中概股回归潮：现在还来得及吗？

经济观察报 记者 杨阳 张楠 赵嫦 6月11日，华领医药技术有限公司董事长总经理陈力来到杭州西溪喜来登酒店，这里华兴资本正在给创业者和投资机构举办一场专门讲解如何拆解VIE架构及回归A股的交流会“互联网+双城记”，杭州只是第二站，此前一天在深圳举办的会议更加火爆，一些嘉宾从深圳跟到了杭州。

面对业界风风火火的回归潮，陈力很好奇，他很想知道，回来的成本如何，以及是福是祸。

两天前，曾经公开表示不会私有化的人人网创始人陈一舟终于也耐不住国内资本市场高估值的诱惑，宣布即将回归A股。同一天宣布准备退市的还有世纪互联。

在不到80天里，已经有8家在美上市的互联网公司收到了私有化邀约，包括中国手游、易居中国、淘米、久邦数码、学大教育、世纪佳缘等。另外，盛大游戏、完美世界等公司已经签署最终私有化协议，即将退市。

而那些拿了美元基金还没上市的中国创业公司更是心痒难耐，很多都想着拆解掉VIE架构，折回A股上市。

暴风这个“馅饼”

财富效应是这场回归潮的表面诱因。

一段时间以来，暴风科技从发行时的7.14元暴涨到截至发稿前的307元，几乎跌光了所有互联网公司的眼镜。当然，拿到了钱就可以干一切事……现在的A股叫良性泡沫刺激创新，泡沫不要紧，主要是拿到钱后要把它填实。

可也有人指出，政府是希望即便股市有泡沫却能带动实体经济。然而究竟有多少中国上市公司会把钱投入实体经济中，花钱请工程师团队、研发团队？他们大多都是拿着钱去买公司，宁愿花几十亿买公司，不愿意做产品、做研发技术服务——这其实偏离了政府的本意。

一位机构的投资经理则认为，暴风的高估值是吸引大家回来的一个次要因素，对于那些没有上市的公司来讲，国内资本市场降低上市门槛才是吸引他们的真正原因——以前对盈利有很高要求，他们根本没有机会在国内上市。

而注册制的产生本身就体现了国家的意志。事实上，国家为了吸引互联网公司在国内上市已经做了很多工作。但由于种种原因，并没有那么快见到效果。而注册制将成为一个引导高科技互联网公司回归的破冰点。

当然，华兴资本创始人兼CEO包凡也指出，其实并非啥公司都适合回归A股：

第一，如果你的生意在美国有完美的参照系，例如搜索，百度是中国的谷歌，投资人看得懂，估值又高；第二是规模要大，二三十亿美金是个坎；第三是要有这个概念的板块，那么你最好留在美国上市。

但如果你的生意是特别适合中国国情的商业模式，老外看不懂；第二是规模比较小的公司——那么你就应该考虑回来了。而经纬中国人民币基金负责人曹国熊则认为，有些企业是一定要回来的：敏感性的行业企业，比如说互联网金融、隐含中国消费大数据的公司们；明显的、美国市场不再看好这个行业的公司，比如说游戏、传媒、电影，估值都很低，那就回来，还可能获得一个好估值。

但如果在美国上市已经有标杆性的企业，估值也很高，就不需要回来。还有一些在国内的竞争优势还没有确立，还在打仗的阶段，还在争细分行业第一的时候，那就属于根本没有时间想回来不回来的问题，可能美金更适合。所以这时候他们根本不用考虑回来不回来的问题，而是要先让自己生存下来，把自己的细分行业第一的仗打下来——所以前两种是肯定要回来的，后两种是不用考虑。

条条大路通A股

前途是“光明”的，且通往A股的道路是多种多样的，却也是曲折的。

首先，针对那些本身在美国已经上市的中概股公司，可以先在美国退市，再回国内上市，走IPO程序；其次在国内借壳上市；第三，解红筹再上市；第四，让国内上市公司收购美国上市公司；第五，国内上市公司收购国外上市公司，例如奥康收购兰亭集市；第六，国外上市公司分拆业务在A股上市。

是的，美国下市也是一个很复杂的过程，避免纠纷和官司、定价都需要费力，解红筹不容易，国内有的大公司要把几十家VIE公司拆了再重新整合，需要跟工商、税务、外管有一系列工作要做。

回来以后的再上市又会面临很多问题——是上新三板，是沪市的战略新兴板，还是创业板的互联网板块？而横在这些归心似箭的公司面前最大的麻烦是，在拆VIE架构的过程中，老股东如何退出。

一位专事拆解VIE架构业务的经理指出，有的公司早期是美元基金投的，现在这个基金不愿意该公司回中国上市，有的机构是采取国外的美元基金退出让国内的人民币基金接盘，那人民币基金和美元基金之间如何做价？虽然是一个机构，但两期基金的LP主人不一样，一个多赚一个就要少赚，如何平衡其中的利益？

再说美国人也不傻，他们在一个公司最早期投了，承担了最大风险，现在却让他们退出，公司到国内资本市场赚取巨额回报，他们也不干！

时间和税务成本

是啊，现在回归还来得及吗？

暴风影音、“中搜网络”以及巨人网络都是提前准备，酝酿好久，现在才正赶上“风口”可以借势飞起来，现在才开始做退市、拆除VIE架构的公司可能需要很长时间来运作，他们还能赶上这一波牛市吗？

云峰基金执行董事潘水苗则认为：“是有点晚，但也不一定——因为大概拆架构还是可以回来上（市）的，国内还在鼓励这件事，不会让拆的人回不来，而且可以拆的企业也不多。”在他看来，这件事的操作更主要是看接盘的，按法律程序是不需要半年，只不过有些是境外的股东需要接盘的基金，而有些行业当初之所以做VIE是因为外资不能进，被迫做了VIE，那么现在也是不能回归的。“在这浮躁的大环境里，企业家创业者应冷静思考，从美国退市需要6-12个月，按照传统排队在国内上市就是三年之后的事了，就算今年注册制实施，也是一两年以后的事，直接去新三板挂牌也许时间会缩短，但新三板融资能力跟二级市场相比还是有差距的。要不就像分众一样去借壳，可A股市场的壳现在一个至少价值30亿，企业得自己掂量掂量。在这过程中，企业要发展，如何解决融资问题？还有员工的心理变化，都需要考虑。此外回来过程中是否竞争对手会使绊子，所以这是很慎重的问题。”包凡一口气举了很多其中的关键点，“现在很多人很冲动，想先走出去再说，但走出去就没有回头箭了，我觉得市场里面需要冷静的声音，更多的思考。

包凡表示，大家越是在泡沫的年代，越应该冷静下来，有些事是不值得做的。现在宣布退市的有二三十家，准备上市的有几百家，在拆红筹的至少100多家不到200家，拆解VIE很麻烦，如果是中外合资的在国内直接就能上了。而这波行情过去以后，很多公司可能会竹篮打水一场空。

包凡的话并非危言耸听。

专门做拆解VIE架构的国浩律师事务所合伙人吴小亮称，回归的公司要支付两大成本，一个是时间，一个是税务成本。

“不得不说A股的审核期限的不确定性导致了很多创始人在做这个决定时非常纠结。”吴小亮担心的是，中国的流程时间很难掌控，有的时候同样的事情在国外只要律师出个函就可以，而在中国要经历很长时间的“整改”。此外在股权交易、原来外资注销的时候，其中的税务成本会比较高，在20%左右。包括营业税、流转税，最大的是股权转让税。

然而，对于那些优质的互联网公司来讲，或许这些时间、税务成本都不是问题，因为一旦回归A股，他们将从这个正在四处喷发着牛市气息的市场上得到更多的好处：高估值的PE，追捧的股民，用户的理解，容易沟通的分析师和券商……他们将不再是美国市场上的“孤儿股”。

政策实施的初期，永远都是红利期。

回归A股二三事

在注册制即将开闸前夕，监管层自然希望那些优质的互联网公司能够回归，这样可以提高A股的质量。而最初回归的互联网公司们也将得到好的估值，融到更多资金——越早来的互联网越是A股的稀缺资源，如同暴风科技、乐视网等公司。

据一位接近监管层的人士透露，很快8月份会修改《证券法》，10月份会出正稿，注册制今年年底或明年年初肯定会出来。企业从交稿后6个月的时间必须出结果。现在监管者特别重视引入互联网公司，说不定会有800到1000家进入A股市场，这样的话对传统公司的估值影响非常大，但这需要一个过程，可能要经过两到三年的时间。

该人士认为，创业公司关心的未来是否会进入熊市的问题，就要分析：现在的A股市场是以散户为主导的，需求方在未来的两到三年内不能发生变化。

对于这些想回归的公司来讲，如果有着不错的收入，那么可以先把人民币的结构搭起来，明年注册制推出来以后再看上面适合哪个板，就上哪个，肯定有一款符合每个公司。现在市场行情已经启动，最大的瓶颈其实是在券商，如果明年想做IPO，现在必须锁定一个券商——现在所有的券商都已经满负荷运转。

吴小亮也认为，创业者要把未来想得更深远一点，而不要因为A股资本市场一时的好坏而摇摆。在A股上市的企业家几乎没有后悔的。

“我10年多以来没有碰到过这么大的政策性的行情。”经纬曹国熊称，“其实对投资者来讲A股涨跌不重要，最重要的是发行节奏。那些主张可回来可不回来的企业，想明白了应该迅速地回来。现在最大的问题，是回来的过程中能不能找到帮助你的券商。”是的，中国的股市正在监管层的关爱下一路狂奔：本周证监会安排了18家企业上会，科大讯飞的定向增发就用了18天，这是前所未有的速度