互联网公司，欢迎来到天花板时代

4 月 11 日，芒格旗下公司 Daily Journal Corp 公布了最新持仓，今年一季度把手中的阿里巴巴股票持有量，从 60.2 万份直接砍半到 30 万份。

要知道芒格一度用真金白银把阿里烧成了 " 中概难民 " 的希望灯塔，但以 互联网 公司为主的中概股这轮调整，下跌幅度之大、周期之长、波及范围之广历史罕见，背后原因肯定不能简单的用业绩来解释。

地缘政治的扰动、监管机构的重拳、业务条线的收缩，似乎都在预示着这个长达 20 年的造富运动行至尾声。

中国的互联网公司，将要面对一个没有波澜的未来。

01

存量 时代

2018 年，王兴提出了互联网进入下半场的论调，彼时整个互联网行业被 " 流量见顶 " 的焦虑笼罩，巧合的是拼多多横空出世，率领互联网杀向下沉市场这个流量的最后处女地。2018 年后，中国的电商和快递业的增量，几乎是拼多多以一己之力带来的。

王兴的观点如今看来极富前瞻性，如果说前两年 " 增长到顶 " 的预言有很多未雨绸缪的成分，那么随着各大互联网公司年报出炉，一个赤裸裸的现实映入眼帘： 中国互联网公司的增长已经基本停滞了。

如下图所示，主要互联网公司的收入增长正在持续下滑，甚至不乏探底，比如爱奇艺的收入同比增速已经在底部拉成平缓的线，电商奇迹拼多多的增速 2021 年四季度只有 2.5% 左右。

从大环境来看，互联网行业最能赚钱的两项业务—— 广告与电商 ，增速也是拉出了一根明显的下行线。

虽然每家公司的业务不尽相同，但从资本市场的角度审视，支撑互联网公司的高估值主要源于两个预期： 总用户规模 与 单个用户贡献的价值 。进一步细拆这两个关键变量，我们会发现，它们无一例外都遇到了瓶颈：

（1）用户增长停滞：网民 这下是真的 不够用了。

无论是社区还是电商，无论是长视频还是本地生活，各个细分行业公司的月活，季度环比增长都进入了个位数区间。大部分公司的活跃用户增长都开始步入躺平状态，唯一的例外是去年 6 月重组了用户和产品团队的快手，在三季度创下上市以来最大环比增幅，但四季度又迅速扭头向下。

下沉之王拼多多的到顶非常明显

实际上，国内电商在 2014 年之后就进入了 20% 以下增速的半躺平阶段，直到拼多多用拼团＋百亿补贴补出了新的增长奇迹，带动了包括阿里和京东在内的电商共同富裕。在势头最猛的 2017 年，拼多多每个季度月活都能翻一倍。

但如今，就连拼多多都感受到了流量见顶的寒意。2021 年，用户增长已经要从小数点后六位去挖掘了。

原因不是拼多多不努力，而是下沉市场也没有新用户了。2007 年 -2021 年，我国移动网民规模的增速从 133% 逐步下降至个位数，渗透率超过 73%。2021 年，中国总共有 10.11 亿网民，而拼多多年底活跃买家数量达到了恐怖的 8.687 亿。

翻译一下这两组数据：10 个中国人里有 7.3 个在上网，而 10 个上网的人里，四舍五入有 9 个都用拼多多。在财报里，拼多多的 营销 开支大幅下滑，显然也是因为在用户增长到顶的情况下，补贴带来的边际效应越来越小。

既然找不到更多用户了，那让现有用户付更多钱可行吗？

（2）单用户付费能力的提升有限。

" 消费升级 " 喊了多年，但从四家以付费业务为主要收入来源之一的公司身上，我们可以看到一个残忍的事实： 用户真的不想花钱。

最有落差的是 B 站—— 2018 年上市后，B 站挥别二次元开始浩浩荡荡的破圈之路，用户规模与单用户价值同时上涨的预期创造了资本市场对 B 站的高估值。但事实是 B 站的用户规模飞速上升，用户的付费额却随之快速下跌，可见用户们的付钱意愿并没有随小破站的壮大同步上升。

看到这里，爱奇艺可能会感受到一丝安慰： 虽然经过这么多年的努力，ARPPU（付费用户人均收入）只涨了两块钱，但起码是安安稳稳，没有大起大落。

放眼望去，市场上还有一众日子更苦的难兄难弟，比如喜马拉雅和知乎这类内容付费社区。无论是内容、电商还是本地生活，客单价上不去已经是多年的痛。一方面抖音上的免费短视频一刷刷一天；另一方面，以中国网民的财力，也的确难支撑起互联网公司需要的付费水平。

流量没有了，用户又多年不肯付钱，支撑营收的两个核心变量都遇到了结构性的问题，结果就是闷头撞向天花板。

这时，监管的重锤既定命运般落下，烧钱换增长的时代彻底终结了。

02

有限自救

说互联网公司缺少未雨绸缪的意识并不客观，在核心指标触顶的天花板时代来临之前，大公司的增长动作主要是两种： 1. 做 金融 业务；2. 打代理人战争。

2017 年前后，" 互联网公司的尽头是小贷 " 这种观点风靡一时；同一时期，大公司依靠流量和资本倾斜，在各个细分场景扶持代理人，呈现出来的就是外卖大战、直播大战和共享单车大战。

小贷业务其实是流量变现效率最高的模式，这一点在 2017 年前后网络小贷公司上市潮中得到了印证。 后者本质上是在单用户价值难以提升的情况下，通过业务的多元化，实现对流量的反复变现，也即监管文件中提及的 " 无序扩张 "。

遗憾的是，这两种动作都被监管部门彻底封死。2021 年底，市场监管总局的 118 起反垄断处罚案例中，互联网企业独占七成。对于已经习惯挑选代理人，在发起一场又一场不计成本的战争的互联网公司来说，只能另辟蹊径，努力自救。

比如自诩 " 是社区不是 媒体 " 的快手，偷偷把默认页从双列改成了单列，并向公域倾斜更多流量，B 站则默默在横屏推荐流中加插更多 "Story Mode"（其实就是短视频）。这些变动本质上还是为了提升广告容量，尽可能让用户感觉不出来广告变多了。

又比如长视频领域，在一波眼花缭乱的超前点播、会员专属广告被喊停后。年薪百万的公司高管想到了一个普通人拍大腿也能想到的办法： 涨价 。

2021 年，腾讯视频的各档 VIP 会员价格涨了 17% 至 50% 不等，今年 4 月开完一场 " 降本增效 " 为主题的会议后，再次宣布提价 20%；爱奇艺早就连涨两轮，黄金 VIP 月费提至 30 元时，还被骂上了微博热搜；芒果 TV、咪咕低调做人，默默跟进。

无论是加点广告还是简单粗暴的涨价，本质上是多元扩张遭遇监管、整体流量增长消失之后，对存量的进一步挖掘。就连拼多多也铆足了劲 " 品牌化 "，让用户敢于拼 2000 块的海蓝之谜和 8000 块的 iPhone。要知道，拼多多现在的客单价还不如美团外卖。

除了对存量的挖掘，更立竿见影的手段自然是节流。只不过把裁员说成 " 毕业 " 这种骚操作，显然是其他行业的老实人万万没想到的。

一份广为流传的裁员信里，HR 把离职手续写成了 " 毕业须知 "，强行恭喜员工从公司顺利毕业。两张有赞的公司照片也颇为惊人：被裁员工的工牌装了满满一大箱，闲置的电脑显示屏摆满半层楼 [ 12 ] 。

来源：脉脉

砍人意犹未尽，经营预算也要省着花，越来越多公司接受了增量消失的残酷现实，逐步退出烧钱赚吆喝的无尽 游戏 。

要知道关了几百家店的海底捞，都没有进行大规模裁员，员工整体薪资反而还有所增加。不知道市值和收入几十倍于海底捞的各大互联网公司，会作何感想。

03

应许之地

相似的困局，在 21 世纪的第一个十年也上演过。2010 年的 3Q 大战就是 PC 互联网流量枯竭的一种具象化体现，但 4G 基站、千元机和提速降费带来了移动互联网这座巨大金矿，挽救了上一个时代的内卷化竞争。

转身的历史节点， 总会伴随旧王的退场与新贵的崛起，继而重新分配行业格局的座次： 字节依靠 AI 算法与简单上滑的个性化推荐，代替了搜索这个 PC 时代当之无愧的互联网入口；拼多多靠低价拼单和 微信 好友砍一刀，在猫狗的盲区杀出路来。

所以，时针拨回到现在，大公司对元宇宙的痴迷昭然若揭。

2021 年 12 月，网易云音乐在港交所挂牌上市，网易伏羲沉浸式系统 " 瑶台 " 在线上捏出两个身穿西装的虚拟丁磊，一个 20 岁、一个 50 岁，和线下的真人丁磊三人同步敲钟，称之为 " 全球首个元宇宙上市仪式 " [ 13 ] 。

来源：网易云上市现场直播

网易不是第一个秀元宇宙肌肉的。从 Roblox 上市受捧到 Facebook 改名 Meta，互联网公司们正积极向 投资 者与市场证明，自己紧握一张航向未来十年蓝海的船票。

最有行动力的公司已经开始卖铲赚钱。在罗振宇的得到 APP 上，《元宇宙 6 讲》的网课一个月卖出 4 万份，给前途暗淡的知识付费创收 100 万元。

元宇宙 意味着全新的故事。 它对现实世界的替代性，使得所有现实世界的产业都有可能在元宇宙中再造一遍。老玩家也看到了在新秩序里抢占更多份额的希望，这也是为什么被 苹果 多年掣肘的 Facebook，宣称五年内转型成元宇宙公司，甚至还改了名。

但 元宇宙 还要翻过很多重山。 最高的山是技术门槛，它要求一整套复杂的基建支撑、产生通用的技术标准，把沉浸感做上去同时把消费终端价格压下来，才能等来规模性的用户增长。那些声称将服务于医疗、教育等细分产业的元宇宙产品，更是需要证明，他们能提供的不止是客服虚拟人。

另外还有绕不开的监管。元宇宙是 Web3.0 蓝图的一部分，Web3.0 关于数据确权、去中心化的核心想象，要如何在巨头与监管机构的密切注视下落地。

扎克伯格雄心勃勃要做的加密货币 Libra，在监管机构干预下以流产告终，美联储给它的罪名是 " 正在引发隐私、洗钱和金融稳定的担忧 " [ 9 ] 。在国内，矿机已经撤向远方，NFT 资产炒作热潮引起了新的批评。

以上种种指向关于元宇宙天花板的终极疑问：如果所谓元宇宙，只是对线下体验的又一次有限平移，那么种种增强现实、加密技术与产品，真正的价值到底是什么？它创造出的蓝海，是否够给移动互联网的首批赢家再续命十年？

04

尾声

《下一个倒下的会不会是华为》中描述，2010 年，有记者向思科 CEO 钱伯斯提问：" 哪一家对手让你最担心？" 钱伯斯毫不迟疑地回答："25 年以前我就知道我们最强的对手会来自中国，现在来说就是华为 [ 1 ] 。"

华为的成功一方面来自于对研发的投入，但同样重要的是，华为自诞生之初身处的国际化竞争的市场。90 年代，国内通信市场的特点是 " 七国八制 "，华为需要和阿尔卡特、爱立信、北电这些西方公司一起参与市场竞争。2001 年之后，华为又开始在海外市场和竞争对手争夺欧美运营商的订单。

这种国际化的竞争环境，让华为从诞生起就必须确保自己能在全球最顶级品牌的围攻中生存。但在互联网行业，由于语言隔阂和众所周知的原因，大部分公司其实是在一个被保护的市场中成长起来。如今，除了 tiktok，几乎没有能够建立国际影响力的中国互联网产品。

庞大的人口基数、广袤的市场、轰轰烈烈的城镇化为互联网公司创造了一个长达 20 年的红利期，他们不用像索尼、三星这些公司一样，因为本国市场的狭小参与国际竞争。

过去 20 年，互联网公司为中国 经济 的增长提供了稳定的动能，但另一方面，也许很多公司缺乏应对更残酷竞争的经验。

当国内市场的红利被挖掘殆尽，我们身边的互联网公司，又有多少具备应对全球市场竞争的能力呢？

来源：有数DataVision