IPO注册制首入中央文件 “股改”成看得见的未来

股票发行注册制改革已经成为“看得见的未来”。15日公布的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》(下称《决定》)，明确提出“健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革。”

按照现行《证券法》、《公司法》等法律规定，我国股票发行审核采取核准制做法。而事实上，近一个时期以来，监管部门一直在着力研究注册制改革有关问题，此次“注册制”首次明文写入中央文件，意味着我国市场发行体制通过不断完善，由核准制过渡到注册制，已经是有方向、有目标、有共识的改革内容。

业内资深专家认为，资本市场作为重要的要素市场，其改革发展是经济整体改革过程中重要的一环，健全多层次资本市场、发行注册制改革都是“使市场在资源配置中起决定性作用”综合改革的内容之一，其目的在于提高市场运行效率，更好发挥市场配置资源的基础性作用。

相比核准制，成熟市场较多采用的注册制发审方式，具有限制较少、体现市场化选择、审核效率较高等特点，但从当前法定核准制发审方式到发行注册制，是一个渐进的过程，将贯穿在市场各个层面的配套改革当中。从成熟市场运行实际来看，注册制强调以信息披露为中心，也并非简单备案。

“市场化”是注册制改革基本精神

“《决定》是涉及全方位改革的纲领性文件，其整体思路在于让市场的无形之手扮演配置资源的决定性作用，资本市场的相关改革措施，也是沿着这一思路展开。”

经济学家、万博经济研究院院长滕泰表示，《决定》将对未来十年经济、金融体制改革产生深远影响，资本市场是重要的要素市场，其改革必将贯穿和服务于改革全局，健全多层次资本市场、推进股票发行注册制改革是未来十年我国资本市场总体改革和演进的方向，无法在一朝一夕间完成，而这些改革举措的基本精神就在于促进“市场化”作用的发挥。

“中国是全球储蓄最充裕的国家，要改变目前资金价格高昂，金融抑制实体经济发展的局面，必须更好发挥资本市场的作用，通过直接融资渠道完善使更多储蓄资金合理进入实体经济领域，我理解注册制改革的本意也在于此。”他说。

事实上，近一个阶段以来，证券监管部门一直在着力研究注册制改革有关问题，资深专家认为，此次“注册制”首次明文写入中央文件，意味着我国市场发行体制通过不断完善，由核准制过渡到注册制，已经是有方向、有目标、有共识的改革内容。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新(微博)认为，推进股票发行注册制改革首次写入中央文件，将对我国资本市场带来重大影响。我国市场“新兴加转轨”的特征明显，在改革发展过程中，股票发行须行政之手干预既是我国股票发行市场的客观现实，也是进一步发挥市场机制、提高运行效率的障碍。“要完善和提升资本市场配置资源的功能，注册制改革没有退路。虽然注册制的真正实施还有待很多因素配套，但注册制改革给资本市场带来的影响已可以预期。”

从核准制到注册制仍需多方面配套

按照现行《证券法》、《公司法》，我国股票发行审核采取核准制的安排。注册制则是在市场化程度较高的成熟股票市场所普遍采用的一种发行制度。证券监管部门公布股票发行的必要条件，达到所公布条件要求的企业可发行股票。

“股票公开发行注册制的成功实施对于各种条件的要求都比较高，并非所有境外成熟市场都采取注册制的方式，发审制度必须与市场的发展阶段相适应，才能够发挥科学、高效的作用。”资深专家表示。

他认为，相较而言注册制具有三方面制度优势，包括仅进行形式审查，限制较少;充分信披即可获准发行，体现市场选择;审核程序简化，效率较高。但实施注册制是否能够成功，还需综合考虑制度、市场环境等多方面因素。

中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏称，并不主张从核准制一步过渡到注册制，“太快变成注册制也并不适合中国市场”。他表示，美国作为注册制市场的范本，实施注册制是有前提的，包括强大的诉讼文化、理性的机构投资者居多、事后惩罚严格等，而这些我国市场都未完全具备。

上述资深专家表示，发行审核引入注册制，其根本目的在于最大程度地满足不同类型公司的融资需求和相应投资者的投资需求。注册制要成功落地，需要各方面因素达到一定水平，包括：市场化程度较高、市场运作比较规范、有较完善的法律法规作为保障、发行人和承销商等中介机构有较强的自律能力、投资者需具备比较成熟的投资理念、管理层的市场化监管手段比较成熟等。

注册制并非简单备案

股票发行注册制虽已明确写入《决定》，但部分市场人士对何为注册制却也存在一定程度的误读。此前证监会新闻发言人回应媒体询问时曾明确表示，无论核准制还是注册制，都须坚持以信息披露为中心，确保企业真实、准确、完整、及时地披露相关信息。

投行人士介绍，与核准制市场需要发行批文不同，注册制市场发行人的权利自然取得，无需政府特别授权，但无论是核准制，还是注册制，企业的上市文件在公开发行前都需要经过相关部门的审查。同时，同为实施注册制的市场，其具体做法也有不同。“事实上，即使是实行注册制的市场，对新股公开发行的审查也是非常严格和细致的，并非像有些意见认为的仅是简单备案。”

如美国市场主要依据“披露原则”进行审核，由美国证监会通过“意见书”反馈的方式，要求企业在招股说明书中公布所有投资者感兴趣的信息;日本市场则对企业呈报材料的真实性、充分性和完整性同时提出要求，对于财务真实与企业状况核查的要求也十分严格。

燕京华侨大学校长、经济学家华生认为，推进股票发行注册制改革写入《决定》，表明我国在股票这一直接融资领域的改革力度将会是空前的，但也应当依据我国市场现实，明确何为符合我国市场特点的“注册制”，“在制度设计上，要有大智慧，否则将对证券市场带来很大冲击。”

董登新也表示，股票发行由核准制向注册制过渡，并不意味着发行标准的降低和监管的放松。相反，注册制将对事后监管提出更高的要求，需要以更加严格的监管维护市场健康运行。这要求证监会的监管重心进一步后移，将主要精力放在查处市场违法违规行为、打击证券市场犯罪、维护市场“三公”等方面。而投资者也必须学会用脚投票，这样才能真正还权于市场。