狙击华尔街：一个能给实习生 6 万月薪的中国“雪狐”

 

雪湖资本的创始人马自铭更像是 " 雪狐 "。

在那篇著名的做空瑞幸报告前，鲜有人知道雪湖低调地 " 隐忍 " 了十年。当 媒体 报道他们费尽心力收集到素材后，没有选择自己发出报告，而是交给有着偌大名声的浑水时，则能体现出 " 狡猾 "。" 既懂华尔街，又了解中国 " 是雪湖的 投资 方法论，也是其专注中概股的原因。

懂华尔街的马自铭有海外工作经验，他知道外国人对中国企业有着天然的不信任，" 是那种既想靠你赚钱，又会觉得你是垃圾的‘婊子牌坊’心态。" 了解中国是源于他出生此处，他看过这个国家最好与最坏的两面，明白民族劣根。所以，他是个既懂英文，又 " 中国式表演 " 的少数派。

自改革开放后，中国 金融 机构如过江之卿，英雄辈出。但能留下姓名的，都是些懂得包装自己的人。继瑞幸的一战成名后，雪湖把牌桌搬到了没有赌王的澳门。1 月 6 日，一封向美高梅国际酒店集团（MGM）发出的公开信引发轩然大波：雪湖建议 MGM 放弃美高梅中国的实控权。

这既是对华尔街的通牒，又是一次 " 表演 "。

美高梅中国（2282.HK）是一家有着澳门赌博运营牌照的合资公司，由 MGM 与澳门赌王何鸿燊之女何超琼成立。2011 年在香港上市时，本来股权对半的双方达成协议，何超琼出售 1% 股权给 MGM，令后者增持至 51%。并且何超琼会出售 20% 股权给公众股东。

之后数年，雪湖成为美高梅中国最大的公众股东，持股约 7.5%。而在公开信事件后，舆论的发酵声中，雪湖被包装成 " 这是过去十年来，中国投资机构首次以激进投资策略影响美股上市公司。" 马自铭甚至对外发声：" 我们是有（准备）的，但现在还不方便说。我们中国人做事都是先礼后兵。"

雪湖推荐接盘的四家中国公司分别是：华住、融创中国、美团、携程。表面上看是因为四者的 商业 模式，都能和澳门博彩业有很好的契合。但前两者跟雪湖有密切关系，均有持股；后两者则是高瓴投下的重注。

而在有限的几次公开采访中，马自铭不断地强调：张磊既是他最早的投资人，也是导师。

价值投资者的门徒居然看中了躺着赚钱的澳门博彩，" 雪狐 " 他到底是谁？

神秘 " 雪湖 "

影响一家对冲基金的因素只有两个，一个是创始人，一个是方法论。

马自铭是个神秘又大气的人。万能的网友在知乎上人肉了他很久，最后在漫长的中文信息流里只找到了他的领英账号，上面除了有个滑雪的头像外，再无他物。而另一张被网友记住的图片，是有人在朋友圈发英雄令：6 万招聘实习生。这比高盛的工资还多了 12000 元。

2009 年，马自铭低调地成立了雪湖资本。公司名字由来是 1979 年一场袭击了杭州西湖的暴雪，这一年他出生于杭州。事实上，一直到去年因疑似做空瑞幸而引起大范围关注之前，雪湖资本及马自铭给市场的印象，都是在 " 闷声发大财 "。

有这般想法，或许是因为中国人在外打拼的经历。马自铭毕业于加州大学伯克利分校，从 2004 年到 2006 年，他的职业生涯始于瑞士信贷第一波士顿部门。后来，他的履历上又添加了加入全球顶尖对冲基金齐夫兄弟投资公司（Ziff Brothers）等公司。

基于这样的从业背景，马自铭更关注在境外市场上市的中概股，并且雪湖资本专注二级市场投资。目前，雪湖资本旗下有三只对冲基金，根据其官网数据，资产管理规模超逾 30 亿美金：

一只专注于投资中国公司的股票多空对冲基金（2010 年 2 月成立）；

一只专注于投资中国公司的股票多头基金（2015 年 9 月成立）；

一只针对泛亚洲地区的股票多空对冲基金（2018 年 4 月成立），有韩国合伙人金含遂（Paul Kim）及日本合伙人斉藤雄介（Yusuke Saito）。

马自铭认为，雪湖资本的优势在于，相比起海外基金，雪湖资本更懂中国公司核心业务发展的内在逻辑；与中国本土基金相比，雪湖资本更懂西方资本市场的规则。" 我们利用自身在美国资本市场中已建立的成熟投资体系，来投资海外上市的中国公司。"

据悉，雪湖资本在北京、香港都设有办公室，但团队主要驻扎在香港。值得一提的是，马自铭于 2017 年中至 2019 年中担任香港联交所上市委员会成员。

除了海外投资经验丰富，马自铭在国内市场中的人脉也相当广阔。

马自铭曾在采访中提到，高瓴资本创始人张磊是他最早的投资人也是他的导师。据公开报道，2009 年马自铭回到中国创立雪湖资本时，获得了张磊的支持。此外，2018 年由另一位明星投资人包凡创办的投资机构华兴资本赴港上市时，雪湖资本是其首批基石投资者之一。

雪湖资本与融创中国也有一段渊源。融创中国董事长孙宏斌之子孙喆一留学归来后，2013 年 10 月至 2014 年 5 月曾在雪湖资本任职资本分析师。后来，孙喆一回到融创，并于 2018 年主导成立了融创文化集团。

2020 年 11 月 19 日，融创中国旗下融创服务在香港上市，四名基石投资者分别为腾讯、IDG 资本、高瓴资本及雪湖资本。在喊话美高梅董事会的公开信中，雪湖资本也将融创中国列为了四家候选企业之一。种种联系中，可见雪湖资本与融创的关系紧密。

成立十余年的时间里，因为专注于二级市场，雪湖资本并不像创投机构一样频繁出现在大众视野。加上马自铭鲜少在公开场合露面，又似乎与一些明星投资人、企业家关系匪浅，这让雪湖资本成为了国内市场中少见的具有神秘色彩的投资机构。

但在过去一年中，这份神秘被打破。

做空疑云

轰动中美市场的瑞幸暴雷事件，不仅将瑞幸推上风口浪尖，也撕下了雪湖神秘、低调的标签。

2020 年初，大空头浑水发布了一份针对瑞幸咖啡的长达 89 页的做空报告。这份报告非常扎实，作者称他们派了 92 个全职和 1400 个兼职调查员，收集了 25000 多张小票，进行了 10000 个小时的门店录像，并且收集了大量内部 微信 聊天记录，在此基础上分析认为瑞幸存在造假行为。

两个月后，瑞幸自曝，雪湖资本一战成名。他找到了三家咨询公司，外资咨询公司 Third Bridge、本土咨询公司汇生咨询及久谦咨询，来完成做空所需的调研工作。报告制作完成后，雪湖资本将报告大量发送，浑水只是其中收到报告的一家。

不过上述机构都否认了这一说法。有媒体称其分别致电了汇生咨询、久谦咨询和雪湖资本，汇生咨询称不了解详细情况，久谦咨询称 " 跟我们没有关系 "，雪湖资本则明确表示 " 没有参与 "。

在给出否认的回答后，雪湖资本打破了一贯的低调风格，多次公开发声，支持被做空的中国企业。2020 年 4 月 7 日，在瑞幸暴雷风波的余温还未散去时，另一家做空机构 Wolfpack Research 发布了对爱奇艺的做空报告。紧接着在 9 日，《21 世纪 经济 报道》发布了一篇对马自铭的独家专访。

专访中，马自铭不断强调做多中国：虽然保持做空的权利，但雪湖仍将做多中概股视为更珍贵的策略。此外，马自铭还表达了对优质中国公司的支持，称不用理会境外做空机构不根据事实、不根据数据、不根据逻辑的无端骚扰。

而爱奇艺，则是高瓴的重仓股。

马自铭似乎在尽力抓住各种能针对 " 中概股做空 " 问题发声的机会。11 月 19 日凌晨，浑水再次出击，发布了一份对欢聚时代的做空报告。当日上午，马自铭再次接受《21 世纪经济报道》的专访。

同样的，马自铭在专访中表达了雪湖对欢聚时代的支持。马自铭自述，当晚他在凌晨三点半被交易员叫醒，了解情况后，迅速选择了加仓 YY。并且他表态，如果 YY 股价持续下跌，他仍会毫不犹豫地再次买入。而这家公司，曾被高瓴坚定持有。

专访中还有一句颇值得玩味的话，马自铭说，" 浑水除了今年蹭了点瑞幸的热度外，最近几年的做空报告质量都很差。"

也就是说，在被传为做空瑞幸的幕后推手后，马自铭连续两次公开表态支持被做空的中国公司，言谈之中旗帜鲜明地与境外做空机构划清界线。这与雪湖资本此前低调的风格并不相符，在最近一次采访中，马自铭回应为何会在过去一年频频发声，他称：

" 当优质的中国公司和管理团队受到美国做空机构的无端指责时，我们有义务站出来说出事实真相。"

话里除了有 " 优质 "、" 无端 " 这样的字眼，还有 " 义务 " 和 " 真相 "，实在是讲得太过意味深长。

激进出击

雪湖资本的官网上，字句清晰地写明了雪湖资本的投资理念：坚持以长期的基本面驱动的投资理念进行公开市场投资。

长期、基本面是雪湖资本所强调的两个关键词，也在马自铭的所有专访稿件中高频出现。

雪湖资本称，他们在选择投资标的的过程中，坚持要研究透一家企业，要看公司能否带来生产效率的提升。例如，雪湖资本有专门的研究团队专注于中国的 互联网 和科创公司研究，并且有十分细致的研究划分，比如金融 科技 、人工智能、电子商务。

不过，从马自铭的多次公开发声中，也能明显感受到国内投资市场普遍秉持的 " 投资重在投人 " 理念。在谈及爱奇艺被做空一事时，马自铭强调，龚宇（爱奇艺 CEO）是其认识的所有企业家中，品格最正，也是最敬业的企业家之一。其次才谈到，" 除了对龚宇个人，我们对基本面的调研也做得非常深 "。

这样的逻辑也出现在了回应为何加仓 YY 的描述中，" 我们认为 YY 业务是 100% 真实的，李学凌也是非常不错的管理层 "。

从行业选择上看，雪湖科技重点评估的赛道有科技、消费、医疗和金融。

其中消费是一大重点，雪湖资本的代表投资案例有海底捞、呷哺呷哺。这二者背后还有高瓴资本的身影。

其次，涉及博彩业的美高梅在雪湖资本的评估中本质上也是一家 " 消费旅游公司 "。此外，教育类企业好未来、华夏视听教育、华住、华兴资本都是雪湖资本的重要投资标的。其最近的一笔投资，是有刘诗诗、赵丽颖两位艺人加持的稻草熊影视。

目前雪湖资本所体现出的另一个重要投资倾向，是挖掘泛亚洲地区，尤其是中国跟韩国、中国跟日本越来越频繁的双边交易中诞生的机会。2018 年，雪湖资本与两位分别来自韩国、日本的合伙人共同成立了一只针对泛亚洲地区的股票多空对冲基金。

2019 年底雪湖资本宣布，对比 MSCI 亚太基准指数同期 1.6% 下跌，雪湖亚洲基金取得 64.3% 的净回报，其中截止到 2018 年底实现 34.4% 的净回报 , 截止到 2019 年 10 月底实现 22.2% 的净回报。

回头来看，正是从这一时间开始，雪湖资本一改曾经低调的风格，不断向外发声。

2019 年 12 月，马自铭首次接受内地媒体专访，通过《证券日报》向市场介绍雪湖资本。同月，马自铭又接受《21 世纪经济报道》专访，重在为雪湖资本亚洲基金背书，探讨全球视角下的投资机会。

2020 年，马自铭两次接受专访，回应中概股做空事件。

今年年初，马自铭又为美高梅事件发声。

从 2020 年以来，投资成了全民议题，诸如高瓴、红杉这样的机构频繁被讨论，基金经理也经常被骂上热搜。聚光灯下不再是明星爱豆，而是把控他们的资本。这些人不停地出书、讲话，输出自己的价值观。其目的也很简单，毕竟新韭菜已经熟了，90 后都要超过 30 岁了。

所以，雪湖的不再低调就很好理解了。

来源：资本侦探 婷婷