乱世英雄起四方 笑看骤冷骤热的VC之“乱世怪象”

　　近一年来，中国的创业投资(VC)市场有些喧嚣。大量热钱涌入，无数新的创投公司及基金成立，动辄号称千万美元量级的投资案子层出不穷，还真是让人眼花缭乱，目不暇接。更令人大跌眼镜的是，似乎谁投得又多又快，谁就是 VC 界的“实力派”。在“实力派”的名头下，大家纷纷迅速出手，不求最好，但求最快。而有些在行业冰冻期曾经无所适从陷入迷茫的 VC，如今也因手握重金而再度风光无限，有业界人士描述为，递名片时都不看对方一眼，颇有些舍我其谁的态势。或许，VC这个行业骤冷而后又骤热，这种变化让人一时还难以适应，于是林林种种的怪象也随之而来。

　 ? 真假莫辨的“框架协议”

　　如果一个创业者告诉你说他手上已经有了三五个“框架协议”(term sheet)，正在挑选中，而且还在寻找条件更优惠的 term sheet，你无需感到惊诧。因为事实就是，现在的创业者拿term sheet 似乎并不是什么难事。尤其是对那些看起来还比较不错的项目，有的投资者甚至会在见了一两次面后就抛出term sheet。有人形容说，现在term sheet满天飞，创业者伸出手往空中随便一抓便能拿到一份。这话虽然有些夸张，但也在某种程度上说明有的投资者对term sheet并不够严肃。

　　虽然 term sheet 通常并不具有法律约束力，但它毕竟是未来可能达成的投资交易的原则性规定，一旦创业企业接受了 term sheet，就意味着双方已经对投资条件的框架达成一致意见。因此，投资者需要和创业公司进行多轮的沟通，并在投资意向及相应的条件基本确定之后才会给出term sheet。对于投资者轻率抛出的term sheet，创业者可能会以为是件好事，其实不然。相反，创业者可能是最早也最易受其伤害的。Term sheet 中真正具有法律效应的只是对于锁定期的约定：即创业者在签定了该协议后在一定期限内不得再和其他投资机构洽谈，锁定期通常为3个月。如果该term sheet本身并不是经过认真考虑后发出的，很可能 3个月过后，投资机构依然未能通过该项投资，而创业企业则失去了融资的最佳时期。另外，还有的创业者因收到这类草率的term sheet，而错误地估计了自己企业的价值，同样失去了融资机会。

　　因此，对于创业者来说，要学会分辨哪些term sheet是有诚意的，哪些只是“探路石”。只有那些来自于投资机构中的决策者，并经过多轮沟通探讨后发出的 term sheet，才真正具有价值。

　 ? 草草了事的“尽职调查”

尽职调查是投资流程中相当关键的一个环节，因为尽职调查的结果是决定投资与否的关键，同时也会对投资的条件产生重要影响。以往人们常常告诫创业者，要对尽职调查充分重视，并进行完整的信息披露，否则可能导致融资失败或融资成本提高等不利后果。但如今，却常常是投资者为加快投资速度而忽视尽职调查——缩短调查时间、减少调查项目、对很多调查中涉及的问题得过且过。

草草了事的尽职调查，短期看有利于在热潮中争夺好的投资项目，但从长期看，却可能是投资后发生问题的根源。程度较轻的可能只是带来投资后双方的摩擦，程度较重的可能让投资方重新审视当初的投资决策是否是个失误。

? 虚实难分的“投资金额”

大约在两三年前，千万美元级的投资案例在中国是相当难得，已经可以被归入“大额投资案例”的行列，而如今，隔三岔五就能听到、看到某某公司获得千万美元投资的传闻。但事实是否如此，还真不一定。

　　有据可查的一个案例是，在 2003 年上半年，媒体铺天盖地地报道分众传媒获得软银中国“数千万美元”投资，更有言之凿凿者说是四千万美元。但实际上，2003 年软银中国对分众传媒的第一轮投资还不到一百万美元。

近一年多以来，这种投资“浮夸风”有愈演愈烈之势，诸多新近融资的互联网相关公司，其实际融资额相对于媒体报道的数据几近可以打个半折。这种“浮夸风”，有的时候可能是媒体的误传，有的时候也是企业或投资机构有意而为之。

　 ? 一飞冲天的“公司估值”

与虚实难分的投资金额互为呼应的是越来越高的公司估值(Valuation)。人们仿佛又回到了“梦盈率”的时代。业界甚至开玩笑说每过一周公司估值就会翻一番。而那些正在融资的公司，看到新闻报道上与己类似公司的超乎想象的融资金额，当然也要狮子大开口，否则似乎就不足以证明自己的价值。

过高的公司估值，使得有些创业公司拿到超过它实际需要的钱。所谓“钱多坏事”，既然资金富裕，创业公司于是开始快速地烧钱。但不符合实际需要的“烧钱”当然难以带来相应的公司成长，这迫使他们进入调整甚至裁员的过程——烧完了上一轮融资的钱，浪费了两年宝贵时间，公司又回到了原点，形成了恶性循环。在这个过程中，不论是创业团队，公司雇员，还是投资机构，实际上都受到了伤害，没有受益者。

? 装在一个篮子里的“投资组合”

创业投资讲究投资组合(Portfolio)理论，其组合的含义包括不同行业、不同地域、不同阶段、不同时间的投资组合，这样可以避免因一些不可控的风险造成的投资整体损失。

但是在越来越讲究出手速度的今天，投资者们似乎抛弃了传统的组合观点，恨不能一年之内就把所有的资金投放完毕。有的基金在去年刚做完募资，今年就投完了一多半的资金，明年又要开始进行下一轮募资了。

如果中国宏观经济环境趋好，境外资本市场也蒸蒸日上，如此集中的投资，可能会大获全胜。但如果在一两年后环境发生变化，也有可能会是满盘皆输。事实上，国外很多基金投资人(LP)已经对这样的投资速度表示了忧虑。

　　面对中国创投市场如此种种的怪象，我们的疑虑在所难免：热闹的中国创投市场能持续多久?什么时候这个市场会进入调整期，回归到自然的状态?不过，俗语又云，乱世英雄起四方，也许中国的“Google” 正在诞生之中。但愿我们只是杞人忧天。