美的比格力市值多了 1300 亿，背后原因是什么？

继卖酱油的海天味业市值超越卖房子的万科，引起热议之后，最近，随着美的集团股价的持续走强，美的集团市值超越格力电器，并且差距越拉越大的现象，也成了市场讨论的热点。

截至今天，美的集团（000333.SZ）总市值 4759 亿、格力电器（000651.SZ）总市值 3473 亿，中间差了 1286 亿，又正好相当于一个海尔加上一个海信。海尔 1119 亿的总市值加上海信 148 亿总市值，总共是 1267 亿。

（A 股白色 家电 行情截图）

在去年年底的时候，格力市值与美的的差距只有不过百亿，当时格力市值 3945 亿、美的市值 4061 亿，仅仅过了半年，这个差距就拉到 1000 亿以上。那么，为何格力、美的的市值差距会越拉越大呢？

有人说，是格力越来越不行了。的确，格力不行是一个因素，毕竟今年一季度格力业绩下滑太严重了，但更主要的原因，我想还是与现在格力、美的的产品线结构和营收规模有关。

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这个图是我根据格力、美的 2019 年各产品线营收规模，通过市销率的估值方法做出来的。根据这个表，我得出的初步结论是，即使目前美的市值超越格力 1200 多亿，相对来说还是属于被低估的。

从产品线来看，格力、美的的产品线类型差别不大，差别在于各产品线的营收规模上。格力的收入基本全靠空调，美的的空调和消费电器收入保持了对半开的格局。而在 A 股，今年以来一个典型的特点是，空调这类可选消费产品估值远远低于生活消费电器类必选产品。

至于智能装备 /机器人产品线，格力和美的的收入差距差了 10 倍以上，而这一块业务在 A 股上的估值更高。之所以选择机器人（300024.SZ）作为估值标准，是因为机器人是与美的收购的库卡齐名的新松机器人。

格力主业失速，急需新增长点

从格力电器自 2019 年一季度以来公布的季报、中报、年报数据来看，格力现在主业增长基本已经失速，从 2018 年的双位数增长直接跳水至 2019 年的负增长，到今年一季度格力的业绩增速暴跌 75%，更是让人怀疑这还是格力吗？

（格力电器财务数据截图）

从 2019 年一季报出来后，仅仅 1.62% 的微幅增长，让人大跌眼镜的同时也在猜测，是不是格力把 2019 年的业绩挪到 2018 年以达成那个 "10 亿赌局 " 的目标营收 2000 亿。站在当时看，似乎却有这种可能，但是从后来连续几个季度的持续性来看，这其实是格力从成长阶段进入成熟阶段的一个信号，增速放缓。

这一点其实也不难理解，就空调产品而论，大家公认的龙头就是格力，占据绝对市场份额。根据据中国家用电器研究院和全国家用电器工业信息中心发布的数据显示，2019 年家电行业国内市场零售规模为 8032 亿元，同比下降 2.2%；其中，空调市场零售额为 1912 亿元，同比下降 3.4%。而格力一家，2019 年营收就超过 1300 亿，占全国空调行业零售额的 70% 以上。

以格力在空调行业的地位来说，它已经很难再靠空调主业保持双位数增长。实际上，对于国内空调行业来说，自 2015 年家电市场大战后确立的格力、美的、海尔三巨头格局，过去几年这几个巨头的业绩增长只不过是在蚕食行业其他小公司的市场罢了。

所以，格力现在急需一个新的业绩增长点来带动公司业绩再次增长。从目前产品线来看，格力在生活消费小家电和智能制造领域还有很大发力空间，只不过面对美的现有霸主地位，想要在消费小家电市场 " 抢食 " 也不容易。

美的多元化并购，流动性不足

美的，现在的市值比格力多了 1300 亿，这个差距，我认为是来自营收规模上的。格力主业营收 1980 亿、美的主业营收高达 2540 亿，而 2019 年美的报告的总营收更是达到 2793 亿，美的营收比格力多了近 1000 亿。

（美的集团财务数据截图）

当然，我们在分析的时候也应该看到，美的这 2700 多亿的营收并非全部来自美的原生业务产生的，这里面其实是包含了库卡集团、小天鹅、威灵控股几家收购的公司并入的收入。

（美的集团 2019 年财报截图）

可惜的是，美的并没有在财报中具体披露，来自库卡、小天鹅、威灵的具体收入有多少。不过，通过查找过往数据：库卡 2019 年营收 31.93 亿欧元，约合 259 亿元人民币；小天鹅 2019 年一季度营收 73.59 亿，可以大致推测 2019 年营收为 294 亿左右；威灵控股 2016 年营收 71.58 亿。

也就是说，库卡、小天鹅、威灵控股三家公司 2019 年至少为美的贡献了 620 亿以上营收。那么，剔除这部分收入，2019 年来自美的原生业务收入应该差不多 2100 亿左右。

美的通过大举收购实现多元化大家都知道，但由此却形成了高达 280 亿的商誉，占 2019 年美的 3019 亿总资产的 9.27%。

（美的集团商誉明细截图）

实际上，在美的高价收购德国库卡之后，库卡集团的股价跌幅非常大，库卡的股价目前较 2017 年初已经跌去了 76%，这么大的资产缩水对于美的收购库卡形成的 220 多亿商誉基本就是个 " 定时炸弹 "，就看美的愿意在何时将它引爆！

（库卡集团股价走势，截图来自雪球）

另一方面，由于美的采取频繁收购的多元化扩张方式，同时也让其在财务上牺牲了一定的流动性。截至 2020 年 3 月底，美的持有 709.17 亿的现金，占其 3019 亿总资产的比重只有 23.49%，而格力的这个比值是 44.21%。更值得关注的是，美的应收账款高达 225 亿，而格力只有 96 亿。

综合来看，其实是因为格力和美的采取了不一样的经营方式导致了现在市值的差距。假设格力也像美的一样，花 500 亿收购几家公司，然后将收购的公司营收数据并表，就可以将格力的营收规模扩大 500 亿，从而使两家公司收入规模相当。

显然，格力并没有选择美的并购扩张式的做法，却过度依赖空调的单一业务收入。

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来源：财经锐眼