谷歌市值将于本周超越苹果，但库克回购购票没有错

日前，财经媒体人Tomi Kilgore在财经网站MarketWatch发表的一篇文章，引述了分析师Trip Chowdhry对苹果CEO库克的评价：他正在做被爱因斯坦称作“精神错乱”的事——做同样的事、期待不同的结果。Tomi Kilgore文章的标题是《 库克的行不像是在犯精神病 》。

回购无法逆转市场预期自和实现

Chowdhry从苹果股价表现弱于大盘而发行债券支付股息和回购未见起色出发，认为库克的决策是愚蠢的。

其实，苹果股价回落的根本原因是“神话已经结束”而谷歌正在冉冉上升。华尔街正静谷歌公司2015年Q4财报，等着看谷歌市值超越苹果。目前两家公司市值分别为5551亿美元和5109亿美元，仅仅相差442亿美元，谷歌只要涨8.65%就能成为世界市值第一。

2015年Q4，苹果营收、净利润分别为758.7亿美元和183.6亿美元，同比增幅分别为1.7%和1.9%。这样低的增长率，苹果最新市盈率仍达10倍，谈不到被低估（2012年8月，苹果如日中天时的市盈率也只不过15倍）。除非iPhone 6s销售远超预期，没有什么能逆转苹果估值的下滑。库克的决策没有错，如果不采取回购等措施，苹果的情况会更糟糕。

首先，回购股票减少了计算每股净利润的分母。在理论，股价当然应当上涨。原来10个人分一个苹果，现在8个人分，每人分到的苹果当然会增加。

其次，回购、分红进了股东腰包并没有损害他们的利益。假如市值1000亿美元的上市公司拿100亿美元分红后，市值降至900亿，不能说股东利益受损。

除苹果、谷歌两家公司自身经营状态的差异，市场“预期自我实现”亦是不可忽视的因素。“谷歌市值将超过苹果”已经喊了许久，人信的人足够多了，离现实的日子就不远了。

库克的“维稳措施”合情合理

苹果发行债券及回购股票，符合两个最基本的理念：股权融资是最贵的融资方式；上市公司管理层是投资人的受托代理人，没有明确用途的资金要还给投资人。

对公司所有者而言，股权融资是最贵的融资方式。乔布斯对此一定深有体会，他当初被逐出苹果，恰恰是因为过度稀释了自己的股权。

企业融资结构理论中最重要的是梅耶（Mayer）的“啄食顺序理论”（Pecking Order）：从内源融资到外源融资、从间接融资到直接融资、从债权融资到股权融资的顺序。通俗地讲，能自筹的就不要外借；能发债的就不要售股。据统计，1979~1992年美国企业内源融资占资金来源总额的比重平均为71%，而外部融资中债权融资所占的比重超过90％。

2014年，苹果宣布回购900亿美元股票，同时发行120亿美元债券（其中相当一部分用于回购），把最贵的置换为相对便宜的融资，是对公司融资结构的优化。

对公司管理层而言，将没有明确用途的“自由现金”还给投资人是天经地义的。

除花掉30亿美元收购Beats之外，库克在“资本运营”方面没有什么大动作。而Facebook以190亿美元收购Whatsapp，手笔大得多（库克、扎克的魄力中国老板相比都得汗颜）。

原因主要有两个：

一是缺乏对并购标的成功整合的把握。比如坊间鼓噪苹果去收购特斯拉，真的花2、3百亿美元收购了，在业务上、市值上能达到1+1>2的效果？不如让喜欢苹果的投资人买苹果股票，喜欢特斯拉的买特斯拉股票，两个都喜欢就都买！职业经理人是投资者的“仆人”，有些心不必替主子操。反过来，主人也不应责怪厨子怎么不会驾驶飞机。

二是库克毕竟是职业经理人，又在乔布斯的“巨大阴影”下，威望不足以推进大手笔并购及整合。库克不是扎克，收购收购Beats已经引起议论纷纷。

分析师的点评有“打哪儿指哪儿”的意味，反正苹果股价是跌了。苹果回购股票，就说因为回购才跌；苹果不回购股票，就说因为没有回购才跌。

最后，部分投资人的意见也是促使库克回购股票的重要原因。其中，最著名的当然是伊坎（持有5280万股，约占总股本的0.92%）。

总之，库克的维稳之举是合情合理的。好比医生给发烧的病人用药，但没有立即观察到体温降低，不能简单地认为约物无效。爱因斯坦是物理学家，在他的世界里，重复进行的试验总是获得相同的效果。在其它领域则不然。

神话已然结束

回购股票是优化融资结构的“标准动作”，库克被骂“精神病”实在冤，但苹果的分红及回购毕竟说明它的高速增长期已过。

微软自从1986年在纳斯达克上市后，一直到2003年连续17年没有一分钱的分红。但股价从1986年上市时的0.07美元（前复权）到2003年分红前的28美元(前复权)，足足涨了400倍。而从第一次分红开始微软就成了“大软”，到2014年11年才涨到41美元。难怪投资人说“不分红的微软是黄金，分红的微软是狗屎”。

1983-1993年担任苹果首席执行官的约翰·斯考利(John Sculley)于1987年5月首次了支付股息。斯考利因排挤乔布斯而“享有”恶名，但没本事把钱用好就还给投资人，也算本着职业经理人的良心办事儿。Chowdhry把库克与斯考利相提并论来博“点鸡率”不厚道。

乔布斯1997年重掌苹果之后，也奉行一毛不拔政策，他认为对股东更加负责的做法是用好钱，而不是将钱用于分红。结果苹果股价从1997年最低时的3.14美元（前复权）到2015年1月的941.78美元（复权从），涨了299倍。上周五（1月29日），苹果的复权价已跌到681.4美元，跌幅近28%。

2012年8月16日向股东支付股息，这也是苹果近17年来首次定期支付股息。此后，苹果回购价值1100亿美元股票，支付430亿美元股息。苹果股东实际享有的价值超过7000亿美元（5551亿+1100亿+430亿）。

即便如此，苹果账面现金及短期投资并没有大幅减少：2012年底，苹果现金及短期投资分别为161.5亿美元和236.7亿美元，合计398.2亿美元；2015年底，现金及短期投资分别为166.9亿美元和213.9亿美元，合计380.7亿美元。

不回购、不分红，苹果账上该有1900多亿美元了。这就是为什么Chowdhry说，库克使苹果现金减少了。

在市值1000亿美元以上的美国公司中，杠着不分红的还有谷歌和亚马逊。对高科技公司，投资人的普通看法是：不再向投资者伸手要钱表明缺乏投资渠道，而分红则是业务增长已至顶部的信号。一句话：不会花钱只会分红了。

苹果依然是优秀的公司，象今天的微软、IBM，但已经不是传奇了。神话在乔邦主去世时就已结束，只不过人们今天才越来越清楚地意识到这一点。