三星，陷入困局

内外交困，或许是目前三星掌门人李在镕的最好形容，曾在李健熙时代所向披靡的半导体帝国，正在迎来一波又一波的危机。

在晶圆代工领域， 三星虽在3nm工艺上抢得“全球首发”，却迟迟未能解决良率难题 。客户望而却步，原本该属于三星的AI芯片订单，被台积电一一收入囊中。而在AI核心战场HBM上，SK海力士异军突起，已成为英伟达的主要供应商。三星的HBM3e产品虽在研发中取得进展，却因功耗和稳定性问题，始终无法打入主流市场。

遥望过去数十年时间，三星依靠在DRAM领域的技术积累和产能扩张，稳居全球存储市场第一，但在AI、大数据和自动驾驶等新兴应用崛起之际，台积电和海力士等对手迅速崛起，在市场和技术上完成了反超。

曾经不可一世的三星，如今却陷入迷茫之中。

代工和存储的两难

首先要说明的是，三星电子作为一个大型集团，今年第一季度的表现非常好，该季度销售额达到79万亿韩元 （约合550亿美元） ，营业利润达6.6万亿韩元，超出了主要证券公司的预期，销售额同比增长9.84%，但营业利润略有下降。

这背后一方面是服务器DRAM出货量强劲，部分抵消了传统DRAM和NAND Flash价格的下滑，另一方面三星今年1月推出的Galaxy S25的不俗销量，抢在新关税到来前吃了一波红利。

但对于第二季度的三星来说，就没有太多好消息了，一方面，第一季度已经透支了一部分北美手机市场的需求，新关税的到来可能会让三星手机出货量出现下跌，而在另一方面的DRAM市场中，三星已经失去了三十多年的龙头地位，并将其拱手让给了SK海力士。

根据市场研究公司Counterpoint Research 4月9日发布的新分析，SK海力士首次夺得全球DRAM市场第一名，今年第一季度，SK海力士占据了全球DRAM市场的36%，超过三星电子的34%和美光的25%。

据了解，SK海力士崛起的关键驱动因素是其在高带宽内存 （HBM） 领域的主导地位，在该市场中占据了70%的市场份额。

而根据TrendForce的数据，三星在2023年第四季度以39.3%的份额领先，其次是SK海力士，份额为36.6%。这也就是说，三星的份额环比下降了1.8个百分点，而SK海力士增长了2.2个百分点。

先来说HBM，由于在HBM封装工艺上，三星和海力士选择了不同路径，后者的回流焊成型底部填充 （MR-MUF） 方法占据了技术优势，其在HBM良率和温度控制上表现得更好，反馈到市场中，就是海力士吃下了绝大部分英伟达的订单。

再来说DRAM，三星过去在DRAM领域长期领先，关键在于其微缩工艺技术的绝对优势。然而，这一局面在第四代10纳米工艺 （1a） 时发生转折。2021年1月，美光率先量产10纳米级第四代DRAM，打破了三星的绝对统治。随着工艺进入深度10纳米级，传统氟化氩 （ArF） 光刻技术达到极限， 三星、SK海力士和美光的技术水平逐渐趋同。

尽管三星在2023年5月率先量产第五代 （1b） DDR5 DRAM，但这一领先仅维持了短暂时间。今年8月，SK海力士宣布成功开发第六代 （1c） 16Gb DDR5 DRAM，再次夺得技术领先地位。 三星在DRAM领域的技术优势正在被迅速侵蚀。

最后是NAND，三星同样面临SK海力士的强力挑战。尽管三星是最早将NAND单元从水平排列转为垂直堆叠的技术开创者 （2013年推出“V-NAND”） ，但如今却在堆叠层数竞赛中落后。

SK海力士已率先推出300层NAND产品，并正加速扩展以企业级SSD （eSSD） 为核心的NAND竞争力。AI数据中心对高性能SSD的需求激增，使SK海力士旗下Solidigm凭借四阶单元 （QLC） NAND技术迅速扩大市场份额。

三星计划跳过300层NAND，直接研发400层的BV NAND （Bonding Vertical NAND） ，目标是到2026年实现量产。这一产品结合了垂直堆叠技术和新型接合技术，旨在实现更高的存储密度和散热性能。然而，三星目前在堆叠技术上的劣势已经形成，短期内难以扭转局面。

HBM、DRAM和NAND在技术上的落后，最终导致三星在这三大市场中的份额不断衰退。

存储面临危机，代工市场的问题更是接连不断。

为了追赶台积电，三星在3nm节点大胆采用GAAFET技术，试图以更低功耗和更高性能抢占先机。然而，这一技术冒险却成为其溃败的导火索。量产数据显示，三星3nm工艺良率仅为10%-20%，意味着每生产10片晶圆就有8片以上成为废品。低良率导致高通、英伟达等大客户转向台积电，甚至三星自家旗舰手机也未敢采用该工艺。

更严峻的是，三星的2nm制程同样受困于良率问题，原计划2027年量产的1.4nm工艺（SF1.4）因技术瓶颈可能被取消。相比之下，台积电凭借3nm稳定良率已拿下苹果订单，并计划2025年推进2nm量产，进一步拉开技术差距。

除此之外，中国大陆厂商以成熟制程为主战场，开始逐步蚕食市场份额，这也让三星在成熟工艺领域陷入了被动。

各类问题不断浮现，使得三星的代工市场份额从2021年的20%骤降至2024年第三季度的9.3%，几乎腰斩，而根据三星内部的预计，代工部门2024年营业亏损约4万亿韩元，2025年亏损将进一步扩大至5万亿韩元以上。

从存储到代工，两大半导体部门同时爆出大量问题，这让三星不得不作答一道保大还是保小的两难选择题。

“英特尔”困境

为什么不可一世的三星现在混得这么惨？这个问题的答案恐怕还要在过去的十年时间里寻找。

“只要是三星做的，就是不一样。”这是20世纪90年代中期风靡一时的三星广告语，但那时只能在韩国国内奏效。放眼全球市场，当时的三星不过是二三流的家电制造商。然而，三星却有着自己的“底气”——在尖端技术上，整个集团投入了足以动摇根基的巨额资金。这些技术从2000年代后期开始带来巨大的利润，使得三星电子跃升为全球顶尖企业。

“只要是三星做的，就是不一样” 这个口号，经过多年投资，最终得以验证。由此打造出的“技术的三星”，如今却在技术上开始落后。2023年10月8日，三星电子DS部门主管全永铉出面道歉：“对公司根本性的技术竞争力乃至未来发展造成担忧。我们会恢复技术的根本竞争力。”这番话，无异于承认了技术竞争力的退步。

众多媒体和专家都在探讨“三星危机”的成因，意见众多。其中最被广泛指出的一点是： 三星电子的经营基调已经转向“以财务为中心”。

“财务优先”带来的弊端，有一个典型的案例。在KBS记者徐永敏的著作《三星电子信号》中提到，2023年下半年一位三星相关人士透露，HBM是三星“从10年前就开始研究的技术”。但真正的投资和开发却迟迟没有启动。当时，“谁会买？”——即市场需求尚不明朗。为了量产HBM，必须构建复杂的工艺流程线，投入巨大。但在需求不确定、成本又高的情况下强行投资，只会导致短期“收益率”下滑。也就无法编制出“即将带来巨额利润、回报股东”的财务报表。换句话说，为了展示出高盈利的财务指标，必须放弃HBM这张牌。

三星既有钱，又有技术，也不缺工程师。但如果不能立即改善财务报表，那HBM开发又有何用？相比技术发展，短期利润才是最重要的。

值得注意的是，三星转向“重视财务”的经营方式，大约始于2015年。从三星电子的财务报表来看，2014~2015年成了一个分水岭，公司对股东的回馈大幅增长。根据年报数据，三星电子2010~2013年间的现金股息总额，仅占净利润 （即营业收入扣除各项费用和税金后的剩余金额） 的5%~9%。这段时间里，三星几乎没有进行股票回购。而用于研发和“有形资产购置 （即设备投资） ”的金额，最高分别是现金分红总额的12倍和26倍。也就是说， 当时三星几乎将可动用的资金全部投进了研发与设备投资中。

在这之后数年，到了2017年第二季度，三星电子在营业利润上超越苹果，登上全球制造业企业利润榜首。《华尔街日报》当时在相关报道中用了这样的标题：“世界上最赚钱的科技公司？不是苹果。”这道问题的答案，是三星电子。

但事实上，从2014年李健熙倒下、继承布局全面启动的那一年起，三星电子的经营基调就已发生剧变。三星电子将2014年的总分红从2013年的约2万亿韩元提高至3万亿韩元，并斥资2.4万亿韩元回购并注销自家股票，2014年的股东回馈资金高达5.4万亿韩元，是前一年的两倍多。而从2015年到2017年，连续三年分别回购并注销了4.3万亿韩元、7.1万亿韩元和9.2万亿韩元的自家股份，不仅如此，年度分红也逐年大幅提升。

当时发布的《三星公司治理结构报告》中明确了“股东回馈原则”：将自由现金流 （FCF） 的50% （尽管当时激进投资者Elliott要求的是75%） 作为资金来源，每年定期分红金额定为9.6万亿韩元。相比2010～2013年每年区区1万亿韩元出头的分红，这是约9倍的增幅。如有盈余资金，则进一步回馈股东。从2018年开始，三星电子每年进行9.6万亿～9.8万亿韩元的定期分红。特别是在2020年，还额外发放了10.7万亿韩元的特别分红，加上定期分红，共向股东支付了20万亿韩元。

即便到了2019年，因半导体价格暴跌以及美国对中国的遏制导致三星电子营业利润腰斩，该公司仍遵守承诺，发放了9.6万亿韩元的分红。而同期设备投资则削减了约4万亿韩元。到了2023年，三星电子出现超过11万亿韩元的营业亏损，未缴纳任何公司税，但仍拼尽全力维持9.8万亿韩元的分红承诺。

对比2010年以来三星电子发放的股东回馈资金 （分红+自社股票回购与注销） 与净利润，可以粗略估算出该公司经营方针的急剧转变。2010~2013年，每年仅将净利润的5%~9%回馈给股东。2014年起，这一比例跃升至20%以上，此后基本保持在30%~40%之间。2020年更是高达77%。

2010~2013年间，三星电子的研发费用是总分红的6~12倍；而在最近7~8年，这一比例已降至1~3倍。设备投资也从分红的10~26倍降至最近的2~6倍。

研发费用的同比增长率在2010年代初一度高达24%；但2015~2016年却转为负增长 （较前一年下降） ，最近几年则徘徊在5%~10%出头的水平。这表明 三星电子的经营重心已明显倾斜。

2024年11月，三星电子宣布将在接下来一年内回购并注销总额达10万亿韩元的自家股票。这或许是因为该公司股价在年初一度逼近8万韩元，至11月却跌至5万韩元出头。将这10万亿韩元用于回购自家股份而非研发、设备投资或并购，的确能在短期内提升盈利指标和股价。

是不是觉得这些操作有些熟悉？没错，和大洋彼岸的英特尔如出一辙。

20世纪90年代末至21世纪初，美国商业界掀起了一股对金融化和股东价值的狂热追求——这一趋势被经济学家兼商业历史学家威廉·拉佐尼克 （William Lazonick） 深入研究。企业价值评判标准发生了根本性转变：不再以产品质量和领导力为依归，而是以股东收益的数量和速度为核心指标。

这种短期利润驱动的思维模式在众多大型企业中得到体现。曾经以技术创新著称的英特尔，逐渐将战略重心从前沿研发转向提升股东回报，主要手段便是进行股票回购—— 本质上是通过人为操纵公司股价来为股东创造即时价值。

这一转变导致英特尔开始走向衰落，恰如拉佐尼克关于股东价值意识形态的研究所反复证明的： 金融化与创新之间存在根本冲突。 据拉佐尼克统计：“2001年至2020年间，英特尔不仅支付了680亿美元股息 （占净收入的35%） ，还耗资1280亿美元用于股票回购 （占净收入的64%） 。”这些巨额资金本可投入创新研发、人才培养与保留及其他战略领域，却被用于短期财务操作。

英特尔将短期财务收益置于长期创新战略之上的决策，不仅削弱了其制造能力，更严重损害了芯片设计业务的竞争力。如今，英特尔在服务器市场的持续衰退，正是这一战略失误的最有力佐证。

三星曾经满怀雄心将苹果视为学习标杆和超越目标，却在战略执行过程中步入了与英特尔惊人相似的陷阱。从创新者到跟随者，从产业引领到市场份额萎缩，这家韩国科技巨头的轨迹转变令人唏嘘不已。

卧薪尝胆？

三星的当务之急是 走出困境，重塑技术领先的形象 ，而代工部门似乎成了一个可以暂时舍弃的对象。

据韩媒4月报道，三星电子DS部门于本月2日面向晶圆代工 （Foundry） 业务部门的工艺、设备、制造等领域员工发布了“机动岗位发布” （Job Posting） 通知，计划将部分员工调往内存制造技术中心、半导体研究所、全球制造与基础设施总管等部门，每个部门调配人数都达到两位数以上。

此次人力调配的核心目标是增强HBM （高带宽存储器） 业务的竞争力。内存制造技术中心将 重点提升“抢占下一代HBM市场的能力” ，半导体研究所则专注于“加强HBM及封装技术的研发领导力”，而全球制造与基础设施总管部门则致力于“增强HBM及新产品的量测、分析与设备技术实力”。

知情人士透露，三星电子已向晶圆代工事业部内部员工发出标题为“应对HBM及下一代DRAM等新型内存产品生产的紧急增员”邮件，正式启动此次岗位调整。“预计三星将在HBM4等下一代产品的量产节奏上显著加快。”

实际上，若无法赢得苹果、高通等重量级客户的订单支持，三星的代工业务只会持续陷入亏损泥潭，财务状况难以好转。在此困境下，三星战略性地调整业务重心实属无可厚非的务实之举。

当然，三星也并非全盘放弃先进工艺的研发，据韩媒近日报道，三星电子已组建由2nm等前沿技术人才组成的项目团队，正式启动1nm工艺研发。

值得关注的是，根据三星现有路线图，其最先进制程为计划2027年量产的1.4nm，但此前韩媒已传出消息，1.4纳米可能因无法达到预期目标而被取消，3纳米工艺存在良率不足的问题，而7纳米和5纳米生产线也因产能未被充分利用而关闭，

据了解，三星的1纳米工艺将引入高NA EUV等新设备，目标是2029年后量产，这也意味着三星针对已有代工路线图再度进行了修改。

奋斗了十几年的代工市场尚且如此，这也不禁让人疑惑：纵使三星全力以赴、投入全部资源与战略注意力，真的能在竞争日益激烈的DRAM市场中重新夺回霸主地位吗？

本文来自微信公众号： 半导体行业观察 （ID：icbank） ，作者：邵逸琦