神州租车：走过超重资产模式的炼狱

文/Eastland

互联网时代，轻资产模式大行其道，于是，京东商城、神州租车两家“重资产”公司的成功上市以及投资者的追捧显得分外抢眼。京东的风光不说了，神州租车在港获201倍超额认购。阿里上市当日（9月19日），神州租车在港交所首次挂牌交易。开盘10港元，较8.5港元的招股价高17.65%。

这似乎说明一个道理：资产不见得越轻越好。

刘强东著名的“十节甘蔗理论”，说的是每一节都尽量自己啃。而“轻资产”的本质是捡容易啃的自己啃，啃不动的丢给别人。问题是全是自己做、或通通扔给别人做，都不见得带来最高的效率，不能片面而论。比如家有喜事要大宴宾朋，在预定包房、敲定菜单、选择主厨、查看点评这些环节提供服务都很“轻”很“巧”，但总得有人买地、盖房、装修、购置设施设备吧？总得有人采购原辅食材、聘请厨师、招募服务员吧？轻资产模式不可能通吃所有行业，特别在一些基础设施与市场开发还很初级的领域里，轻资产是难行得通的，都做“聪明人”、不下“笨功夫”，“重”皮之不存，“轻”毛将焉附？

今天，神州租车是重资产运营的代表，但人们不一定知道：神州租车这家比京东还“重”的公司起步时走的却是轻资产之路。

智者不一定拈“轻”怕“重”

神州租车创始人陆正耀是“轻资产模式”的先行者。2005年陆正耀归国，创办了联合汽车俱乐部（UAA）试图填补汽车后服务市场的空白区。车主填写个人及车辆的基本信息，在车屁股上贴个黄色的“UAA”标志就算入会了。会员在联合汽车俱乐部合作商家洗车、维修、保养、购买汽车用品时可以享受优惠。

2005年8月开张的联合汽车俱乐部，当年就在北京发展了25万会员，引起投资圈关注。当年笔者与陆正耀、刘二海有过多次交流，认为项目缺乏可靠的盈利模式。但联想还是毅然投资联合汽车俱乐部，据说金额达800万美元，在当年算是一笔巨款。获得联想投资后，联合汽车俱乐部发展迅猛，2007年末会员达到200万，在北京私家车中的渗透率达到30%。

2007年，联合汽车俱乐部仅车险销售的交易金额就达到10亿元（那年京东的GMV还不到1亿元）。200万辆汽车，假如每车每年维修、保养、保险、美容方面支出1万元，将产生200亿交易金额。如果交易都由联合汽车俱乐部撮合，佣金率为5%，理论上可获10亿元营收。进而，可以染指买车、换车、租车、处理二手车……如果象美国AAA那样发展到5000万会员，说不定今天的首富就是陆正耀了！ ＃O2O的先驱呀＃

车主是被低价吸引来的，联合汽车俱乐部倒是有心赔本赚吆喝，但提供服务的商家不由自己掌控，保证不了服务质量。京东经营的是知名品牌的家用电器，品质有保障，用户只需考量价格和送货服务。京东宁可赔本也要做到价格最低，再通过自建、自营的物流体系保证及时送货，于是便成功地吸引大批用户。联合汽车俱乐部想做汽车后服务领域的携程，但会员在修车、洗车、理赔时得到服务由众多良莠不齐的商家提供（4S店还不愿与联合汽车俱乐部合作），价格便宜了服务更“便宜”！ 这样的模式难以持续。

大陆救援(CAA)，经过近二十年积淀形成极富粘性的汽车社区，难以被复制。联合汽车俱乐部又没有易车网、爱卡汽车的互联网基因。在尝尽“轻资产”苦果之后，陆正耀及联想投资才走上“重资产”之路。

神州租车有多“重”

截至2014年二季度未，神州租车拥有规模达到5.25万辆的庞大车队，超过后面九大租赁公司规模总和，是第二名的4倍以上。（注：其中35,602辆投入短租，5,946辆用于长租，4,475辆为金融租赁，退役待售及因违章停运的约有6500辆） 招股文件披露，车队由29个品牌，122款车组成，账面净值约40亿元（短租车辆平均购置价格为9.8万元，长租车辆为16万元）。不比不知道，2014年6月底京东房产、设备、软件、土地使用权、在建工程等非流动资产账面值为39.33亿（粗略估算，京东历年融资的三分之一用于物流建设，三分之二用于价格战），所以神州租车仅购置车辆一项已与京东的物流投资持平！

除此之外，神州租车还有遍及全国的服务网：在全国70个主要城市拥有717个直营租车网点（包括52个机场）并在其它162个城市建立了202个特许服务点。网点数为第二名的3倍左右。截止到2014年6月末，包括直营网点、呼叫中心，神州租车员工总数达到5000名。

除了巨大的投入，重资产还带来沉重的折旧负担。京东非流动资产折旧政策是：房屋20至40年、机器设备10年、运输工具5年、电子设备3至5年。而神州租车购置的新车运营寿命仅为30个月，折旧率远高于京东。2014年上半年，神州租车的车辆折旧达3.4亿元，占营收的25%。

轻资产与“重服务”往往不可兼得。比如北京用想租辆车去西藏，然后坐飞机回京。易到用车、PP租车等轻资产公司都难以提供异地还车、全国救援支持的服务。

神州租车服务虽能提供，代价却非常高昂。京东把冰箱送到家就大功告成了，神州租车把车交到用户手里麻烦才刚刚开始！想想从北京开车去西藏的用户，遇故障、没油、没电、打不着车、陷泥里……都需神州租车“搭救”，稍有不周就会被狠狠吐槽。

未来，神州租车还会变得更重。根据招股文件，IPO募集34.5亿港元中的 65%（22.42亿港元）将用于采购车辆。假设新车采购可获六至七成按揭，22亿港元可以购置4.7万辆到6.3万辆新车。考虑车辆淘汰，神州租车规模将在2016年底达到8.5万辆。本周一（9月22日），神州租车宣布行使“超额配股权”再募5.4亿港元。如果超募资金中3亿港元用于按揭购车，两年后车队规模将逼近10万辆。不仅加大了与“追兵”的距离，采取“易到”或P2P等“轻模式”的对手也不见得能达到这样的扩张速度。

70亿元支撑超重资产之路

联合汽车俱乐部那页是怎么翻过去的，外人不得而知。我们来看下神州租车一路变“重”过程中，资本之树是怎么相应茁壮起来的。

根据招股说明书，神州租车成立于2007年9月，注册资金1000万元（联合汽车网为发起股东）。2008年1月神州租车获得2100万美元投资：联想通过君联资本投入800万美元；凯鹏华盈中国基金(KPCB China)、美国CCAS共同投入1300万美元。

2008年中，陆正耀试图通过华兴资本进行一轮融资，但金融危机使他的计划落空。神州租车经历了高管离职、大幅载员，办公室从高大上的“中环世贸中心”（与国贸隔东长安街相望）搬到了望京。 在最危急的关头，联想拆给神州1000万美元。2010年8月，华平透过廊坊联慧投入人民币1450万并获得20%以上股权！这两笔小钱只够“续命”，神州租车保住行业第一的位置、维持日常运营并保住了一部分骨干。

2011年，联想终于再次出手，投资2.08亿。完成投资后，股比超过45.25%。2012年1月，联想通过收购华平旧股及认购新股成为神州租车大股东，股比约60%，陆正耀从此成为职业经理人。

2012年1月18日，神州租车向美国SEC递交了招股文件，拟募集3亿美元。在随后的两个半月中，神州租车连续提交了9个修订版！并将募集金额缩减至1.58亿美元。4月25日凌晨，登陆纳斯达克前几小时，神州租车突然宣布暂停并于5月23日最终放弃在美IPO。

2012年7月及9月，华平向回过头来向神州租车投资2亿美元。 2013年5月，Hertz投资1亿美元并将在华业务悉数注入神州租车。 上市前，神州租车共计获得约23亿人民币投资。除直接投资，联想提供的借款及担保贷款累计发生额约50亿（其中约16亿在上市前转为股权）

2007年UAA失败，2008年金融危机、2012年美国上市失败，陆正耀有过三次炼狱般的经历。时至今日，神州租车累计获得70亿支持它沿着超重资产之路前行，而创业9年的陆正耀持股比例已降至12.5%。

轻资产模式下，起决定作用的是智力资本，面对金融资本，创始人团队拥有较大话语权。重资产模式下，起决定作用的是金融资本，陆正耀的战略选择注定了控制权的旁落。

尽管成功登陆资本市场，但神州租车的重资产模式离真正成功还有一段距离。从财务上说，神州租车有三个“大敌”，一是规模扩张后每年15亿的折旧负担；二是不断更新车辆的持续投入（车辆运营寿命只有30个月)；三是高昂的运营成本（每单短租业务的直接运营成本高达500元）。它也许要上一些“轻”的业务来提高效益，比如将二手车业务做成开放平台，除了处理自家淘汰车辆还能面向社会提供服务。再比如租车远行，总会涉及吃、住、玩、购……对神州租车来说，有了“重”资产为底，“轻”运营并不发愁。

(虎嗅实习生王立娴协助收集资料)