怎么在早期捕捉独角兽？

本文全是干货，KPCB合伙人Mamoon 开诚布公的分享了他的投资哲学、逻辑、策略、纪律、偏好和管理方法。也分享了他关于AI的看法：

投资AI和以往VC任何时期没有任何区别，都是投资于那些能够改变历史的早期公司。我们的工作是识别技术发展中的趋势和重大变革，并在正确的时间投资于合适的人和合适的市场。

我喜欢那些能够创造市场的产品，比如Slack和Figma。它们创造了一个市场，制定了规则，在市场上竞争，最后赢得了比赛。

应用层的公司不会被基础模型公司吞并。最容易变现的AI软件应该是服务医生、律师和软件开发人员。

资本消耗量很大的公司不是我的首选。如今，美国VC市场存在过度投资，尤其是在AI中间件。这意味着有些公司会得到过多的资金支持，即使它们不是市场上的绝对领先者。

我喜欢首次创业的创始人，他们对一个新的市场有着极高的执着，或是那些有过成功经历的二次创业者，他们希望超越过去的成就。

我不喜欢那些通过市场分析得出某个领域值得进入，然后开始创业的人。我更倾向于自下而上的创业方式，而不是自上而下的市场切入。

投资失败的问题出在对市场的判断上。如果市场本身结构不佳，或利润率较低，再优秀的创始人也难以取得成功。

我不认为投票结构适用于早期风投。每位合伙人都应该有机会为自己的信念负责。我们的团队会一起讨论，但不进行投票。

通常市场高估值且公司被认为是行业领导者时，是一个比较好的出售时机。 （笔者注：中国大多数VC在此时都是拿着不卖，直到公司后面估值/市值下降90%）

KPCB （Kleiner Perkins Caufield & Byers） 简介：成立于1972年的美国风险投资公司，是世界上最大和最成功的风险投资公司之一。KPCB专注于早期投资，尤其在半导体、互联网、生命科学等领域表现突出。其合伙人包括约翰·多尔、布鲁克·贝叶斯等知名人士，他们利用在政府和工业界的影响力来培养新的产业。KPCB的投资组合中包括许多知名科技公司，如英特尔、谷歌、亚马逊和网景等。

Harry： 这里是Harry Stebbings，今天我们邀请到了一位当代最杰出的风险投资人之一，KPCB的合伙人Mamoon Hamid。他总能在公司尚未明确表现出辉煌的时刻看到潜力。他在Figma几乎没有收入时投资了它，估值约为1亿美元。同样地，他在Slack几乎没有收入时进行了投资，估值为2.5亿美元。最终，这家公司以270亿美元的价格被出售。他还在Rippling处于重要转折点前进行了投资。这个人是个大师级的挑选者。

Mamoon： 非常感谢Harry邀请我。

Harry： 我想先说一下，这是风险投资最激动人心的时刻，同时也是最困难的时刻，你同意这个说法吗？

Mamoon： 确实如此，现在是一个令人兴奋的时刻，我们正处于一个超级周期之中，是前所未有的AI超级周期。这让我想起了1997年我第一次来到硅谷时的情景，那时我才19岁，到处都是机会，那是互联网崛起的年代。如今的感觉很相似，但更加强烈。这显然让我们这些风险投资者有机会投资于这个周期中的新兴公司。是的，这个世界将不再一样。

Harry： 对我来说，现在和过去的显著不同之处在于，巨头们投入数千亿美元在大模型上，我们如何看待这个竞争环境？

Mamoon： 是的，我们确实有一些非常强大的巨头，比如Google、Microsoft、Amazon、Meta、Oracle等，他们都可以投入数千亿美元到这些大模型上。

Harry： 这是否使得我们作为VC的处境更为困难？尤其是随着企业战投的崛起，他们可能有不同的动机和激励机制。

Mamoon： 不会，因为我认为机会仍然摆在我们面前。我认为在这些大模型的基础上可以构建的东西有很多，将在未来十年创造数万亿美元的价值。

Harry： 当你看今天的AI领域时，你是如何看待哪里会产生最多的价值？你会把大部分的时间和资本集中在哪里？

Mamoon： 我们刚才谈到了每个人现在都在为这个周期过度投资。无论是大型巨头还是我们这些VC都在支持公司。你的问题是，我们作为VC应该投资在哪里？我可以告诉你，我们投资了很多解决具体痛点的应用层公司。我们相当简单地看待这个问题，分析了美国收入最高的前20个工作岗位，涵盖了医生、律师和开发人员。我们如何帮助这些高度稀缺且高技能的人才，因为我们没有足够的供给？所以我们尝试构建可以帮助医生、律师和编程人员更好完成工作的AI软件。

Harry： 我完全理解你的思路。但是当我观察到每一个子赛道都有10个不同的公司，比如为医生设计的记录笔记app，你如何看待差异化？

Mamoon： 在这种情况下，技术确实很重要，模型的输出质量尤为重要。他们对大模型的调优也很关键。你无法接受一个医疗记录软件的准确率仅有87%，它必须接近99%。这需要真正的技术深度和专业能力。我提到的三个例子，都是由非常技术性的创始人创立的，他们并非普通的AI工程师，而是有着深厚的机器学习背景，并与非常懂得市场的领域专家合作。

Harry： AI投资与传统的SaaS投资有何不同？

Mamoon： 其实没有什么不同，我们的任务是投资于那些能够改变历史的早期公司。我们的工作是识别技术发展中的趋势和重大变革，并在正确的时间投资于合适的人和合适的市场。现在的市场变化非常快，这让这份工作充满乐趣。我会说，25年前的情况和现在一样。

Harry： 从定价的角度来说，这也是一个挑战。我上周看到三家公司在没有产品的情况下融资超过7.5亿美元的资金。你如何看待？

Mamoon： 这是个很好的问题。我认为我们偶尔会陷入这种情况，但这不应该成为业务的核心。你可能会有一两次因为创始人非常优秀而愿意冒险，但这不能成为常态。我们需要在早期阶段获得足够的股份。投资500万到1000万美元以获得15%到20%的股份，这样的数学才能成立。如果你在7500万美元的估值下投资2500万美元，这在早期基金中是行不通的。

Harry： 我的问题是，如何确保偶尔的破例不会成为常态？

Mamoon： 我多年前听说过一句话，“20%的策略应该是非策略性的”。在某种程度上，我们在基金中有一个叫“Yolo”的部分，专门用于那些我们对创始人和公司极度信任的情况，我们愿意打破常规。

Harry： 我们见过的收入增长有这样的情况吗？过去我常见的标准是18个月内实现1000万美元的年经常性收入 （ARR） 已经很了不起了。现在我们看到的增长速度是以前的11倍，真是疯狂。你怎么看待这种快速但可能不可持续的收入增长？

Mamoon： 在AI时代，我们不只是提供软件，我们还提供劳动力和能力，让人们的工作效率提高5到10倍，这有助于降低实际劳动力成本或者扩大专业人士的能力。

Harry： 我们已经看到一些公司提出要替代现有的SaaS解决方案，如Salesforce和Workday，并用自有的AI工具进行替代。你认为下一代公司会不会建立自己的定制工具，取代现有的SaaS解决方案？

Mamoon： 我能理解Sebastian提出的合理性，因为他可能认为由开发人员代替客服人员来完成工作。如今，我们有了一些公司能够做得非常好，你可以按结果付费，按解决的服务单数量付费。因此，问题在于你是否愿意为这些服务支付费用。

Harry： 你怎么看待投资领域的趋势？有些地方VC花费了太多时间，我不太明白他们的逻辑。

Mamoon： 确实有很多时间被花在基础模型与应用程序之间的中间层上。这些中间层技术允许更好、更快、更便宜地使用模型，并在此基础上构建应用程序。比如向量数据库或用于微调模型的权重存储技术。这些领域确实在快速变化，但有时其价值却显得不够持久。

Harry： 你是否担心应用层的公司会被基础模型公司吞并？

Mamoon： 就像大型云服务商认为自己可以做所有事情一样，但实际上，它们会选择提供基础设施服务并收取费用。OpenAI等公司也在这种思路上运营，因为他们无法做所有应用层的工作，而是希望生态系统中的公司来构建这些应用。

Harry： 我们看到大模型之间的价格战愈演愈烈，这真的能成为一个好生意吗？

Mamoon： 尽管模型的性能在提升，但价格确实在快速下降。基础设施提供商如NVIDIA或云服务商的投资仍然有很大的增长空间。与20年前的AWS类似，AI基础设施有望成为未来的大生意。

Harry： 你认为这种Scaling Law会继续吗？

Mamoon： 在过去18个月中，AI服务的成本下降了200倍。未来几年，我们可能会看到成本继续大幅下降，同时模型性能也将继续提升。

Harry： Sequoia的David Cohen写了一篇关于6000亿美元AI问题的文章，指出了投入与收益之间的差距。你怎么看？

Mamoon： 我认为随着技术的进步，未来10年技术公司的市场价值会显著增加。现在我们不只是解决软件问题，而是在解决劳动力短缺和效率提升的问题。

Harry： 你之前说，投资领域正在迅速变化，同时有些事情是永恒不变的。哪些是相同的？

Mamoon： 相同的是，我们依旧在寻找那些能够解决大问题的创始人，他们正在开发适合当下的产品。我们要找到那些能够带领公司成功的人，并在他们的公司发展中提供支持。

Harry： 那有什么不同呢？

Mamoon： 不同的是，如今行业内的资本比以往任何时候都多。这意味着有些公司会得到过多的资金支持，即使它们不是市场上的绝对领先者。

Harry： 当我们审视VC行业时，有些公司是小而精的精品投资机构，比如USV和Benchmark，而有些则是mega fund，比如Tiger、Coatue、Andreessen Horowitz等。Kleiner Perkins的位置在哪里？

Mamoon： 我们主要专注于早期阶段的投资，有一个8亿美元的早期基金和一个12亿美元的成长基金。这使得我们既有资本的规模，又保持了团队的精简。

Harry： 你在储备资金和资本集中度管理方面有哪些经验？

Mamoon： 我们通常会为每个基金中的公司预留一部分资金，以便在后续轮次中追加投资。通常会在初次投资时花费50%以上的资金，其余部分用于支持公司的成长。

Harry： 如果你不继续投资，如何与创始人沟通？

Mamoon： 如果我们不追加投资，那可能会对公司产生负面信号。因此我们通常会做出一些支持，即便是少量的资金。

Harry： 你遇到过“必须参与”的情况吗？

Mamoon： 有，尤其是在公司即将耗尽资金时，我们曾对Box进行了三次融资桥接，以帮助它度过2008年的市场危机。

Harry： 如何判断公司何时是出售的最佳时机？

Mamoon： 通常市场高估值且公司被认为是行业领导者时，是一个比较好的出售时机。 （笔者注：中国大多数VC在此时都是拿着不卖，直到公司后面估值/市值下降90%）

Harry： 你认为最成功的投资是什么？

Mamoon： Slack大概是表现最好的投资之一，其次是Figma和Rippling。

Harry： 流动性确实是一个难题，尤其是并购市场现在不像过去那样活跃。你认为是什么原因导致并购市场停滞不前？

Mamoon： 并购市场确实非常缓慢，很多大公司现在都很谨慎。我经常听到大家说不太愿意参与并购，因为有太多法律和监管问题需要处理，没有必要再制造麻烦。

Harry： 我们确实看到一些高估值的公司正在收购更小的公司，交易方式通常是全股权交易。这些交易规模较小，因此没有引起监管机构的关注。

Mamoon： 你说得对，目前确实有一些大公司在收购小公司。这种情况在过去的并购策略中并不常见。

Harry： 什么能改变当前的并购市场？

Mamoon： 可以说是监管环境的变化，比如监管机构的人事变动可能会带来不同的政策导向。

Harry： IPO市场也同样面临挑战。你是否担心IPO市场已经关闭了很长时间？

Mamoon： 我认为每个人都在等待大选之后才会有所动作。我们原本以为今年大选前会有一个窗口期，但并没有看到太多的活动。不过我对明年充满希望，认为会有不错的IPO机会。

Harry： 你提到过某些公司在没有收入的情况下，依然获得了高估值。这是否显示出你的独到眼光？

Mamoon： 主要是归功于创始人，他们在早期就打造了优秀的产品。例如Figma的多用户设计工具经过几年才最终成熟，产品的使用数据也显示出用户高度活跃，尽管当时的收入还非常有限。

Harry： 你对Figma的预期有错吗？

Mamoon： 有时候我们会在备忘录中预测一些发展趋势，这些趋势在未来得到了验证。我们谈到过Figma未来可能会扩展到产品经理、营销人员甚至工程师的使用场景，这些设想后来都成为了现实。

Harry： 你喜欢竞争激烈的市场吗？

Mamoon： 我并不介意竞争激烈的市场，但我更喜欢那些能够创造新市场的产品。Slack和Figma就是很好的例子，它们制定了新的游戏规则，并赢得了比赛。

Harry： 有人说你偏爱特定类型的创始人，比如年轻的产品导向型创始人。这是真的吗？

Mamoon： 有一定道理。我喜欢首次创业的创始人，他们对一个新的市场有着极高的执着，或是那些有过成功经历的二次创业者，他们希望超越过去的成就。前者例如Figma的Dylan，而后者可以用Slack的Stuart来代表。

Harry： 你不喜欢什么类型的创始人？

Mamoon： 我不喜欢那些通过市场分析得出某个领域值得进入，然后开始创业的人。我更倾向于自下而上的创业方式，而不是自上而下的市场切入。

Harry： 许多创始人被告知，融资时应该尽可能多地筹集资金并提高估值。你同意这种说法吗？

Mamoon： 我不同意。在种子轮或A轮时，找到合适的投资人支持你比筹集尽可能多的资金更为重要。

Harry： 在创始人挑选上，你有哪些失误？

Mamoon： 通常来说，问题出在对市场的判断上。如果市场本身结构不佳，或利润率较低，再优秀的创始人也难以取得成功。

Harry： Slack在你投资时是明显的赢家吗？

Mamoon： 没有，那时候它的年经常性收入只有50万美元，但用户的高活跃度表明其增长潜力巨大。

Harry： 你认为当今VC领域存在哪些问题？

Mamoon： 存在信息回声室的现象，很多人以为自己掌握了独特的信息，但当每个人都有相同的信息时，就不再具有信息优势。

Harry： 你如何看待决策方式？投票结构是否对早期VC有帮助？

Mamoon： 我不认为投票结构适用于早期风投。每位合伙人都应该有机会为自己的信念负责。我们的团队会一起讨论，但不进行投票。

Harry： 你会为投资结果设定概率吗？

Mamoon： 我们曾经这样做，但现在觉得这只是形式主义，无法真正预测投资的结果。

Harry： 你最具争议的投资是哪一个？

Mamoon： Figma的投资非常具有争议性，当时它的年收入很低，并且面临来自竞争者的挑战，但最终事实证明我们做出了正确的决定。

Harry： 一些大机构如Coatue和Thrive认为他们能够灵活转换投资阶段，从种子期到成长阶段皆可游刃有余。你怎么看待这种能力？

Mamoon： 一般来说，很难同时兼顾早期阶段和成长阶段的投资，因为这需要完全不同的思维方式。虽然我们也会做一些成长阶段的投资，但我们主要还是专注于早期阶段，这样可以更好地保持团队的专注度。

Harry： 你什么时候最坚定地支持过某个项目但结果却不理想？

Mamoon： 最近我们有一个较大的投资损失，公司叫做Tally。这是我们近年来的一个重大损失，教会了我借贷类业务的风险。尽管当时有很多知名投资者也参与了后续的投资，但随着利率从接近零飙升到5%以上，这类业务变得非常艰难。

Harry： 你作为VC在这段时间里最大的改变是什么？

Mamoon： 随着经验的增加，我变得更加谨慎，但我试图保持开放的心态，不让过多的经验成为束缚。我们需要保持天真和梦想的心态，才能发现下一个像Figma或Rippling那样的机会。

Harry： 作为VC，你在哪些方面还需要改进？

Mamoon： 我是个梦想家，有时候可能会对某些项目过于信任，应该更早地认清事实并作出调整。我同意这一点，但这也是我性格的一部分，我愿意相信人们，并与他们一同走过这段旅程。

Harry： 你相信VC的附加价值吗？Naval Ravikant曾说，大多数VC实际上并没有真正为公司带来价值。

Mamoon： 我不完全反对这个观点，如果给予正确的建议和帮助，VC确实能够为公司提供强有力的支持。

Harry： 什么样的董事会最糟糕？

Mamoon ：最糟糕的董事会通常是由CEO主导不力引起的。

Harry： 最好的CEO如何管理董事会？

Mamoon： 优秀的CEO会在董事会上提供公司的高层次概述，让各部门负责人进行深入汇报，并聚焦于一两个关键问题进行深入探讨。

Harry： 对于那些资本消耗量很大的公司，例如DoorDash，你怎么看？

Mamoon： 这类业务不是我的首选，我更倾向于资本效率更高的公司，但我也能接受这种类型的投资。

Harry： 你有过的最难忘的创始人首次会面是哪一次？

Mamoon： 那应该是与Aaron Levy （笔者注：Box创始人，市值46亿美元） 的会面，他当时非常紧张，还带来了一位高管同事来陪他参加这次会面。这是2007年，当时云存储还不是一个热门话题，但我可以感觉到他对这个领域有着深刻的思考，我立即决定投资他。

Harry： 公开市场的PS倍数需要达到多少，VC才能成为一个可持续的行业？

Mamoon： 大约是4.5倍。

Harry： 如果你可以投资一个种子期基金、一个A轮基金和一个成长基金，你会投资哪家？

Mamoon： 种子期我会选Kleiner Perkins，A轮我会选我们自己，成长基金也是我们自己。

Harry： 你最尊敬的风投是谁？

Mamoon： 我非常尊敬Benchmark的Matt Cohler，他是我见过的最出色的投资者之一。

Harry： 如果你可以成为任何一家公司的CEO，你会选择哪家公司？

Mamoon： 我会选择OpenAI，因为我想了解AGI到底发展到了哪一步。

Harry： 这是一次非常有趣的访谈。非常感谢你的参与，这真是一次特别的经历。

Mamoon： 非常感谢你，Harry。

本文来自微信公众号： 爆米花独角兽 ，编译：VC Popcorn，本文由爆米花独角兽根据Harry和Mamoon的采访视频进行翻译。