奶粉企业飞鹤再遭做空 被指利用这三家公司财务造假

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7 月 8 日，针对做空机构 Blue Orca 的做空报告，中国飞鹤 ( 06186.HK ) 在港交所发布澄清公告。

飞鹤方面表示，飞鹤董事会强烈否认该报告中的有关指控，并认为有关指控并不准确、具有误导性。

同时，飞鹤还公布了上半年的业绩预告，预计上半年营收同比增幅超过 40%，增长主要得益于高端婴幼儿配方奶粉销量的大幅增长。

早在去年 11 月，飞鹤就遭做空机构 GMT Research 做空，距今仅 8 个月。

Blue Orca 发布的这个报告涉及 3 个被认为帮助飞鹤财务造假的公司。

首先是飞鹤宣称的 " 第三方物流供应服务 " 实为飞鹤控制的公司 ，飞鹤将产品交由飞鹤旗下的物流公司时，便确认收入，形成夸大销售的机制。

该物流公司为 " 克东瑞信达物流有限公司 "（以下称 " 瑞信达 "） ， Blue Orca 称该公司承担了飞鹤大部分（如果不是所有）的运输。

天眼查显示，瑞信达的法定代表人、执行董事兼总经理为解德河。

同时，解德河还是齐齐哈尔锦鹤原生态观光牧场有限公司（曾用名：齐齐哈尔飞鹤生态养殖有限公司，以下称 " 齐齐哈尔锦鹤 "）的法定代表人、执行董事兼总经理，持股 100%。

此外，齐齐哈尔锦鹤的股东则是黑龙江飞鹤乳业有限公司（以下称 " 飞鹤 "）。

也就是说，瑞信达实际上是飞鹤内部员工控制的物流公司，而在飞鹤 2019 年的招股书中，飞鹤宣称将所有物流外包给独立的第三方物流公司。

此部分另一个关键人物为朱天龙。

天眼查显示，朱天龙为齐齐哈尔锦鹤及飞鹤的监事，而飞鹤方面公布的信息显示，朱天龙为飞鹤的股东及员工。

Blue Orca 还表示，朱天龙是飞鹤生产部门的副总经理，而天眼查信息显示，朱天龙为飞鹤的监事。

因此，Blue Orca 认为，飞鹤利用企业内部物流公司，将交付给物流公司的商品计入销量，创造了一个明显的夸大销售机制。

（图源：Blue Orca）

该作空报告牵涉的另一家公司为飞鹤（泰来）乳品有限公司（以下称 " 飞鹤泰来 "）。

天眼查信息显示，飞鹤泰来是飞鹤乳业的全资子公司，最近一次变更前，其经营范围包括生产乳制品、销售、经营对外进出口等业务。

飞鹤泰来是飞鹤新建的工厂，根据飞鹤 2019 年招股书，该工厂计划在 2019 年下半年建设完成。

根据飞鹤泰来的信用报告，飞鹤泰来在 2018 和 2019 年的销售收入分别为 13 亿元和 17 亿元。

飞鹤方面表示，2018 年和 2019 年公司其他收入分别为 5.56 亿和 9.77 亿，来自飞鹤泰来的其他收入占 30% 和 42%。

（图源：Blue Orca）

根据相关报道，今年 2 月 18 日，飞鹤泰来才获得食品生产许可证。也就是说，根据《中华人民共和国食品安全法》，在这之前，飞鹤泰来无法生产奶粉。

因此，但 Blue Orca 认为，泰来工厂在尚未竣工投产的情况下，无法产生数亿利润。

此外，飞鹤泰来在建造工厂过程中，固定资本下降，但一般来说，飞鹤泰来在建造其唯一的生产设施时，固定资产应当是增加的。

总的来说，Blue Orca 认为飞鹤泰来在报告期内是一个尚未完工的 " 幽灵公司 "，因此飞鹤的财务数据难以令人信服。

另一个涉及的企业是黑龙江克东瑞信达原生态牧业股份有限公司 （以下称 " 黑龙江原生态 "）。

早在 2011 年，飞鹤将旗下克东及甘南两个牧场出售给原生态牧业有限公司 ( HK.01431，以下称 " 原生态 " ) ，自此，飞鹤和原生态的关系备受关注。

飞鹤 2008 年的公告显示，黑龙江原生态的直接控制人是冷友斌。

原生态财报显示，公司执行董事兼财务总监陈祥庆于 2012 年 12 月加入原生态，在这之前，2003 年 4 月至 2012 年 6 月为飞鹤员工，曾担任会计经理、财务经理及内部控制经理等多个职位。

此外，迈客财富（Max Wealth）官网显示，飞鹤乳业董事长冷友斌的另一个职务为 " 原生态牧业 " 实际控制人。

（图源：Blue Orca）

若冷友斌确实是原生态的实际控制人，则飞鹤和原生态 2011 年的这笔交易相当于是将自己的业务卖给了自己。

根据 Blue Orca 计算的数据，飞鹤是原生态最大的鲜奶购买客户，购买量基本在 80% 以上，能够认为，两者在业绩上有相互依存关系。

（图源：Blue Orca）

但飞鹤和原生态的业绩却呈现出不同的发展趋势。

根据原生态财报数据，2015 年至 2019 年原生态的收入维持在 10 亿人民币左右，2016 至 2018 年处于亏损状态。

而根据飞鹤的财报数据，近五年飞鹤的收益由 36.2 亿增长至 137 亿，增长了近 280%，利润更是增长了 931%。

飞鹤作为原生态最大的客户，在原生态收入停滞不前的情况下，营收一片向好。

此外，飞鹤和原生态的现金流数据相差也非常大。

根据财报数据，飞鹤的现金流在 2016 年至 2019 年之间疯涨 5100%，而原生态的现金流仍维持在 3 亿元左右。

（图源：Blue Orca）

而据公开数据，近年来，与国内同类企业相比，原生态的盈利能力从第二降至最低。

（图源：Blue Orca）

根据双方一系列的财务数据对比，Blue Orca 认为，有理由怀疑飞鹤正将损失转嫁给相关供应商（原生态）。

来源：ZAKER新闻 黄嘉敏