与之伴随的是营收增长了近一倍，这同中国电影总票房从2014年的296亿增长到2015年的440亿的趋势较为一致。
但要搞项目就要用钱。而这些公司严重缺钱。
2、 搞项目严重缺钱，八成公司挂牌两个月就提融资
一部影视作品从筹备立项到开机拍摄、后期制作再到发行，从头至尾都需要大量的资金投入。相较于A股市场的影视公司，随着影视作品总成本的增加，24家影视公司中的大部分公司总是处于缺钱状态。从它们的经营活动所产生的现金流数据，可以看出流出资金一年比一年多，并且由于资金回收周期长，导致流入与流出现金的差值一直在扩大。关于24家公司现金流的情况，具体请见下图。
缺钱严重。不外乎两个原因：
1.电影、电视剧制作成本逐年增加，影视公司自有流动资金根本无法满足需求。
2.影视剧的资金周转率非常低，更加剧了“钱荒”。
读懂君统计并计算了这24家公司2013年-2015年的货币资金与可变现的流动性资产（交易性金融资产、其他流动资产、应收票据）的总值，他们和总资产的平均比值分别为13.10%、10.21%、16.72%。虽然2015年比值有所上升，但实际上是个别几家公司（基美影业、和力辰光）货币资金大幅度增加拉升了平均值。大部分公司这三年一直处在10%以下的水平。
一方面货币资金不足，另一方面营业总收入又无法覆盖营业总成本（13家公司营业总收入低于或略高于营业总成本），对于现在电视剧动则百万一集、电影动辄一部上亿的拍摄成本，这点钱是完全不够的。
（数据来源：东方财富choice）
（数据来源：申银万国研报）
资金周转率低是行业特性，一部电视剧从开发、制作、播出、回款，往往经历长达1.5年至2年的周期，电影则可能更长。
资金周转率低往往体现在应收账款和存货上。
首先是应收账款方面，从读懂新三板研究中心的数据中可以发现，这些公司每1元营收中有0.63元是应收账款，并且周转天数平均为半年左右。其次是存货方面，普遍情况是存货约占总资产的4成，周转天数平均在3年左右，也就是说，公司手上的存片平均需要三年才能转化为营收。因此，资金周转率低加剧了“钱荒”效应。
于是，2015年下半年至今，他们开始扎堆挂牌新三板。根据读懂新三板研究中心的统计，在这24家公司中，有18家是2015年10月后挂牌的。
挂牌是为了融资。数据显示，这24家公司，自挂牌以来有17家有过定增，其中14家是在挂牌后的两个月内发布了定增预案，比例为82.35%。而在新三板整个市场上，这一比例为42.62%。
一个不错的现象是，经过融资，资金饥渴症大为缓解。不妨看下图，增发融资金额普遍不错，足够覆盖当前经营性现金流的净流出。
但这不是长久之计。以项目制为基础的商业模式，一旦遭遇影视行业泡沫破灭，融资环境恶化，最终极可能被滚滚前进的市场车轮碾过。
这不是虚谈。不妨看下面的分析。
3、 想靠下注单个项目成为“华谊兄弟”？风险忒大了
成也项目制，败也项目制。整体来看，只要尚未成为行业平台型公司，只要业绩的持续性没有得到进一步保证，风险就会如影随行。
不妨看看以下案例。
ST春秋 ：前段时间因股权质押事件，ST春秋曝光率大增。虽然公司股权质押是为了拍摄《黎明决战》这部电视剧，但整个事件和电影《王朝的女人·杨贵妃》不无关系。公司从2013年开始筹备此电影项目，至2015年7月上映，前后总成本达2.35亿元，最终《王朝的女人·杨贵妃》以1.33亿元票房收场。由于票房不达预期，2015年业绩大幅度下滑，股价急转直下，质押的股权出现爆仓。目前，公司已经陷入困境。
青雨传媒 ：你可能不知道青雨传媒，但你应该知道《潜伏》，青雨传媒正是《潜伏》的制作方。和ST春秋不同，青雨传媒并没有因为单个项目的成败而使业绩出现大幅度波动，但公司项目的整体推进程度却没有跟上资本运作的步伐。公司在2014年曾与沁朴投资签了对赌协议，在协议中，青雨传媒表示，如果公司在2014年、2015年以及2016年度扣非后净利润低于5500万元、7150万元、8937.5万元，则需以补偿股份或现金的方式对沁朴投资进行业绩补偿。不幸的是，2014年和2015年公司扣非后净利润分别为3390万和3653万。目前，公司已经对沁朴投资进行了股份补偿。
威客传媒 ：公司投资拍摄的《全民目击》于2013年9月上映，票房为1.8亿元，票账分成在2014年完成，当年公司净利润得到了较大幅度提升，由于影视项目的收入基本是一次性的（后期版权销售收入占比较小），加之2015年3月上映的《北京纽约》票房不理想，导致公司2015年净利润出现大幅度下滑。
海润影业 ：公司投资拍摄的《毒战》于2013年4月上映，票房近1.5亿元，当年营收大幅度增长，虽然净利润仍为负，但这部电影确实让公司看到了希望。但在这之后的2014年、2015年，公司情况并不妙。2014年公司有《单身男女2》，但由于公司投资比例较小，因此2014年业绩出现了下滑；2015年，《何以笙箫默》票房成绩较好，但公司同样不是制片方，票房分账较少，加上公司投资拍摄的《华丽的上班族》遭遇票房滑铁卢，公司2015年净利润受到了很大的影响。
基美影业 ：从市值规模、影视作品、商业运作（欧罗巴影业在中国唯一的合作伙伴）来看，基美影业都应该算得上是新三板传统影视行业的“高富帅”，然而它也摆脱不了项目制的魔咒。2014年，公司和欧罗巴营业联合出品的《暴力街区》和《超体》，给公司业绩带来了大幅度的提升。2015年虽然有多部作品票房成绩不错，但一部《王子与108煞》159万元的惨淡票房，使公司2015年的净利润出现下滑。
和力辰光 ：这家公司是郭敬明持股的公司，以《小时代》闻名。“小时代”四部曲是现象级电影，虽然市场对影片质量褒贬不一，但由于郭敬明强大的吸粉能力和影片本身的话题性，最终四部电影还是赚的盆满钵盈。作为超级IP，小时代的持续吸金能力是影视行业的神话，但和力辰光能否脱离项目制的困扰，还需要时间检验。
不过，即便风险巨大，绝大部分影视公司仍寄望依靠项目制推动公司成长。这也正是当前新三板影视公司投资的最大风险。
最后读懂君想说的是：警惕影视股泡沫，远离大部分影视股，小心下注那些豪赌单一项目的公司，保守投资者夜夜安枕。下面是ST春秋的走势图，请务必看清。
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