「百团大战」中胜出后，美团从团购到电影票、外卖餐饮、旅行出游，再到去年加码新零售，它不断受到质疑，但扩张的步伐从未停止。

去年11月美团点评（以下简称美团）以300亿美元估值完成新一轮40亿美元融资， 如今不过大半年时间，美团以IPO申请形式希望以600亿美元估值募集60亿美元资金。

自6月22日美团在港递交招股书以来，关于美团上市时机、业务扩展边界、竞争格局、企业估值等方面的争议不断。 今日，美团的招股书在港交所公开，通过招股书内容，我们得以一窥美团如此估值的成因，解析它激进打法的底气和焦虑。

一、3年7倍收入增长，净亏损190亿，还将推进新业务扩张

招股书显示，2017年美团总收入达到人民币339亿元，相比2016年的130亿增幅达到161.2%。调整后2015年、2016年和2017年的亏损分别是59亿元、53亿元和28亿元。

同时美团在招股书中展示了2017年的业务规模。其中，美团平台上完成的交易笔数超过58亿，交易金额达到3,570亿元人民币。按2017年交易笔数算，美团点评已建成全球范围内规模最大的实时配送网络。

 

3年7倍的收入增长和亏损的减半，都展现出美团在往一个相对健康的维度发展。 王兴在去年《财经》的采访中也透露，美团于去年5月整体实现盈亏平衡。「如果不开拓新业务，我们可以在一年之后规模盈利，但我不认为短期赢利是我们追求的目标。」言下之意便是，美团可能将长期保持新业务张的节奏。

而在这之后，对Go-Jek、K米、摩拜、屏芯科技等的投资，涉足了打车、文娱、共享单车、餐饮SaaS等领域，也证实了王兴所言非需。今年三月，美团打车登陆上海，更是直接与滴滴贴身肉搏。在未来的战略中，美团也表现出很强的扩张欲望，已将目标定位成一家全品类的服务业电子商务企业。

二、餐饮仍是重中之重，低毛利问题亟待解决

在招股书中，美团将自己的业务分为三大部分，分别是「餐饮外卖」、「到店、酒店及旅游」、「新业务及其他」。

其中前两部分是主要经营板块，优势是「餐饮外卖」的市场份额从2016年开始，一直保持着行业第一的地位，「到店、酒店及旅游」所在的在线酒店行业，美团也在稳步上升。

中国餐饮外卖行业竞争态势（根据交易金额计算）

 

中国在线酒店业的竞争态势（基于国内间夜数）

其中，「餐饮外卖」和「到店、酒店及旅游」的收入，分别占了2017年总收入的62.0%和32.0%。从收入来看，前者占比已经将近后者两倍。如果按招股书中所说，「餐饮外卖」分部是2016年及2017年收入增长的主要贡献者，那么「到店、酒店及旅游」部分则为这样的增长提供了强力支撑，后者实际上承担了美团整体现金牛（Cash Cow）的作用。

下表是美团各业务的 毛（损）/利及毛利率表， 其中（）内的数字表示毛利为负，可以看到，2015年和2016年「餐饮外卖」业务的毛利都为负，直到去年，销售收入和销售成本的差额才为正。而且毛利率依然只有8.1%，反观「到店、酒店及旅游」业务的毛利水平非常高，始终保持在80%以上。

 

毛（损）╱利及毛利率

对比各业务的销售收入和成本，「餐饮外卖」和「到店、酒店及旅游」的收入分别是210亿和108亿，而二者的成本非别是193亿和13亿。前者的收入不到后者的两倍，但成本确接近后者的15倍。以餐饮为核心，以高毛利的业务支撑高壁垒业务的发展，同时形成生态圈，这个思路确实可贵。

这也应了王兴在此前采访中再三提及的：「餐饮是重中之重」。外卖之战虽然暂时取得领先地位，但为此烧的钱确是巨额。由此及彼，外卖战场尚未结束，美团滴滴打车之战又愈演愈烈，下一阶段要花多少钱也是未知数，美团规模化盈利更是遥遥无期。

 

按分部划分的收入

 

销售成本

通过毛利的分析我们发现，美团整体的毛利率也在不断下降，从2015年的69.2%到2016年的45.7%再到2017年的36.0%。低毛利率通常意味着低投入资本回报率，低股东回报率，当然这都是相对于行业毛利水平而言，这里缺乏同类竞对的毛利数据，难下论断。

毛（损）╱利及毛利率

王兴曾在《财经》的采访中说过如下一段话：

“我们不认为高科技一定要高毛利。平台性的商业模式，因为可以做到很大规模，所以并不需要很高的毛利本身也能存在很大的价值。如果是低毛利加小规模，没有很大价值，但低毛利加上大规模会有很高的商业价值。所有零售本质都是这样，沃尔玛是这样的，亚马逊也是这样。”

显然，王兴是意识到了美团整体毛利率在下降这一问题。在线酒店和打车平台都是高毛利的业务，与滴滴、携程的开战很有可能是处于这一考虑进行的布局，那么前段时间携程高调杀入网约车市场，也就不足为奇了。

三、激进打法的“双刃”，长期风险和长期收益并存

美团在招股书中披露了募集资金的用途：约35%用于升级技术并提升研发能力；约35%用于开发新服务及产品；约20%用于有选择地进行收购或投资于与自身业务互补并符合策略的资产及业务；约10%用作营运资金及一般企业用途。

相应的，也披露了未来的战略，主要是围绕消费者和商家的继续扩张，其中「即时配送」业务被多次提及，应该是未来一个重点发展的业务，但并没有细述。

 

看似中规中矩的战略背后，其实还是积极的扩张策略，当中明确提出了未来要扩大服务范围，并且美团似乎很看重交叉营销的机会。这样的策略成就了美团现在的成长，就如王兴所说， 「如果只卖电影票，美团不可能成功」，但同样也是未来的风险。

竞争上四处树敌，饿了么、ofo、滴滴、携程，每个行业都面临激烈的竞争，保持或提高各领域的市场份额都需要持续的资金注入，于投资人就意味着回报周期的拉长和风险。由此来看，这一次募资未必会顺利。

另一方面阿里的线下布局，牵扯到的利益也越来越多，也许美团「灭饿除滴」的决战尚未打响，就将面临来自巨头的竞争压力。但是起码美团目前看来，还走在良性且高速发展的道路上，风险于收益并存，未来局势如何还需拭目以待。