海底捞IPO破千亿港元市值，餐饮连锁规模化及高增长尚有挑战

9月26日，火锅连锁企业海底捞国际控股有限公司在港交所上市，盘中市值一度突破千亿港元（约879亿人民币），成为国内最大的餐饮类上市企业。

海底捞（06862.HK）的发行价为每股17.8港元，每手1000股，申购一手需1.78万港元。证券时报称，海底捞已成为香港史上入场门槛最高的新股。26日，海底捞以高于发行价5.6%的18.8元开盘，最高触及19.64元，随后回落，一度跌至发行价17.8港元附近。

中国的餐饮类上市企业不多，且市值都不大。在A股上市的广州酒家（60304.SH）、全聚德（002186.SZ）、西安饮食（000721.SZ）等企业市值均在百亿元以内。与海底捞同为火锅连锁企业、同在香港上市的呷哺呷哺（00520.HK）市值则为120多亿港元。相比之下，海底捞已成为餐饮企业中的“巨无霸”。

市场竞争激烈、标准化程度低、合规性差等问题一直让餐饮企业无法在资本市场上获得更多青睐。近几年，国内餐饮企业上市的脚步更是近乎停滞。

“海底捞上市对沉寂多时的中国餐饮资本市场来说是个好事，”锐迷文化 科技 创始人魏无忌对《财经》记者说。“更多做餐饮的企业可以更有信心活下来、做大，然后实现同其他行业的企业一样的资本变现。”

秘诀不是服务

海底捞于1994年创立于四川简阳，创始人为张勇、舒萍夫妇和施永宏、李海燕夫妇，主营川式火锅。招股书显示，目前公司的股份仍几乎完全掌握在这两对夫妇的手中。进入21世纪后，海底捞逐渐进入北京、上海等国内一线城市，并快速发展壮大。根据申万宏源的统计，截至2017年底，海底捞在中国十大餐饮企业中排名第六。

海底捞以独特的服务理念和“街舞甩面”等新花样树立起了鲜明的品牌形象。很多人提到海底捞，最先想到的就是各种关于其热情服务的故事。但是，与消费者的印象相反，业内人士普遍认为海底捞成功的主要原因并不是服务。申万宏源分析师马晓天在火锅产业链研究报告中说，认为海底捞成功的“背后核心是集团强大的全产业链布局与开放生态。”

在产业链布局方面，海底捞此前已将火锅底料业务在港交所分拆上市,公司名称为颐海国际（01579.HK）。除为海底捞提供底料外，这家公司还开发了小龙虾调味料、拌饭酱等多种复合调味料产品。财报显示，颐海国际今年上半年的营收超过10亿元，同比增长近60%，净利润增长则达170%。

此外，海底捞还分别成立了负责仓储和物流的蜀海集团、负责装修的蜀韵东方、负责供应羊肉的扎鲁特旗海底捞，以及负责人力资源管理的微海咨询，由此完全控制了产业链上的各个环节。马晓天认为，这有助于海底捞“向C端和其他餐饮B端渗透，利用火锅行业的在供应链和渠道优势，迅速拓展业务提升市场空间。”

招股书显示，2017年全年海底捞营业收入106.4亿元，净利润约为11.9亿元。在2015到2017年的三年中，海底捞的店面数量从112家增长至2017年底的273家，与此相应的是，海底捞在这三年中营业收入复合增长率35.9%，净利润复合增长率高达70.5%。

相比于海底捞，A股餐饮企业龙头之一的全聚德2017年营收为18.6亿元，仅为海底捞的不到五分之一，而全聚德2亿元的净利润，仅为海底捞的六分之一。

公司在全产业链上的布局对高利润率贡献良多。中信证券分析师姜娅在研报中认为，海底捞的主要关联公司都是独立运行的经营实体，其对于供应链基础设施、仓库等的 投资 都在上市公司报表以外，这就提升了公司的资本回报率。

扩张与隐忧

海底捞近几年的扩张速度明显加快，招股书显示，这家成立于1994年的餐饮企业到2014年才开到100家店，用了20年的时间。但是到2018年5月，海底捞的门店数量已经达到320家，四年时间即新开了220家店，其中仅2017年就新开店97家，同比增长55.1%。招股书还显示，海底捞今年计划再新开180-220家门店。

2017年，海底捞的后厨食品卫生安全问题曾一度将该公司推上舆论的风口浪尖，但从招股书提供的数字来看，海底捞的开店速度和营收增幅并未受到该次事件的明显影响。

海底捞显然希望通过融资助力“快跑”，在不断增长的餐饮市场跑马圈地。据统计，2017年中国餐饮市场容量为3.96万亿元，招股书数据显示，2017年火锅市场前五大企业的市场占有率仅有5.5%，市场集中度较低。

因此，通过大范围的新增店面，海底捞希望快速完成“渠道下沉”。根据招股书内容，海底捞近几年在二三线城市的门店数量和收入的增幅都明显高于一线城市。截止2017年底，海底捞在一线城市的店面数量为65家，二线城市店面数量为120家，此外在三线及以下城市的店面数量有69家，在二三线城市仍有较大的空间。

而根据招股书公布的数据，海底捞在二线城市单店的日销售额为15.6万元，甚至已经高于一线城市的15.4万元。相比之下，三线及以下城市的单店销售额为11万元，仍在培育期。

快速的扩张无疑增加了经营上的不确定性。餐饮行业顾问王冬明向《财经》表示，上市之后，海底捞的资金量会大幅增加，但其餐饮经营风险也会相应转嫁给资本市场。“海底捞如果经营不善，亏得钱是股票补啊，”他说。

当然，海底捞能从四川简阳的一个小火锅店发展成年收入超百亿的大型餐饮集团，其在业内的竞争力也可见一斑。众美联集团副总裁曹丽云认为，海底捞的最大优势是企业文化、产品的标准化、管理体系化和对人才资源的保障。

海底捞向来以独特的管理模式著称，并成为餐饮业界学习和研究的对象。招股书中明确阐述了其“师徒家族式“的开店模式，即”地域相近的若干门店（通常以存在师徒关系的门店为主）形成一个家族，并以有能力的店长（通常是组织内其他门店的师傅）……店主不仅可以对本店享有业绩提成，还能在其徒弟、徒孙管理的门店中获得更高比例业绩提成“。

但是，在店面快速增长的情况下，海底捞传统的的管理方式，以及食品安全方面的监管能力是否能跟上，一直是外界关注的焦点。

2017年8月25日，《法制晚报》记者暗访发现，海底捞某北京店面的后厨卫生安全状况堪忧，餐具与洁具同池混洗，洗碗机油污堆积，甚至出现老鼠爬进食品柜、工作人员用餐具掏下水道的现象。这则报道在当时引起了社会舆论的广泛关注，引发了公众对其卫生状况的担忧。虽然海底捞迅速道歉，并采取了一系列加强安全监管的措施，但随着门店数量的快速增长，管理和控制的难度也会加大。

“连锁企业规模越来越大，环节越来越多，出错的可能性也就越来越多。”在不久前的餐饮企业峰会上，海底捞联合创始人施永宏向《财经》记者坦言，“我们每天焦虑的是，如何保证任何一个环节不要出错。”

为此，海底捞进行了包括组织瘦身在内的多项架构调整，包括将人力资源、财务等职能部门划出单独成立公司，以增强企业直接对运营部门及业务部门的管控等等。中国政法大学特许经营研究中心主任李维华表示，上市除了有助于海底捞知名度提升和市场扩大，也会强迫性地给公司带来一些约束和规范。

但即便如此，在三线及以下城市的业务仍在“成长期”的情况下，海底捞能否“一招鲜”吃遍全国仍是疑问，且面对规模化、标准化问题都尚待完善的连锁餐饮业务，海底捞能否在品质上经得起持续考验，都将是外界和监管者考虑的重点。

此外，餐饮市场高度分散、进入门槛低的特点也使任何一家企业都无法形成垄断优势，领跑者也无法靠做大规模而高枕无忧。同为火锅连锁企业的小肥羊曾经红极一时，但在短时间内就迅速坠入谷底，现在已难觅踪影。海底捞同样面临着后来者的挑战。小龙坎、巴奴毛肚火锅等新兴品牌发展势头迅猛，海底捞在这个竞争激烈的行业中能否保持住目前的地位仍然有待观察。

来源：《财经》杂志    记者：余乐