经纬创投张颖内部信：资本市场热度将降温

DoNews 9月23日消息（记者 安宏）23日，经纬创投合伙人张颖在致经纬系CEO内部信中分享了其投资逻辑。他认为，资本市场现在的热度必将转冷，而无论泡沫是否到来，最好的策略就是做好准备，逆势发力。

“阿里巴巴的成功上市让世界对中国信息产业、互联网公司实力有了全新的认识，但实际上，市场从“贪婪”转向“恐惧”的关键节点只在弹指之间”，张颖在内部信中阐述，过去的9个月中，创投圈正在变得无比的疯狂。但物极必反，未来几个月内，二级市场大规模回调的可能性较高，而未上市企业融资环境极其疯狂。

张颖引用老虎基金创始人Julian Robertson的公开发言预判未来资本市场走向，称泡沫何时会破裂虽然未知，但一定会以“非常糟糕的”方式破裂。

因此，张颖建议，企业创始人在估值和融资速度之间找到适合自己的平衡点，以应对不知何时会到来的“严冬”。（完）

以下为张颖内部信全文：

几个小时前，我的同事刚刚签下了经纬创投今年第45个案子——今年才过了三个季度！我想是时候给你们发一封公开信了。

在过去的9个月中，如果稍微留心一点，你们应该也可以感受到创投圈正在变得无比的疯狂。融资额屡创新高、公司估值和上市行情节节攀升——前几天阿里巴巴成功上市，更让世界对中国信息产业、互联网公司实力有了全新的认识。

而今天，我想和你们聊聊硬币的另一面：市场从“贪婪”转向“恐惧”的关键节点只在弹指之间。

经纬到今天在国内已经投资超过190家公司，任何一个时间点我们都有30家公司在融资、M&A或准备上市。这么多家公司以及背后频繁发生的沟通与交易，使得我们在某种意义上，变成一家拥有丰富样本的“大数据”机构。

我们对市场上任何一点风向、对所有主流投资机构的策略甚至每一个GP个人倾向的细微变化都极其敏感，也更容易基于此对某种趋势做出预判。

即便如此，我也无法准确告诉你低潮何时到来，甚至无法负责任地得出结论，低潮是否会在12个月内到来。但我会跟大家分享这个逻辑：为什么我说现在的热度必将转冷；以及假如市场真的出现变化，经纬会和你们一起做些什么。不管泡沫是否到来，在今天我们能选择的最好策略就是：做好准备，逆势发力。

我想有两个指征可以供你们参考：

1. 二级市场大规模回调的可能性比较高

标准普尔500指数在2014年已经第33次创下新高，但在不断冲击新高的繁荣背后其实存在着极大的隐患；在纳斯达克综合指数成份股中，约有47%的个股相比它们过去12个月中的峰值已经有至少20%的跌幅。

最近我和前摩根士丹利分析师／全明星基金创始人季卫东先生谈话时，他也表达了类似的担忧；他近期内分析了过去20年标普500指数与美国GNP相除的比率数据；这个数据是 2001年巴菲特在《财富》杂志首先提出的，也被认为是衡量（股市）估值最佳的“单一指标”。

在过去的20年中，这一指标接近或者超过100%发生过两次分别是1999-2000年和2007-2008年，而与之对应的分别是第一次互联网泡沫破裂和2007-2008年的经济危机。过去5年的美股大牛市已经将这一指标又一次拉到了100%，虽然还没有达到互联网第一次泡沫时期的120%，但回调或许已经接近——巴菲特现在的资产中，现金的比例已经达到历史最高，这或许也是一种信号。

如果我们把时间线拉长，看过去80年标普500指数的5年滚动收益，如图：

那么在这过去的80多年中，标准普尔500指数-5年期滚动收益超过200%一共发生过3次：1937年、1987年和2000年，之后就发生了三次波及全球的经济危机和股市的大幅下调，而这一指标在今天这个时点已经达到180%，结论我想不用多讲。

2. 未上市企业融资环境极其疯狂

二级市场的“火热”在很大程度上也影响到了一级市场，仅仅几年前我们衡量一家科技企业上市后的价值指标还是“十亿美金俱乐部”，可今天你们会发现众多的非上市科技企业已经轻松到了这一量级（鉴于经纬几年来在无线领域的早期布局，我们光是今年就有7家公司上市或超过10亿美元市值），更甚的诸如Uber、Dropbox这些企业通过VC融资在未上市之前就都已经达到百亿美金的市值，几十亿美金甚至上百亿美金的收购(WhatsApp, Oculus)也频繁出现在今天的美国和中国科技行业之中。

而在早期阶段，创业公司天使、A轮的价格也都较以往有大幅的提升，就像硅谷资深投资人Bill Gurley前段时间表达的：“No one's fearful, everyone's greedy, and it will eventually end.” 在美国甚至已经有一些科技公司在选择办公场地的时候直接与房东签约10年甚至15年——融资所获得的资本是让这些公司去发展壮大的，没有投资人会想他们拿去租这么长时间的房子——同时这也表明地产商们也认为今天的租金价格已经是高点，所以他们才愿意签长约。

2014年中国早期的TMT投融资市场中，火爆的现象也异常明显。所有主流基金都在疯狂地投资项目，之前不太常见的几千万甚至上亿美金融资开始变得极其平常，创业项目每轮融资之间的时间差被迅速缩短，甚至上轮刚结束就涨价几倍开始下轮新融资的情况也变得“合理”且频繁起来。

很多人会说今天这个时点对于创业者来说是“最好的时代”，我同意且坚信。在未来10年内，中国互联网/无线新兴公司占GDP的份额将越来越大、前景也必然越来越光明。但物极必反的原理我想大家都懂，国内的VC行业在2011年有过一个短暂的高峰然后由于窗口期的问题在2012年迅速回冷，由热转冷的变化仅仅发生在几个月之内，当调整来临，原来可以融资千万美金的公司在那时候砍一半、砍三分之二融资额都融不到，也会有很多融不到钱的创业公司将在短暂的黑暗中倒下。

熟悉我们这个行业的人可能都知道今年很多基金融到钱了，大家拼命做案子，包括我们在内的几家比较主流的基金，今年截至到今天所投资的案子数量都比去年的2倍还多。可这样的态势还能延续多久呢？一个基金的体量、团队决定了其投资的案子数量和速度，现在看起来，盲目乐观是非常危险的。

9月22日，老虎基金创始人Julian Robertson在公开场合称：他不知道泡沫何时会破裂，但一定会是以“非常糟糕的”方式破裂。

上面说了这么多关于市场情绪和未来走向的事情，作为一个天天和创业者打交道的人，我想我们还能做的就是给我们所投的公司一些建议：

对于打算融资的企业，我的建议是最好的时间就是今天，融资并不是一锤子买卖，肯定需要时间，市场情绪可能忽然会发生变化。

创始人必须在估值和融资速度之间找到适合自己的平衡点。经纬会帮助你们筛选最适合大家所属的行业和阶段的投资者，聚焦融资的精力投入，提高成功概率。我个人能力的最佳体现也在这里，即帮公司在融资中出谋划策，以及对关键条款、融资节奏的准确拿捏。

对于正在融资的企业，今天这个时点融资的速度的优先级高于估值绝对值的差距。现在投资者签署投资意向书之后的反悔率在迅速提高，应该尽量争取让新投资者给出过桥贷款。我不是说估值不重要，但在一定范围内快速拿到钱也许是最重要的；有了钱你才能准备过冬和在寒冬中保持稳健的发展，即便我们现在还不能确定冬天到底什么时候会来，以及冬天有多长。我们也发现融资额两千万美金以上的企业，融资过程越来越艰难。

对于刚刚完成融资的企业，我的建议是要慎重地以创始人直觉和严谨的数据分析计划你的花钱速度。这一波的回调如果发生，天平两端过激的摆动自然会加大未来融资的难度，所以不要过于乐观估计你的发展速度和融资进度，尤其是2015年的计划。

另外，那些正在准备去美国上市的经纬系公司，请练好“内功”；市场好的时候对科技公司收入和利润的容忍程度很高，市场更看重那些增长曲线的指标，比如用户量、月活和市场占有率比；但一旦热度转冷，市场就会对收入和利润极其看重，而因此抛弃那些收入和利润薄弱的小市值公司。

最后我想多说一句，资本市场变化无常，我的想法也仅仅是无数声音中的一种；我也不希望冬天这么快的到来，但假设真的来了，你们也不用过分害怕，经纬一定会一如既往地为你们提供支持和帮助。

无论如何，CEO们请尽快找下和你们相关的经纬同事沟通下具体的应对策略，同时请务必确保自己账上有足够9-12个月的现金储备。

泡沫本身并不可怕，面对危机永远是危险与机会共存，只要是本身有靠谱的团队，早点融到估值金额合理的资金，寒冬的到来长远来说是件大好事。它只会加速没有准备好的竞争对手的灭亡，和在新一波牛市来临时成就一个更加强大凶悍的自己。“Let's Win Together.”

经纬创投

张颖

2014年9月23日