不吹不黑，看看百度财报

与大多数中国 互联网 公司在 2020 年资本市场高歌猛进的表现不同，百度在 2020 年绝大多数时间可以用 " 平淡无奇 " 来形容。美港股各大小巨头以及细分行业的头部公司动辄市值翻倍，百度在 2020 年初至 11 月底之间股价几乎没有什么增长。直到去年 12 月开始，百度才终于迎来了久违的回归。

以百度 2021 年 2 月 17 日交易日收盘后计算，其股价在最近三个月涨幅超过 110%，而同期的纳斯达克指数及标普 500 指数涨幅则分别仅为 18.05% 和 8.95%。市值目前也已经站在了 1000 亿美元之上，是继腾讯、阿里、美团、拼多多、快手、京东之后，二级市场市值排名第七的互联网公司。

在 " 沉寂 " 了两年之后，百度仅用三个月时间，就完成了估值回归，到底是什么原因使得市场愿意去重新认识和接受百度？

来源：Yahoo Finance

一个细节

美东时间 2 月 17 日盘后，百度公布了其 2020 年四季度及全年业绩报告。报告显示，百度四季度无论是在收入规模还是在盈利性方面均超过分析师预期。尽管公司在财务数据方面超过了分析师预期，但实际上在很大程度上并没有给市场太多惊喜，反而更多的是在市场预料之内。

但是，本季度公司财报披露中的一个细小变化，反而是给市场传递了重要信号。百度在本季度业绩报告中，对自身的定位首次去掉了 " 以搜索引擎、知识、信息为中心的互联网平台 "，取而代之的是 " 具有强大互联网基础的领先的人工智能公司 "。

来源：百度财报

这实际上从上个季度财报的披露中就已经有所铺垫。

百度在去年三季度，对营收组成的披露中，首次披露了其核心业务（Baidu core）中 " 其他收入 "（non-marketing revenue）的规模及同比增速，而这部分收入正是来自其长期以来被认为难以实现 商业 化落地的人工智能相关业务（AI 智能云、自动驾驶等）。

百度估值的回归，也正是其在公司披露了三季度财报后——长期以来巨大投入所换来的 AI 业务实现规模化落地，给了市场愿意重新了解百度的理由。

根据百度披露的 2020 年 Q3 及 Q4 业绩报告显示，由于百度核心业务中，搜索相关的线上广告收入体量较大，因此核心业务整体规模单季度变化并不明显。

但拆开来看，百度在 2020Q3 及 Q4 以 AI 云、AI 服务及自动驾驶为主的 " 其他收入 " 规模已经达到 29 亿和 42 亿元人民币，同比增幅则分别为 14% 和 52%，特别是本季度同比增速，远高于公司大盘。而公司传统的广告收入，无论是同比还是环比均为持平状态。

AI 相关业务的持续落地，在很大程度上向市场传递了公司第二增长曲线的初见形成。除此之外，百度在本季度公告的 2021 年 Q1 营收指引中显示，公司一季度总营收增速将在 15%-26% 之间，这也就意味着公司营收同比增速在 2019 年一季度后（2019Q1 同比增长 15.4%），首次达到单季度两位数同比增长。

来源：百度财报

四个角度

从本季度披露的业绩报告来看，在大的数字层面并没有太多惊喜。百度四季度取得总营业收入 302.6 亿元人民币，同比小幅增长 4.8%，与上季度给出的指引一致（并未达到指引上限）。

其中核心业务收入 231.1 亿元人民币，同比增长 6.4%；而爱奇艺本季度取得营收 74.6 亿元人民币，与去年同期基本持平。

从全年来看，百度 2020 年全年取得营业收入 1070.7 亿元人民币，与去年同期基本持平。其中核心业务收入 786.8 亿元，比去年同期小幅下降；爱奇艺全年取得收入 297.1 亿元，较去年同期微涨。

财报中有四个角度值得关注：

第一，盈利能力方面。目前百度已经基本走出了 2019 年的低谷，回归到了 2018 年之前的水平。

百度 2020 年全年 Non-GAAP 下实现净利润 220.2 亿元人民币，同比增长 21.1%，净利润率为 21%，高于 2019 年的 17%；其经调整 EBITDA 则达到 275 亿元人民币，同比大增 49.3%，EBITDA Margin 达到 26%，高于 2019 年 9 个百分点。

盈利能力的提升很大程度上是得益于毛利的提升。

百度 2020 年全年毛利润为 519.2 亿元人民币，毛利率为 48.5%，这与公司 2018 年的 49.4% 和 2017 年的 49.2% 的历史高位已经非常接近。而毛利水平的提升，很大程度上是受益于内容成本的有效控制以及流量、带宽成本的下降。

未来百度对于 YY 国内业务完成收购，百度整体的盈利能力将进一步加强，形成了一条以搜索 + 直播为主的强现金牛业务。

第二，现金方面。

百度截止 2020 年末包括银行存款及短期 投资 理财在内的现金储备超过 1600 亿元人民币，这意味着百度在研发等投入端并无太多顾虑。

财报显示，百度在 2020 年全年研发费用投入为 195.1 亿元人民币，研发费用率为 18.2%，在规模及比例上均高于 2019 年。

第三，广告业务方面。虽然百度广告基本盘正在恢复，但这还不是全面乐观的时候。

剔除爱奇艺 媒体 广告收入，百度 Q4 核心广告收入约为 192 亿元，同比零增长。对比来看，腾讯 2020 年 Q3 网络广告业务收入人民币 213.51 亿元，同比增长 16％。

同时我们注意到，百度目前集中将广告收入的结构逐步转移到了自身流量体系之内，联盟广告收入越来越少。百度托管页对其核心广告收入贡献占比已经达到了三分之一。

第四，新引擎方面。上文已有提到，第四季度，百度智能云实现同比增长 67%，相较二三季度进一步提升，年化收入约 130 亿元。此外，为进一步增强百度智能云的算力优势，百度还宣布了昆仑 2 芯片即将量产的消息，并将部署在搜索、工业互联网、智能交通等业务领域。

IDC 去年 12 月 23 日发布的报告显示，在中国 AI 公有云服务市场，百度智能云市场份额排名中国第一。不过客观来看，放到整个公有云的范畴，阿里、华为、腾讯、天翼云和 AWS 还是排在百度前面的。而目前市场份额最大的阿里云才刚刚实现首次盈利，这个成绩背后是阿里云持续多年的超大投入。

百度归来？

作为曾经的 BAT 三巨头之一，百度在 2017 年 10 月，股价就曾经一度摸高到接近 275 美元 /ADS，市值接近千亿美元（954 亿美元）。

彼时，百度以搜索为主的核心业务仍然处在上升通道中，爱奇艺相关的视频业务同样处于高速增长中，直到 2018 年公司全年营收首次突破千亿元人民币，资本市场对于百度的投资逻辑仍然适用于强基本面 + 高增长预期的投资逻辑。市场对于财务数据、用户数据仍然是极为敏感的。

而随着 2018 年陆奇等多位公司核心高管相继出走，以及 2019 年公司自上市以来首次单季度录得亏损，市场对于百度的看法出现重大转变，百度股价开始一路下挫，进入历史冰点。估值也被美团、京东、拼多多等新老巨头所超越，甚至很长一段时间停留在在 300 多亿美元。而像教育行业的细分龙头好未来，在很长一段时间市值也是高于百度近百亿美元。

公司高管持续出走、核心广告业务增长停滞、公司盈利能力下降、以及竞争对手崛起带来的巨大冲击，使得资本市场对百度产生了极大的负面情绪并形成了踩踏效应，2020 年资本市场的狂欢在很长一段时间与百度无关。纳指连续创历史新高、中概股普遍大涨，但百度的市值从年初到 12 月前一直徘徊在 400-500 亿美元之间——百度在这个阶段的估值实际上是与公司基本面严重脱离的。

要知道百度在 2019 年经营最困难的情况下，公司全年营收仍然超过 1000 亿元人民币，而彼时的美团全年收入仅为 975 亿，而拼多多全年营收才刚过 300 亿元人民币。

进入 2020 年后，美团在后疫情时期率先迈入了 2000 亿美元市值俱乐部，位列 AT 之后成为互联网市值排名第三的公司；而拼多多则是在年中及年末分别跨过 1000 亿美元和 2000 亿美元市值大关，市值目前位列中国互联网公司第四。

而百度这家超千亿营收的公司，市值长期不及美团和拼多多 1/4，这不太合理。

不过，资本的嗅觉始终还是灵敏的。经历了长时间的股价受压后，百度在进入 2020 年最后一个月以来终于迎来了市场的转机。随着公司 Apollo 业务的日趋成熟，以及市场中不断传出百度要入局电动车业务的消息后，百度股价开始迅速反弹。

百度长期以来持续投入的 AI 云、AI 相关服务以及无人驾驶等技术已经开始实现规模化的商业化落地，三季报的数据也有力的佐证了业务上的发展。资本市场开始用开放的态度去重新理解百度 " 新增长 " 的商业故事。

而另一方面，在经历了头条系近两年疯狂的进攻之后，百度的核心广告业务并没有出现持续萎靡的迹象。以上利好因素的叠加使得百度股价自 12 月以来快速上涨，在不到 3 个月时间内实现了股价翻倍。

在百度估值整体回归到上行通道后，市场对于公司的估值逻辑又再一次回归到基本盘 + 增长预期的逻辑。每一次出现新业务的市场消息以及数据上的利好，都会激发股价的一轮向上。

而根据百度在本季度财报中披露其 AI 智能云营收的快速增长，以及其自主研发的 7 纳米昆仑 2 芯片即将量产，并将在搜索、工业互联网以及智能交通等领域进行部署。市场对于百度的新业务在未来仍将维持较高的增长预期。这也就意味着百度在稳定的基本面之外，仍将拥有较大的估值提升空间。

百度在 2020 年四季度将 "2020 股份回购计划 " 从最初的 7 亿美元，提升至 19 亿美元，而在 12 月份，公司更是直接将回购计划大幅扩增至 45 亿美元。这在很大程度上也体现出管理层对于维护公司市值的决心。

不过，截止目前，百度的动态市盈率（TTM）为 30 倍左右，而市场中可比公司谷歌和 Facebook 目前的动态市盈率分别为 36 倍和 27 倍，百度在基本面上的估值已经相对合理。

来源：资本侦探