新三板监管大调整酿利空 九鼎、中科招商模式被否 融资不得进二级市场

一、焦虑等待整整5月，迎来政策落地

　　 证监会 27日表示，对金融类机构挂牌新三板
作出原则性安排，国家相关机构批准设立并颁发许可证的金融机构以及符合条件私募基金机构可以在新三板挂牌并 融资 ，全国股转公司(新三板)应制定具体挂牌条件，从严监管已挂牌金融类机构，并实施差异化信批及监管要求。

　　晚间，股转系统发布新三板分层管理办法，2016年6月27日起，正式对挂牌公司实施分层管理。尚未正式挂牌的申请挂牌公司可以按照《分层管理办法》的规定申请进入创新层。申请进入创新层的申报文件、操作流程和申请挂牌同时发行股票的具体要求另行发布。进入创新层的挂牌公司应当设立董事会秘书并作为公司高级管理人员。私募基金管理机构按照相关监管要求整改后，符合创新层标准的，可以进入创新层;小额贷款
公司、融资担保公司、融资租赁 公司、典当行、商业保理公司以及互联网金融 等特殊行业挂牌公司，在相关监管政策明确前，暂不进入创新层。

　　同时，股转系统发布《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》，对私募基金管理机构新增8个方面的挂牌条件，其中，创业投资类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在20亿元以上，私募股权类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在50亿元以上;募集资金不存在投资沪深交易所 二级市场 上市公司股票及相关私募证券类基金的情形，但因投资对象上市被动持有的股票除外。小额贷款公司、融资担保公司、融资租赁公司、商业保理公司、典当公司等具有金融属性的企业，在相关监管政策明确前，暂不受理其它具有金融属性企业的挂牌申请。

二、金融类机构挂牌条件提高，不得二级市场买股，九鼎、中科招商模式被否

针对私募金融类机构在新三板挂牌融资的政策，证监会新闻发言人张晓军27日表示，2015年以来私募金融机构频繁融资，引起社会质疑，为此证监会就金融类机构在新三板挂牌融资进行了调研论证。

张晓军表示，证监会在广泛调研并充分听取市场意见的基础上，对金融类机构在新三板挂牌融资进行原则性安排，国家金融管理部门批准设立并颁布许可证的机构，以及满足条件的私募基金公司可以在新三板挂牌融资，全国股转公司应该制定具体挂牌条件，从严监管已挂牌的金融类机构，并实施差异化的监管要求，证监会将坚守新三板服务实体经济的定位，打击违法违规行为，保护投资者权益。全国股转公司将制定具体的挂牌条件并加强监管。

　　2015年股转系统出具的反馈意见中，最关心的问题是互联网私募平台的合规性。而互联网私募平台的监管政策始终未能落地，成为一大障碍。2015年10月证监会下发通知对股权众筹
进行专项检查，之后私募股权行业监管政策频出，而对互联网私募却再未有其他动作，所有私募股权平台都在黑暗中摸石头。

在合规性上有两点非常关键，一是是否向不特定对象募集资金，二是单个项目投资者人数是否超过200人。互联网私募平台在2015年下半年之后纷纷采取了合格投资人认定措施，来满足监管要求。

而因新三板挂牌金融类机构融资频频，引发公众强烈关注和质疑后，监管层出于审慎考虑，自2015年12月21日起，暂停了私募等金融类机构在新三板挂牌融资。

此次证监会表态及股转系统的发文表明此项工作进入到了收尾阶段。但是根据《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》，增加了“创业投资类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在20亿元以上，私募股权类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在50亿元以上”两项门槛。这两点可以将大部分管理不规范的小型私募机构排除在外。此外，通知里的“募集资金不存在投资沪深交易所二级市场上市公司股票及相关私募证券类基金的情形，但因投资对象上市被动持有的股票除外”这条实际上代表监管层对九鼎投资、中科招商模式的否定。

三、九鼎投资、中科招商曾被指旁氏融资

2015年A股大牛市，新三板热火朝天。但是风风火火的新三板市场面前，展现在眼前的却是九鼎投资、中科招商为首的PE机构在疯狂蚕食刚刚稍有起色的新三板。在新三板上大举融资圈钱，已经严重影响到新三板刚刚建立起来的市场秩序。

　　多数观点认为，金融企业在新三板遭质疑，主要在于私募股权募资规模已经到了令人瞠目结舌的地步。截至2015年12月，新三板挂牌公司通过3018次定向增发
累计募集金额1432.17亿元，其中，仅九鼎投资、中科招商、硅谷天堂、达仁资管等类金融
大佬，募集金额就已经超过350亿元，占新三板总融资规模的24.7%，从新三板中分流出了大量的资金。而这其中最典型的是九鼎投资，它一家募集资金就达到100亿，占类金融募集资金的近三分之一。目前，新三板市值排名前十的金融类公司占八家，九鼎投资以1000亿市值独占鳌头，新三板已经成了金融股的“集中营”。

　　去年5月，九鼎投资耗资41.49亿元收购了中江集团100%的股权，从而间接持有A股上市公司中江地产72.37%的股份。“中江地产”已于去年底更名
为“九鼎投资”。借壳
上市之后，九鼎集团将旗下私募股权投资业务昆吾九鼎注入上市公司。11月份复牌之后，中江地产一口气创下了14个涨停板的惊人走势，股价从13.14元涨至49.92元，九鼎投资账面浮盈超过100亿元。

　　同年11月，中江地产发布定增
预案，向同创九鼎、拉萨昆吾(九鼎投资全资子公司)和中江定增1号募集120亿元资金用于基金份额出资和“小巨人”计划两个项目，其中前两者以每股10元合计认购11.56亿股。发行完成后九鼎投资合计持有中江地产90%的股份。值得一提的是，若定增成功，以春节前九鼎投资收盘价37.98元计算，参与定增的同创九鼎及其子公司拉萨昆吾将获得超过323亿元的浮盈。

　　同样，去年以来，中科招商因连续举牌
17上市公司备受市场瞩目。2015年4月9日晚间，挂牌新三板尚未足月的中科招商同时抛出两份公告：一份宣布50亿元定增完美收官，另一份表示将再启动35亿元定增。仅半个月后，中科招商于4月24日晚间宣布，称35亿元定增已达成认购意向。短短一个月时间，中科招商已完成两轮定增，合计募资85.42亿元。

　　自去年6月股市深度调整以来，中科招商已通过旗下子公司中科汇通股权投资基金逆势举牌了16家A股上市公司，涉及金额达48.45亿元，行业涉及房地产
、计算机、电子设备制造、农林牧服务业、化学原料 与制品、医药制造、进口原料批发、有色金属
等。持股在10%以上的包括朗科科技、宝诚股份、国农科技;持股在5%左右的有10家，包括沙河股份、丰乐种业 、赞宇科技、宁波富邦等。

有业内人士认为，新三板PE这种融资模式类似于旁氏融资，旁氏融资就是债务人的现金流既不能覆盖本金，也不能覆盖利息，债务人只能靠出售资产或者再借新钱来履行支付承诺。

四、类金融机构已挂牌公司遭限制，未挂牌机构上新三板机会渺茫

　　在暂停金融类机构挂牌新三板之后，今年1月下旬，监管层又把暂停的对象扩大到整个类金融机构。广州市金融局在《2015年广州金融创新
发展重点工作实施方案》中的描述：类金融机构，包括设立融资租赁公司、商业保理公司、股权投资机构、小额贷款公司、融资性担保公司、各类互联网金融企业等。

　　2016年1月份，拿到挂牌批准函及在审项目中，仅PE项目就有中信资本(天津)、朱雀投资、东方富海、东方港湾、盛世景、德同投资、涛石投资等多家，加上小贷
公司、信托、公募等，排队的类金融企业总数约有几十家左右。

今天证监会的声明表明了监管层在进行了长时间调研、讨论之后，对金融类企业挂牌有了一个正式的表态，该项工作有了阶段性的进展，符合条件的私募类机构挂牌新三板将不再有障碍，而市场普遍关注的，数量庞大、风险高发的类金融机构挂牌新三板事宜恐无限期搁置或取消。

今日晚间股转公司发布的《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》印证了该观点：小额贷款公司、融资担保公司、融资租赁公司、典当行、商业保理公司以及互联网金融等特殊行业挂牌公司(统称“类金融机构”)，在相关监管政策明确前，暂不进入创新层。

五、1000余家公司符合条件进入创新层，转板 预期下将对A股形成压制

根据股转系统数据，目前共有1124家企业符合进入创新层的条件，占比16%。

安信证券新三板研究团队指出，创新层占新三板总体指标如下：营业收入占比为37%，净利润占比达53%，市值占比为59%，融资占比为71%。创新层家数占比为16%，净利润、市值、融资占比均超过50%，这充分体现了创新层的优质属性。这也与纳斯达克市场的分层情况相似，而纳斯达克的全球精选层的市值占总体超过90%，成交金额也超过80%。

同时，安信证券新三板研究团队对分层标准的修改也提出了一些看法。认为，新的标准主要进行了三处修改，标准一放宽，收纳更多具有利润体量的公司进入;标准三趋严，通过增加合格投资者数量遏制为了上三板而进行市值情况，同时附加条件中融资加设1000万的标准，对上市公司融资能力提出更多要求。

全国中小企业股份转让系统的数据显示，截至5月13日，新三板总计7130家挂牌公司总市值达2.97万亿元。今年以来，共有1204家挂牌公司发行股票总计融资519.7亿元。

符合创新层条件的众多公司的转创业板的预期，叠加前述限制新三板融资进入二级市场，从供应面和资金面两个方面形成利空，恐怕都将对目前已经疲弱的A股造成打压。