顺为潜行：这家低调的 VC 如何用5年投资了十多家独角兽？

许达来拒绝了一家做互联网金融的创业公司，他没有被这个年轻人的商业模式所说服。

“您主要是不相信这个算法是吗?那就不用谈了。”桌对面的创业者有点埋怨地说。

“那好吧，那就不要谈了。”许达来回应道。

许达来是顺为资本的创始合伙人。他是新加坡人，性格温和。这一点从他面对下面那个挥之不去的问题时，就能看出来。

顺为资本从2011年成立至今，就从来没有停止过被媒体、创业者甚至同行将其与小米绑在一起谈论。对于“顺为资本和小米、雷军是什么关系”这样的问题，许达来已经不记得重复回答了多少遍。虽然有些厌倦，但他每次都坚持用比平常慢一半的语速回答道，“我们是独立的财务投资机构，独立决策。小米是兄弟公司。”

同样的问题，顺为资本执行董事李威花了将近10分钟的时间一一列举他投资的每一个项目，并在后面附上一句：“这也是顺为独立投资的项目”。

而现在，顺为资本可能不需要如此复杂的沟通成本了。6月10日，顺为资本投资的在线教育平台51Talk在纽交所上市，它的意义不仅仅在于这是顺为资本第一个IPO项目，而且也让许达来在对外解释顺为资本作为财务投资者的定位时，有了更容易让人理解的例子。

当被问到给过去顺为资本打多少分时，雷军直接给了9分，满分10分。在许达来和他的搭档的努力下，顺为资本已经投出了超过10家“独角兽”，包括小米、Ninebot、美菜、蔚来汽车等，以及19家估值过亿美元的公司。

　　

或许这是个起点，外界将以更为宽广的视野来看待顺为资本和它投资的项目。对于这一刻，许达来期待了很久。

　 「 做VC 」

“专业，严谨，说句老实话，有点滴水不漏。”说起许达来，一位同事如此评价道，这也很大程度上形成了顺为资本稳健的投资风格。

这与许达来长达16年的投资生涯有关。许达来第一次听说“创投”这个词，是在1995年。当时他还在新加坡念书，偶然间在《经济学人》看到一篇文章，提到硅谷有几家VC机构如KPCB(凯鹏华盈)投资了很多光环加身的创业公司，如SUN、思科、雅虎等。这激起了许达来对股权投资这个职业的向往。

此后他去斯坦福上学，那里紧邻硅谷。这是一个被外界称为世界科技创新中心的地方，许达来第一次感受到了创业的浓烈氛围。有次他参加斯坦福的一个演讲，台上的人突然发问，“在座的有多少人在未来要出去创业?请举手。”当时在场约有两百人，大部分都举手了。许达来回忆，他被震惊到了，一时没反应过来。“如果同样的问题放在新加坡的大学，结果应该正相反，不举手的人是大多数，而举手选创业的则寥寥无几。”现在回想起来，他仍能感受到那份震撼。

许达来将这样的反差归结为新加坡的创业环境，以及一直以来的精英教育制度。绝大部分人想到的职业规划是，毕业以后出国深造，找份好工作，在一个跨国公司做到高管，而许达来也属于那个年代的绝大多数。这种认知直到他去斯坦福上大学时才被刷新。那时候是1998年，正是互联网泡沫的巅峰，许达来身边的很多同学都把改变世界、30岁之前退休作为自己的人生理想。

或许是性格使然，或者是受新加坡教育影响太深，许达来没有像斯坦福的同学们那样投入到创业的热潮中，反而对做创业公司背后的投资人相当感兴趣。

毕业后，许达来回到了新加坡，开始找寻投资相关的工作。随后进入了许达来的第一家工作单位——美国国际集团(AIG)。

2000年亚洲金融危机到来，东南亚市场一直面临着汇率不稳定和负债过高问题，这使得AIG投委会对于东南亚市场的投资兴趣并不是很大，这也让当时负责新加坡市场的许达来有点郁郁不得志。但他发现关于中国市场的一些机会，在投委会上总是能引起大家的兴趣。2003年许达来被派到AIG的上海分部工作，他开始真正在投资上施展拳脚。

AIG算得上较早一拨来到中国市场的股权投资机构，当时中国仅有IDG、赛富、鼎晖、弘毅等投资机构，数量用两只手都数得过来。那时候VC、PE概念还未完全普及，国内企业家对于股权投资是什么还并不是很熟悉。

AIG主要是投资成熟期项目，很多时候许达来是跟传统的民营企业家打交道。在这段职业生涯里，许达来最骄傲的是，从来没有掉进过坑里。“其实有很多这样的坑，比如投资进去后最后发现公司在做假账，但是我还没有掉入过一次，至少没被我发现过做假账。”

在日后加入新加坡政府直接投资公司(GIC)或者成立顺为资本，许达来依旧延续着自己对于财务数据的敏感和严谨的投资风格。

许达来与雷军相识最初始于2005年，那个时候他还是GIC的副总裁，以投资人的身份投资了当时雷军任CEO的金山软件，并成为董事。两人平常经常沟通，关系越走越近。

2011年的时候，雷军已经出来创办小米科技有一年的时间，许达来约着好友出来喝茶聚聚，没想到一直聊到了深夜。当聊到目前国内的VC市场、国内创业环境以及雷军自己的天使投资项目时，两人都非常兴奋。

　　

“当创办小米之后，我越发觉得资本和经验给创业者和创业公司带来的影响(很重要)，因此希望通过创立创投机构的方式帮助创业者成长，并与他们共同创造伟大的企业。”雷军告诉《中国企业家》，这是他创立顺为资本的初衷。

与此同时，在国内巨大的市场以及移动互联网的浪潮下涌现出来的投资机会，让许达来和雷军觉得有必要顺势而为，这也是后来“顺为资本”名字的由来。当时两人达成默契，要做一家更懂互联网的本土化VC基金。

没多久，许达来就从GIC所在的华贸大厦写字楼搬了出来，开始了在各个咖啡馆“流浪”的日子。在准备阶段，他和雷军不知道喝了多少杯咖啡，见了多少批LP(有限合伙人)，终于将顺为资本一期2.25亿美元的基金募集完毕，其LP包括国际知名主权基金、大学基金会及其他知名家族基金等。

在募资的过程中，一位正在考虑投资他们的LP问许达来，基金每个项目的回报能否达到6倍?许达来回去跟雷军商量了下，考虑雷军过往作为天使投资人的投资业绩，两人觉得超过6倍并不是件难事，便答应了LP这“并不是很高”的要求。

基金交割完毕后，许达来在和其他同行交流时，才知道每个项目账面回报超过6倍是多么困难的一件事。实际上，在美元基金中，一般账面回报在3-4倍已经是相当不错的成绩了。“感觉自己亏了。”许笑着说道。不过更高的投资回报的承诺也让顺为资本争取到了更为宽松的条件，当然这都是后话了。

在顺为成立后的两年里，小米正处于高速发展的阶段，作为创始合伙人的雷军精力有限，因此大部分工作都落在了许达来身上。许达来像个创业者一样，早上8点前到办公室，晚上直到12点才回家，那时候失眠成了他的常态。

在2014年之前，许达来拒绝了所有的媒体采访，“等干出点成绩再说吧”。直到一期美元基金投完之前，顺为资本都显得颇为神秘。

　 「 被矮化 」

顺为资本合伙人程天至今还记得当时雷军说服他加入顺为资本的情形。2014年程天刚从淡马锡离职，雷军给他发了条短信，希望他能加入顺为资本，一起打造“中国最牛的投资机构”。作为一名投资人，程天觉得创投机构很难时时保持第一，而且第一也很难量化，但是他依然被雷军伟大的愿景所打动。

“雷军核心是个企业家，他非常善于给人以愿景和激励。实际上，他一直有非常强的创业心态，他最大的驱动力是梦想，财务回报仅仅是部分激励。”程天如此说道。

而这种情怀基因也体现在顺为资本投资赛道的选择上。目前顺为资本所关注的智能硬件、农村互联网、在线教育、新型房产中几乎大部分都是雷军确定的，而有的赛道最初确定时出于某种情怀，比如新型房产。

2014年，雷军看到北上广深等一线城市的房价昂贵，年轻人普遍买不起房，由此提出要解放一代年轻人，用互联网而非建房的方式帮助他们解决住房问题。顺为资本内部开始多了一个新的投资领域——新型房产。

You+青年公寓是顺为资本在该领域投资的第一个项目。此后一波长租公寓、短租公寓等新型房产公司也相继获得了其他投资机构的投资，可以说，顺为资本是该赛道的开创者。

不过当媒体报道“雷军系”开始布局长租公寓时，外界开始纷纷猜测顺为资本突然进军房产行业，是否与小米未来的智能家居布局有关。

类似的烦恼也出现在2015年顺为资本开始进军农村互联网的时候，当时这一动作被人解读为小米希望借此建立农村市场的销售渠道，扩大农村市场。

然而事实并非如外界所猜的那样。程天介绍，当时雷军提出农村互联网赛道的背景是，随着4G网络的普及，小米旗下的红米手机开始从一二线城市向农村市场渗透。雷军认为这是智能手机开始向农村市场渗透的标志，也是进行投资的好时机。

外界时不时将顺为资本的投资动作和小米的业务联系在一起，这让许达来感到有些无奈。

一位熟悉他的同事回忆称，有一次网上出来了一篇关于顺为的报道，大意是顺为资本这条船是跟随着小米和雷军的风向走的。一向喜怒不形于色的许达来看到之后不太开心，他认为这矮化了顺为的独立投资能力。顺为资本只是在智能硬件领域形成了与小米生态链和小米投资部共同投资的关系，而在互联网金融、在线教育、新型房产、农村互联网领域则是顺为资本独立决策。

例如在线教育领域，顺为资本看中的是现金流稳定，用户体验效果好，续费率高的在线教育平台;在农村互联网领域，顺为资本更为看好的是基于传统农业模式下的B2B2C模式的农村电商以及农村金融。这些基于未来市场发展的判断与其他财务投资人并无不同。

实际上，即使在智能硬件领域，顺为资本内部更多是以双赢的模式来看待双方的合作。顺为资本+小米生态链的模式始于2013年底。

Ninebot创始人高禄峰告诉《中国企业家》，在接受顺为资本以及小米的联合投资后，在小米生态链的帮助下，其Ninebot mini平衡车电机成本下降了近一半，在去年11月发布的小米平衡车价格仅为1999元，仅为当时市场上同类产品平均售价的七分之一，销量超过30万台，成为国内市场份额第一的平衡车。

因销量增长，Ninebot获得了估值溢价，顺为资本也因此获益。目前顺为智能硬件的投资项目数量已达50余家。

在顺为资本的两名创始合伙人中，许达来的亲和力似乎不如雷军。因为其谨小慎微，考虑周全，因此在创业者眼中，许达来并不是“那么容易搞定”的投资人。

在顺为资本刚刚成立的时候，大家对于某个汽车配件的创业项目表决，许达来觉得商业模式有问题。后来这个创业者去办公室找了许达来两三次，希望获得其通过，但许达来始终没有松口。后来这家创业公司的商业模式被验证行不通，只好转型，而公司的两名核心高管也已相继离开。

雷军和许达来的投资组合，与红杉的沈南鹏与周逵，IDG中的熊晓鸽和周全，创新工场的李开复和汪华等这些搭档一样，前者负责选择VC机构驶入哪条航道，而后者负责执行，并小心避开龙卷风和海底的冰山，在此过程中捕捞鲨鱼苗。

　　 「 小试牛刀 」

6月10日51Talk在纽交所上市，这是顺为资本第一个IPO上市的项目，这对于顺为资本和许达来来说具有某种特殊的意义。这既是对于顺为资本过去5年投资的肯定，也让外界开始关注到顺为资本在除了智能硬件领域外，在其他领域挖掘项目的能力。

51Talk是一家做英语一对一在线教育的平台，其特色在于聘用菲律宾外教来提供外教服务。

时任顺为资本副总裁的李威最初接触51Talk是在其进行A轮融资的时候。李威对于聘用菲律宾外教的模式很感兴趣，菲律宾外教的成本仅为欧美外教的五分之一，这意味着在价格上具有很大的优势。

但是当时51Talk的收入仅有100万元左右，很难判断其未来的市场规模到底有多大，同时对于聘用菲律宾外教来教英语，用户是否接受这种形式也很难有结论。

该项目在顺为资本的投委会上获得了通过，但是到最后要出投资条款时，李威自己否定了该项目。“我们一期美元基金每个项目要求6倍回报，大家会偏谨慎，只会投一些自己确信的非常优秀的项目，所以我当时觉得这个项目可以投，但是能不能赚到6倍的回报，实际上我不是很确信。”李威说。

许达来对这个项目也有顾虑。他不否认51Talk的创始人黄佳佳很优秀，但对市场和菲律宾外教(产品)行不行得通打了个问号。

不过在B轮之前，有两件很重要的事情改变了许达来对这个项目的看法。他发现顺为来自北大的一位分析师，想要练英语口语，主动自费去51Talk学英语。这让他意识到这个市场比他想象的还大。

还有很重要的一点是，在51Talk融B轮的时候，他去了菲律宾DD(Due diligence，财务尽职调查)，发现很多菲律宾人其实口音不错，都是美国口音。而且菲律宾人很活泼，这在在线教育行业是很大的加分。老师的沟通和互动能力可以让孩子上课时的参与度有很大提高。

与此同时，在运行了一段时间后，51Talk的收入一直呈现曲线增长，这也增强了其投资的信心。

在51Talk A轮刚刚交割完毕后不到一个月的时间，李威立马冲过去做了B轮。后来考虑到51Talk在技术上需要支持，又将YY语音也拉过来一起投资，以帮助他们解决跨境语音和视频传输的问题。

从投资到51Talk上市，顺为资本仅用了3年的时间即实现了近4倍的账面回报，李威也从顺为副总裁升职为了执行董事。

但李威承认，51Talk或许明年收入达到8亿元再上市更为合适。实际上，资本寒冬和美股市场不景气的环境下，51Talk上市当天的表现并不理想，股价当日跌破发行价，估值仅为不到4亿美元。“51Talk提前上市是董事会与创始团队一致的意见。要想大卫战胜巨人，必须要有一个特殊的方法，这可以类比当年的58同城和赶集网，要在竞争对手之前占领先机。因此51Talk上市在品牌、竞争、团队、激励方面的意义要大于其融资的意义。”李威分析道。现在许达来和李威最为期待的是，明年这家公司的市值能达到10亿美金。

未来3年，顺为资本一期美元基金的项目将逐渐进入退出阶段，顺为资本即将迎来第一个收获期，包括一起作业网、小米、丁香园等项目，预计账面回报超过6倍。

与此同时，顺为基金的管理规模也越来越大，从当初的2.25亿美元到现在管理着17.5亿的美元基金和10亿元的人民币基金。

不过未来顺为资本仍将面临着挑战。如何在除了智能硬件之外的其他领域取得更好的投资回报，或许是顺为资本接下来撕去“雷军系”标签、树立其真正行业影响力的关键。此外，在消费升级的背景下，顺为资本与小米生态链是否还能依照“单品爆款海量”的小米模式，继续为被投公司创造附加价值也值得思考。

最近许达来和公司的同事正在筹备着，将过去5年中顺为资本成长很快的被投企业的LOGO集合起来，在顺为办公室进门左手边做成一面LOGO墙。这些公司代表着顺为的过去，而在墙壁空白的地方，正是顺为未完待续的未来。