华尔街投资人：马斯克很了不起，但 5 年内不看好特斯拉

马里奥 · 加贝利（Mario Gabelli），GAMCO 投资 公司的创始人，旗下基金自 1986 年成立以来已累计为持有人带来超过 3000% 的收益，管理资金超过 413 亿美金，虽不及他的偶像巴菲特超过 20% 的年均回报，但也足以让他在华尔街收获自己的大批拥趸。

马里奥 1942 年出生在纽约布朗克斯区的一个意大利移民家庭，5、6 岁时他就开始了第一份生意——给人擦鞋，虽然他像很多从小就极赋 商业 头脑的富豪一样，一直在寻找赚钱的机会，但没有很快找到明确的方向。

直到 14、15 岁，上高中的时候，他在乡村俱乐部听到人们讨论股票，决定试一试，之后就一发不可收拾，成为他一生的事业。

在马里奥的成长生涯中，在哥伦比亚大学学习的时光对他来说尤其重要，哥伦比亚商学院培养出了以格雷厄姆、陶德、巴菲特这样的价值投资大师。以巴菲特为偶像的马里奥同样坚守价值投资的方法论，逐渐成长为管理几百亿美金的传奇投资人。

本月初，雅虎财经 " 影响者 "（Influencers）节目请到马里奥，畅谈疫情下的投资，以及他的成长历程——

" 内容固然十分重要，但是内容分发则是中心赛道，五年后，拼的将是谁能把内容推送给全球的用户。"

" 现在 App 已经成为重要的经常性收入来源，每一笔内购 苹果 都能从中分成 …… 但苹果通过 App 的提成收入正在受到像 Epic 这类平台的挑战。"

" 我们希望构思出一种可以吸收，产生和存储能源的电池作为一个总成。如果真的有这样的生态系统，我们一定要参与其中。"

" 假如给特斯拉 5 年的时间消化这样的高估值：今天全球 汽车 产量大约是 8、9 千万辆，到 2025 年，产量预计达到 1 亿，特斯拉能否从中切走 1 0% 的蛋糕，也就是 1 000 万量？"

" 无论市场如何变化，对我来说有一样东西始终不变，那就是基础研究，一次看一家公司。我们想投资的领域必须是我们有充分了解的，要理解他们未来 3 -4 年的价值在哪里；或者公司管理层是不是勤勉尽责。这些才是最本质的不是吗？"

" 我 3 1 年前设立加贝利资产基金（ Gabelli Asset Fund ）时就买了伯克希尔的股票，我们的持仓成本才 2 000 美元左右。"

以下是采访全文

内容为王

但是内容分发将是核心赛道

问： 马里奥，你怎么看待现在股票与实体 经济 的脱节？

马里奥： 那是 8 月底的事了，如果回看 1、2 月份，市场是很强劲的。2 月底，我参加了福布斯在拉斯维加斯举行的投资机构会议，我周五准备的演讲，到了周六我就发现内容已经过时了。

因为韩国和意大利爆发了疫情，很快我们开始封城，而 3 月的最后两周充满挑战，因为所有可能出错的地方都出错了。

那时我们都在想该怎么办，政府管控和财政激励？——事实证明那确实奏效了。之后美联储采取了很多宏观刺激措施，紧随其后的是财政激励政策，这极大稳定了市场。

除此之外，当人们封城在家时，总得找些事情来消遣，比如像堡垒之夜这样的电子 游戏 等等，相关的一批日间交易者和投机者也随之出现了。

现在联邦利率急剧下降也刺激了股价上涨，后者的预计未来现金流现值要高得多。同时成长股中出现了一些黄金坑，因此集中的资金开始向为数不多的股票中流入，比如所谓的 FAANG（Facebook、亚马逊、苹果、网飞、谷歌），再加上特斯拉。

问： 你一直被认为是价值投资者和 媒体 投资者，我想问一些老的媒体公司，比如康卡斯特（Comcast）和迪士尼，它们要被苹果、亚马逊和网飞取代了吗？大方向上看它们出了什么问题？

马里奥： 全世界有 73 亿人口，而美国只有 3.3 亿，这显然是一个很小的基数，无法推得全球消费者到底想要什么？

100 年前，除了禁酒令、西班牙大流感，工业革命也正如火如荼地进行。站在 2020 年的今天，数字革命正在发生，它需要的是速度和实时连接。我们现在有宽带，而且还得是千兆的宽带——它就相当于艾森豪威尔总统在 1950 年代建造的高速公路。

今天你去韩国、日本和世界上其他一些地方，5G 已经大规模商用，中国和美国也在加速发展 5G。每天都有频谱拍卖，因为他们需要更多带宽。

对迪士尼来说，它知道如何与顾客沟通，也拥有优质内容。如今最重要的就是你能给顾客带来什么？而且是以尽可能低的价格随时随地为用户提供他们想要的——内容固然十分重要，但是 内容分发则是中心赛道，五年后，拼的将是谁能把内容推送给全球的用户。

网飞在这方面就做得很好，康卡斯特和迪士尼也有自己的线上平台。但一些内容提供商如维亚康姆（Viacom）依旧存在，它旗下的派拉蒙确实是一笔了不起的资产，但如何将这些资产变现呢？

这就的我们面对的新动态，回到你问的上一个问题，3 月疯狂的市场，当时除了股票在疯狂下挫，同样收到影响的还有篮球比赛，各种运动、旅游和其他休闲活动，未来经营这类内容的公司还有立足之地吗 ? 这是我们要考虑的一些问题。

考虑减持一些苹果股票

它的商业模式正面临挑战

问： 我想具体问问有关苹果的问题，它现在市值达到 2 万亿美元，但是作为一个娱乐内容提供商，它表现得怎样呢？

马里奥： 现在 App 已经成为重要的经常性收入来源，每一笔内购苹果都能从中分成。但我关注的是消费者想要什么？比如你开 5 小时的车，你会不会用 SiriusXm 听新闻？又或者是在 Spotify 上听歌？还是用 Pandora 听节目？所以重要的是谁提供了内容。

所以对苹果来说，他们会入局内容生产吗？他们拥有巨额现金，可以收购内容产出商并进行整合，关键是他们想要的是什么。

根据 6 月 30 日公布的数据，股票市场上所有公开交易的股票加总的市值达到 88 万亿美元，而苹果一家公司就值 2 万亿美元。这很大程度上是巴菲特的功劳，在持有银行之后，他买入了大量苹果股票。

而苹果如今通过 App 的提成收入也正在受到像 Epic 这类平台的挑战（后者因不满 30% 的分成比例与苹果发生争端）。

问： 你刚刚提到了网飞，看得出来你对这家公司思考了不少，你投资了吗 ?

马里奥： 那是我最大的错误之一，当股票跌至 78 到 90，我的出价是 78，之后股价就开始飙升，我们持有一些，但不多。我们也持有苹果的股票，尽管现在倾向于减持一些，它的问题是税基很低。

如果民主党胜选，税收会更高，而我们的应税账户对税收非常敏感。所以在投资中，有时候选择持有哪些标的和挣钱同等重要。

问： 你怎么看 CBS 和 Viacom？

马里奥：Viacom 约有 6 亿股股票。股价大概在 25 到 30 之间，我们就算它 30。那就是 180 亿美元。而你买它的时候，同时也承担了它 170 亿美元的负债，相当于需要支付 350 亿美元。

你刚提到的另一家公司，苹果，市值 2 万亿美元；亚马逊的杰夫 · 贝索斯正想方设法拥有原创内容，所以他收购的是 AMC 娱乐，而不会是 AMC 影院，前者拥有绝命毒师、行尸走肉这样的大 IP，乔什 · 萨潘（AMC 总裁）确实是一个了不起的内容制作人。

Viacom 也有这样的制作能力，但他们目前一个最大的软肋就是体育赛事，赛事转播跟体育比赛互相依存——棒球以及球队数目更庞大的足球和篮球，他们将何去何从？比赛会重启吗？到时候其他公司，像福克斯、网飞，都会尝试进入这个领域。

影院复工挑战艰巨

但疫情不会完全改变人们看电影的方式

问： 大家一直在讨论网飞是否会进军体育赛事领域，但他们没有，现在看反而是明智的，因为现在情况很糟。

马里奥： 现在你很难说什么是好的或不好。Discovery 拿下了奥运会在欧洲的转播权，但现在呢？奥运会都不知道什么时候举行，据说会延期到 2021 年，但谁知道呢，变数还很多。

说回 Viacom，它正在试图出售一些资产以减少债务。他在 51 大街有一座大楼，虽然现在这种环境下可能不好卖。但这是一个标志性的建筑，地理位置也很好，它西侧一个街区外的大楼买了高价，而且是比我想象中高得多的价格。

除此之外，他们在加州还有一些工作室和其他资产。总而言之，现在首要就是减少债务；专注于内容创造，再用各种渠道进行内容分发。

接下来就看雪莉（Viacom 和 CBS 前总裁雷石东的女儿，现接替父亲职位）怎么做了，她是否会变现这些资产呢？

我认识她父亲雷石东（Sumner Redstone）很长时间了，最近他刚刚去世。对 NationalAmusements（Viacom 和 CBS 的控股母公司）来说，短期内最大的挑战还是影院何时能够复工，重新为公司带来营收。

问： 你提到了实体影院，我想知道影院以后将如何恢复？现在大家都习惯于在家看电影，除了诺兰，大部分电影也都开始线上发行。

马里奥： 首先，有不少电影公司，无论是派拉蒙还是迪士尼，还有很多电影在片库中，没有发行——海绵宝宝 14（我瞎编的）、汤姆 · 克鲁兹的新片，等等。对于这些内容要怎样变现？

2019 年，全球票房达 420 亿美元，其中 120 亿来自中国。我在上海办事处的一个员工，虽然目前还没去电影院，但已经能带着女儿去迪士尼乐园了，他们的防疫措施很好，虽然现在客流不及高峰时期的 8 万，但每天也有 2-2.5 万人。

至于消费者是否愿意回归影院，我们可以看到，现在已经有少数影院有限制地重新开放了，我家里人也花了大价钱去百老汇看歌剧《汉密尔顿》，所以影院开放面临挑战，但无疑是大家欢迎的，我们走着看。

问： 是的，但这不是个能简单克服的挑战，对于体育赛事来说也一样，对吧 ?

马里奥： 体育赛事恢复反而相对容易一些，如果你看看 1920 年的照片（当时西班牙流感正在全球肆虐），你会发现棒球场里都是戴着口罩的人。堪萨斯城酋长队的首场比赛吸引了 2.2 万观众。

这家加拿大的人造肉公司研发投入很大，前景也很好

但没什么人关注

问： 我刚才问了你很多关于媒体行业的问题，但你似乎对其他很多领域也兴趣盎然，现在你关注哪些投资机会？

马里奥： 其实跟过去没什么不同，我们必须关心地球的生态环境。现在加州发生的大火无疑只是气候变化的冰山一角。

我 30 年前开始关注公用事业时，那还是一个高不可攀的领域。而今天，它已经具象为可再生能源，太阳能、风能，传输也成为重点，你必须把风能资源传输到需要的地方去。

然后还需要有网络安全系统，防止无聊的人搞恶作剧， 互联网 时代，17、18 岁的小孩可以黑掉任何人的电脑，就像当年的比尔 · 盖茨。

除此之外，还需要电池存储设备，我们正在举办第 44 届汽车零部件年会，去年我们邀请了很多二手车公司，包括 Carvana、CarMax、AutoNation 和 Vroom。

而今年电池公司也会加入其中。 我们希望构思出一种可以吸收，产生和存储能源的电池作为一个总成。如果真的有这样的生态系统，我们一定要参与其中。

第二是关于人的能源，同时也和我们的星球有关，我们是不是能从非动物来源获取蛋白质？关于这点你可能会首先想到人造肉企业 BeyondMeat 或 ImpossibleBurger，但是加拿大有一家叫 MapleLeaf 的公司也正大量投入人造肉业务，而且股价很便宜。这些都是我们正在关注并投资的领域。

另外，我们显然还需要关注那些处于周期底部的行业如银行、石油、旅游休闲（首字母缩写为 "BOTL"）何时回暖，以及它们开始反弹后，怎样才能获得更大的收益。我们会关注这些股票是否有产生溢价的因素，每支个股我们都会从微观和宏观的角度来观察。

密切关注 "BOTL" 行业底部反弹的信号

问： B.O.T.L.（bank、oil、travel、leisure）具体指什么，能不能展开聊聊？

马里奥： B 是指银行（banks），疫情之下，银行的正常经营受到了很大影响，尤其是那些小的商业银行，因为人们难以可能偿还按揭贷款，同时开始无差别地向银行借贷，以备不时之需，这是我们亟需解决的。

T 是指旅游（travel），L 指的是休闲（leisure），O 自然是石油（oil），目前原油价格已经降到 42 美元 / 桶了，显然我们需要能源转型，而过渡性的能源则是天然气。

那么在天然气领域哪些公司又会胜出？

前段时间美孚被提出道琼斯指数，同时将霍尼韦尔（Honeywell，高端制造企业）、安进（AMGen，最大的制药公司之一）和 Salesforce（客户关系管理服务提供商）等公司纳入指数 ……

总之以上说的就是 B.O.T.L. 行业的现状。

马斯克很了不起

但特斯拉 5 年内很难消化现在的高估值

问： 你的组合中有特斯拉吗？

马里奥： 我对特斯拉有一些疑问。埃隆 · 马斯克确实是个人物，在高新技术领域多点开花，为公司带来了巨大的创新力，但是，用特斯拉的股票数量乘以 2000 美元的股价，得出的结果是 4000 亿美元的市值。

假如给特斯拉 5 年的时间消化这样的高估值：今天全球汽车产量大约是 8、9 千万辆，到 2025 年，产量预计达到 1 亿，特斯拉能否从中切走 10% 的蛋糕，也就是 1000 万量？（很难）

今天全世界有 12 亿辆汽车，就算其中有 1/4 有替换需求，氢动力汽车也已经研发出来了，有什么比氢能更环保的呢？

就像 100 年前福特推出标准化生产的 T 型轿车一样，今天新能源汽车成了大家争相追捧的对象。另外，新能源汽车的投资也是正逐渐开始流行的 ESG 投资框架的一部分。

问： 这些人也是炒热新能源股价的一部分对吗？

马里奥： 毫无疑问动量投资发展的很好——买那些涨得好的股票。但我喜欢买那些跌的惨的，被投资者冷落和忽视的股票，这才是投资领域最有趣的部分。

人们总说所有的信息、数据都是公开的，但我发现我在买一家公司的时候，没有其他人在买入，我花了 6 个月时间做调研，给他们打电话，问到的都是非公开信息，同时看年报数据、做图表分析等等，然后对这家公司和行业有了全面的了解。

这时候就可以去判断这家公司的上涨潜力，我认为有 10% 的可能性股价能在 3 年翻三倍，50% 的可能性一年半涨一倍。

问： 是哪只股票？

马里奥： 既然你问了，那我就直说了，这家公司叫 GHM，股价 13 美元，有 1100 万股流通股，他们的做的产品十分有趣。

问： 这家公司是做什么的？

马里奥： GHM 是一家位于纽约的制造业企业，制造水泥储存窖的筒仓，还为海军提供核装备相关的材料等等，他们的资产负债表很完美，有 1000 万美元存款，而且没有负债！

巴菲特总说 " 跳着踢踏舞去上班 "

我也一样

问： 你看上去对这些事非常有激情。

马里奥： 当然，我是靠投资为生的，就像巴菲特说的，跳着踢踏舞去上班。事实上，我已经决定今年不要任何薪酬奖励，从而给员工提供更好的健康保健，还可以做更多慈善。

问： 让我们聊聊你自己，你成长的环境离华尔街不是很远，但完全是两个世界是吗？

马里奥： 是的，我 4、5 岁的时候就可以上街工作了，今天如果有这么小的小孩在工作，那他们的父母可能会被送去坐牢。

我 5、6 岁的时候就开始做生意了，我用一个旧的军需品箱子，里面装了擦鞋的用具，就在纽约第三大道给人擦鞋。

而且我很幸运在 Bathgate 大道长大，那边有很多小店铺，我有很多机会去跟他们协商，找到赚钱的机会。

问： 你小时候就像企业家一样一直在寻找赚钱的机会，而且是出于爱好。

马里奥： 我的故事还有第二部分，小时候我其实也不知道我具体要做些什么。到了 12、13 岁的时候，我听到街上有些专业人士开始讨论股票，我觉得很有趣，所以我在 13、14 岁时就开始炒股，从那时就一发不可收拾，直到今天，途中也遇到不少贵人相助。

问： 可以说你是自然而然受到资本市场的吸引咯？

马里奥： 我买股票的时候会看《商业周刊》和其他杂志，晚上会刊载股票报价，当时还没有雅虎和 CNBC 这样的媒体，随时可以跟踪股价。

之后我很幸运，去哥伦比亚商学院上了罗杰 · 默里（Roger Murray）的课。罗杰教会我证券分析，当时我们学到的研究方法就是对公司的细节信息进行分析，这一点我一直保留下来。

价值投资不会过时

现在的税收政策太偏向于量化

问： 现在这种基础的选股方法以及绝迹了吗？今天人们关注的都是各种 ETF、算法之类的。

马里奥： 时代在发展，股票投资确实出现了很多新技术、电子系统也好，在线交易等等，而且现在资本市场的范围也变大了，世界各地的市场都有很多诱人的机会，比如在上海，蚂蚁金服即将上市，很多个人投资者都在争相竞购。

但 无论市场如何变化，对我来说有一样东西始终不变，那就是基础研究，一次看一家公司。我们想投资的领域必须是我们有充分了解的，要理解他们未来 3 -4 年的价值在哪里；或者公司管理层是不是勤勉尽责。这些才是最本质的不是吗？

问： 我刚刚疏忽了，一直没问到伯克希尔 · 哈撒韦，你们的重要持仓，我看你每年都会去他们的股东大会。

马里奥： 没错，我们每年都去，而且我们还帮他们主办周五的晚宴，之前晚宴是

爱丽丝 · 施罗德筹备的，当时她还在摩根史丹利工作，后来巴菲特决定不这样办了，于是我给他打电话说：" 老巴，你请客，我买单，怎么样？"

他说：" 那不行。" 我说：" 那就当是哥伦比亚商学院请客，我买单？" 他说：" 那可以。"

我 3 1 年前设立加贝利资产基金（ Gabelli Asset Fund ）时就买了伯克希尔的股票，我们的持仓成本才 2 000 美元左右 （现在伯克希尔股票大约每股 32 万美元左右），这个就叫做耐心。

巴菲特是一个特别的人，但他的方法论是师承自格雷厄姆、陶德、默里和其他哥伦比亚商学院的教授们的，后来沃顿商学院、斯坦福也延续了这个方法论，包括先锋领航。

这套投资方法现在显然没有失效，现在的问题是 ETF 和开放式共同基金之间是否在规则上有不平等的地方？答案显然是肯定的。

根据国税局 852-b 文件的第 6 款，ETF 不用交税，这不公平，必须有人来解决这种不平等。

富人的税负提升没问题

但下任总统必须想办法留住大企业

问： 最后一个问题，你对投资充满热情，会一直做下去吗？

马里奥：当然，我比查理 · 芒格年轻 15 岁，15 年的时间在投资中是一个很长的赛道了。而且再过 2 个月大选结果也要出来了，我们有很多事情需要操心，税收是否会上升、等等。

资本主义暂时还不会消亡，但是我们需要密切关注其他经济体，我第一次去中国是 1981 年，显然现在有了很多新动态。

而我第一次到中欧的时候柏林墙才刚刚倒塌。我去布达佩斯的时候他们还没有电话，而俄罗斯还在河对岸修磨坊，我当时想他们需要的是电话而不是磨坊，这就是中央计划经济体制的缺陷。

说回大选，拜登说当选之后会提高税负，我的税负也会提高，而且我认为（富人的税负）理应提高。

问： 你的意思是说拜登会赢得选举？

马里奥： 对于共和党来说，如果拜登要胜选，只有 3 票可以丢，副总统彭斯还手握决定性的一票。一旦拜登胜选，税收会上升。

无论如何，我希望他们明白现在最重要的是把公司从海外吸引回美国，而税收政策会在这一过程中发挥重要作用。

来源：格隆汇