不罚息红利终止赎回承压 3000亿余额宝恐谋出路

货币基金投资协议存款“提前支取不罚息”的红利，很快或将终结。

3月24日，央行接受新华社采访时称，不允许存在提前支取存款或提前终止服务，仍按原约定期限利率计息或标准收费等不合理的合同条款。

若提前支取协存不罚息正式执行，货币基金的资产结构将要大幅调整。

“提前支取不罚息的条款取消后，货币基金投资协议存款的比例要降至基金资产的30%。以1000亿元的货币基金规模计算，将有700亿元的资金从银行协议存款流出，转向债券市场。”一家大型基金公司的固定收益部总监陈晨(化名)指出。

伴随货币基金资产结构的调整，货币基金的收益率会大幅下降，降幅达到100BP以上。业内人士称，这对高速发展的货币基金将会带来巨大的冲击。

资产结构大调整

“现在还没看到正式公文，也没有收到银行的正式通知。但这政策应该很快就要执行，央行在媒体的讲话相当于是吹风。”华南一位管理80亿左右规模的货币基金经理表示。

随着协存不罚息政策的执行，基金经理将要被迫调整货币基金的资产配置。

“如果严格执行提前支取需要罚息的条款，货币基金投资存款的比例要降至30%。”陈晨介绍，证监会规定货币基金投资存款的比例不能超过基金资产30%。但也留了一道“口子”，如果合同中有“提前支取不用罚息”这一条款的存款，即可不受这一规定限制。

正是有这一条规定，2012年以后，很多货币基金投资存款的比例突破30%的限制，直接达到50%－90%。

但若是未来取消这一政策，意味着货基投资存款的比例要重新回到30%。很多货基的资金将要从协议存款中流出，转而配置短融、央票、金融债等其他资产。

“我们现在的货基规模超过1000亿元，这等于有700亿元的资金要重新配置资产。”陈晨表示，余额宝的资产调整压力会最为突出，其资产规模达到5000亿元，投资存款的比例从90%下降至30%，相当于有3000亿的资金需要去买债。

除了需要调整资产类别外，货币基金还要调整协议存款的期限。

“以前货币基金投资存款有提前支取不用罚息这一期权，相当于有政策兜底，投资上倾向于安排一些期限比较长、收益较高的协议存款。但现在特权取消了，就得重新安排存款的期限。”前述华南货币基金经理表示。

据这位华南货基经理介绍，目前其管理的货币基金投资协议存款的平均期限为3－4个月，但未来会将期限控制在1个月内，不敢再投长期限的定存。而短期协存收益将更低。

收益率大幅下降

伴随着资产结构大调整，货币基金的收益率会大幅下降。但其收益率的下降幅度跟基金资产规模、持仓结构和基金经理的交易能力有密切相关。

“目前收益率与存款相当的资产是短融，半年以上期限的短融收益率达到5%以上。但其市场容量相对有限，对基金经理的交易能力和研究能力是很大考验。”陈晨认为，若货币基金规模只有50亿左右，基金经理有一定交易经验，其货基的收益率不至于大幅下降。

一位管理80亿元左右货基经理告诉记者，其测算货币基金资产调整后，会造成货币基金收益率下降50－100BP，即其7日年化收益率从5%降至4%左右。但对于资产规模近千亿的货币基金而言，收益下降还不止这个数。

这是因为目前短融市场的总规模只有1万亿，对于资产规模超过1000亿的货币基金而言，不太可能大规模配置短融。

“1000亿的规模中，有700亿元要去买短融，还是有些难度。”陈晨透露，买短融对基金公司的投研团队、交易能力是一大挑战，其所在公司固收有40多人的团队，但也不一定能买到这么多的量。

在业内看来，对余额宝而言，将3000亿元资金都买短融，更是不可能完成的挑战。

“余额宝中3000亿资金从存款流出来，只能配央票、国债和金融债，才能补齐存款下降的量，但收益率会大幅降低，降幅肯定不止100BP。”陈晨介绍，一年期存款的收益率是5.9%－6%，但一年期央票、国债的收益率分别是3.53%、3.12%，金融债的收益率是4%。

在业内看来，协存政策红利的取消将让货基的收益下降50BP以上。而在政策变化和市场变动的两相冲击下，业内预期二季度收益率实际下降的幅度预计并不止此。

“一季度货币基金年化收益率高，是吃年初的老本。现在资金利率比较宽松，协议存款的利率比较低，二季度货基收益率还会持续下降。”上海一位货币基金经理指出，近期货币基金7日年化收益率是5%，预计二季度会降至4%左右。一些规模较大的货币基金，甚至会降至3.5%以下。

赎回或超5成

对基金经理而言，紧接着要面对的就是收益下降后带来的赎回潮。业内预计，这会是一个系统性风险。

“货币基金一直是当作投资品，而不是看成流动性管理工具。”华夏基金一位人士介绍，华夏活期通的户均规模达到几万元，他们对投资者调查后得出的结论是客户最看重的是收益率。

一家大型基金公司的基金经理指出，基金公司将货币基金与活期存款进行比较，但投资者是将其与银行的理财产品进行对比。2013年，银行理财产品的收益率维持在5%－6%，而货币基金的7日年化收益率达到7%。这驱使很多客户由银行理财产品转到货币基金。

“我自己去年也是由买理财产品转到买货币基金。”前述大型基金公司基金经理介绍，近期货币基金收益率下降，但银行理财产品的收益率还是维持在5%－6%，因此，其近期又将货基转为买银行理财产品。

当未来货币基金的收益率下降，必然会有一批客户会回流到银行理财产品。

“今年以来，有很多几十万的高净值客户流向余额宝、理财通等这些货币基金。这批客户有90%的概率会流失，但散户的赎回量估计不会很大。”深圳一家大型基金公司货币基金经理分析，银行理财产品的起点是5万元，购买量几千元的个人投资者估计不会赎回货币基金。

基于这个分析，前述深圳大型基金公司货基经理认为，货币基金整个行业的规模会大幅缩水，赎回比例最高可能会达到50%。

一位业内人士透露，随着季末时点的来临，有些货币基金已出现赎回压力。

“近期有些货币基金的7日年化收益率达到8%，这是基金经理在主动释放收益，以吸引资金申购，降低规模的波动。”华南一家大型基金公司分管电商的副总裁指出，整体行业的货币基金规模净增长，但资金在货币基金之间的流动非常频繁。

他以东方财富网的天天基金平台为例，其保有的货币基金规模达到100亿元，但经常是A公司出现6亿赎回，B公司有7亿申购。