特斯拉，丧钟为谁而鸣？

2017 年，特斯拉创纪录地亏损 22 亿美元，Model S/Model X 销量下滑，Model 3 产能上不去，大规模召回以及马斯克乖张的言行，令股价大幅跳水，52 周最低价比最高价低 63%。

与此同时，特斯拉债券交易价格暴跌，收益率达 8.6%，而一年前发行时仅为 5.3%。股价和债券收益率的表现都折射出特斯拉面临的危机。

被称为 " 中国特斯拉 " 的蔚来，曾经希望 200 亿美元甚至 370 亿美元估值，最终却以 64 亿美元估值发行了新股。仅仅三个交易日，蔚来就经历了首日盘中破发、次日大涨 75.76%、第三日暴跌 14.66%。

发行规模小且筹码高度集中，市面上可以流通的股票很少，股价很容易上蹿下跳。# 趣头条、拼多多也一样 #

回到电动车，如果特斯拉度过危机的概率为 70%，蔚来们的存活概率则小于 10%

2018 年渡劫

从 2005 年 1 月手工打造出第一辆原型车开始，特斯拉已磕磕绊绊地走过了 12 个年头。

2017 年，特斯拉营收 118 亿美元，较 2014 年增长 267.7%，年均复合增长率为 54.3%。截至 2018 年 6 月末，特斯拉 汽车 业务累计取得 334.6 亿美元销售收入。

制造成本分为变动成本（Variable Cost）和固定成本（Fixed Cost），前者与产量成正比、后者在一定范围内保持不变。

零部件、人工 、能耗是生产汽车的变动成本，而厂房租赁、设备折旧，开模具、调试生产线、培训员工等费用，与产量 " 脱钩 "。

特斯拉毛利润率长期保持在 20% 以上，看来生产设备、设施利用率比较高，充分摊低了固定成本。

2017 年，Model S 和 Model X 交付超过 10 万辆，毛利润达 22 亿美元，但毛利润率降到 18.9%，显然受到 Model 3 的影响。

2017 年 7 月才开始交付，特斯拉仅确认 1764 辆 Model 3 的销售收入，但厂房、设备、模具、调试等项固定成本一分也不能少。新车型不仅没有毛利润，还拉低了总体毛率。

2017 年，毛利润率进一步降至 14.5%，值得警惕。按照计划，尽管 Model 3 价格亲民毛利润率仍能达到 20%，但良品率低、召回（规模达 12 万辆，几乎 " 全军覆没 "）可能让这一切泡汤。

受 18650 型电池供给限制，2018 年 Model S 和 Model X 的交付量仍将维持 10 万上下。

Model 3 采用新型 2170 电池，由 Gigafactory 超级电池工厂生产。2170 电池能量密度达 300Wh/kg，Model 3 整车重量趋近于燃油车（50 版整备质量 1650kg）。

2018 年 6 月，单周产量突破 5000 辆，7 月各周产量保持在这一水平。特斯拉希望 8 月底能达到单周 6000 辆。

乐观估计，2018 年全年销量将突破 20 万辆，其中 Model 3 占一半。

2018 年保质保量交付 10 万辆 Model 3，2019 年交付其余 40 万辆订单中的大部分，特斯拉将渡过此劫，2020 年有望实现盈利。

2018 年上半年，蔚来销售收入、销售成本分别为 4440 万元和 1.86 亿，根据 ES8 车价推算大约交付了 100 辆，每辆成本 181 万。

假设每辆 ES8 的变动成本占售价的 80%，可粗略推算出 " 蔚来—江淮 " 项目每年的固定成本为 18 亿。盈亏平衡销量为 2 万辆 / 年，达产后（每年 5 万辆）毛利润率约 12%。

但根据特斯拉的经验，毛利润率 20% 仍然无法摆脱亏损。所以，蔚来的盈利没有时间表！

资金紧张的根源

毛利润不高，研发、市场及行政费用不低，特斯拉亏钱世人皆知，最近六个季度经营亏损率在 8.6%~18.2% 之间，均值 18.0%（每获得 10 亿美元营收，经营亏损 1.8 亿美元）。

凭良心说，这样的亏损率远非触目惊心，某些中概公司经营亏损率动辄超过 100%。比如趣头条，2018 年 H1 市场费用是广告收入的 125%。拼多多 2017 年经营亏损率亦达 34%。

2016 年 Q3 Model X 开始交付，2017 年是特斯拉高歌猛进的一年，但净亏损达到创纪录的 22 亿美元，亏损率 19%。

2018 年 H1 亏损 15 亿美元，亏损率 21%，看来 2018 年净亏损额又要创纪录。

仅仅是亏损还不至于让特斯拉资金如此捉襟见肘。2017 特斯拉经营活动现金净流出 6065 万美元，仅为营收的 0.52%。22 亿美元净亏损看起来吓人，其实经营活动现金流控制得相当好。

2018 年 H1，特斯拉经营活动现金净流出突增到 5.28 亿美元，占营收的 7.13%，与毛利润率下降一样，这是令 投资 人担心的迹象，需要尽快扭转。

真正让特斯拉不堪重负的是固定资产投资。

尽管起步时期占用 Space X 的场地，后来又 " 白捡 " 了一座汽车生产基地，但形成年产 20 万辆电动车的产能仍然耗资巨大，而且特斯拉还要沿美国高速公路网建设充电站，还要自建动力电池工厂。

2017 财年，特斯拉投资活动资金净流出 44.2 亿美元，幸亏融资活动资金净流入达 44.1 亿美元。

2018 年 H1，经营活动净流出扩大到 5.3 亿美元，投资净流出 14.1 亿美元，而融资净流入仅 7.7 亿美元。

截至 2018 年 6 月 30 日，特斯拉账面现金较 2017 年 12 月 31 日减少 11.3 亿美元，降幅达 34%。如果无法扭转这种趋势，特斯拉账面现金将在 2019 年 6 月左右枯竭。

从 2007 年到 2018 年 H1，特斯拉在 11 个半财年累计亏损 68 亿美元，累计研发投入 50 亿美元。房厂设备账面值约 110 亿美元，年产 20 万辆整车、自产半数动力电池的产能已具规模。

十年时间加 68 亿美元换来这一切，非常值。

走钢丝的人

激进的马斯克无疑会将杠杆用足，四个茶壶三个盖，天性使然，特斯拉负债水平始终高企。截至 2018 年 6 月 30 日，特斯拉总负债达 226.4 亿美元，总资产负债率 81%。

流动资产减流动负债的余额称为 " 运营资本 "（Net Working Capital），是企业在经营中可运用、周转的流动资金净额。运营资本为负意味着一年需要偿付的资金多于可运用的资金，企业将面临偿债危机。

从 2017 年 Q4 开始，特斯拉运营资本呈现负值，流动资金缺口高达 20 多亿美元。

许多人不看好特斯拉，但看好的人也不少。2017 年 8 月，特斯拉计划发行 15 亿美元债券，期限 8 年，利率 5.25%。由于投资者认购踊跃，认购金额达 80 亿美元，特斯拉将募集金额提高到 18 亿美元。

有人预言特斯拉 8 个月内会破产，有人敢把巨额资金借给马斯克用 8 年，而且年息仅 5.25%。

最近特斯拉债券收益率涨到 8% 以上，说明投资人不那么淡定了。

股价大幅波动，债券收益率暴涨，对后续融资的不利影响显而易见。眼看账面现金十亿十亿地减少，除了融资没有别的办法。

最近十几年，马斯克都是走着钢丝过来的，相信此次仍然会有惊无险，希望 Model 3 产量早日达到传说中的 4 万辆 / 月。

丧钟为谁而鸣？

交付延迟、产量上不去、良品率低、召回率高，种种问题的根源是特斯拉没有燃油车生产经验。

当今活着的燃油车生产企业，年产量动辄几百万辆，不足 100 万不好意思跟人打招呼。传统车企生产电动车，如果不是有动力电池这个瓶颈，每年交付 100 万辆都不成问题。

前些年电动车被消费者接受程度低，用车环境（特别是充电）远未成熟，电动车那点销量根本入不了汽车巨头的法眼，这给了特斯拉千载难逢的机会。

全球电动车销量逐年增长，特别是禁售燃油车在许多国家被列入议事日程，汽车巨头们对电动车的重视程度与日俱增。

有人认为特斯拉应当聚焦于 Model X，Model 3 这种 " 走量 " 的车型不适合现阶段的特斯拉。

但 Model X 起价 8 万美元起价，在中国的裸车零售价 96 万 ~157 万人民币。在这个价位区间奔驰、宝马、奥迪等豪华品牌拿出性能不次于 Model X 的产品不在话下。

马斯克预见到燃油车巨头即将大兵压境，推出面向大众的 Model 3，把主战场从售价 8 万美元以上的高端市场转移到售价不到 4 万美元的中低端市场。

经过十几年的拼博，特斯拉树立了良好的品牌形象，拥有众多诚实拥趸。但在高端乘用车市场，特斯拉的品质、品牌仍然难与奔驰、宝马抗衡，而在中低端市场则没有敌手。

没有燃油车生产经验的特斯拉能走到今天有三个要素：

第一是美国的人才优势，这一点在 Space X 项目体现得更为充分；

第二是发达的汽车工业基础及相对优越的用车环境。特斯拉 " 捡 " 的生产基地原为通用和丰田的合资项目，建筑面积约 50 万平米，2009 年废弃前生产过数百万辆汽车，对价 4200 万美元几乎等白送；

第三是马斯克的天才。

尽管如此特斯拉仍然九死一生，没有这些优势单凭烧钱绝难成功。

【来源：虎嗅APP】