监管盯上中概股回归跨市场套利动机 散户溢价接盘风险大

[彭博数据显示，目前在美交易的中概股市盈率中位数是16倍，而对标在沪深交易所上市公司的市盈率中位数则高达57倍。]

[2013年5月分众传媒在美退市时，市值约为36.21亿美元。后借壳“七喜控股”回归A股后，市值一度达1270亿元人民币，分众传媒的原股东和参与私有化的新股东收益约达428%。]

　　近期， 中概股回归 成为市场热议的话题。十多年前，一批国内互联网等新兴行业企业在境外上市，但主要资产和业务仍在国内。境内外市场之间巨大的估值差价带来了套利空间，中概股回归也引发了业内人士的争议。

有一种观点认为，真正好的公司，又怎会急于退出?但另一观点认为，把优秀的中国企业吸引回来，是中国资本市场发展的长久之计。此前中概股通过一纸协议就把利润都挪到国外，现在中概股回来则是反向的过程。这是值得思考的。

中概股海外遇阻

近日阿里巴巴集团提交2016财年年报，披露了美国证券交易委员会正在发起一项有关阿里巴巴是否违反联邦证券法的问询。相关资料显示，此次遭到问询主要是两方面原因：一是调查“双十一”节运营数据统计或披露的状况;二是其物流公司菜鸟网络的发展及会计操作问题。

尽管阿里巴巴回应表示，这只是一次例行程序，但是，这次询问依然使得阿里巴巴股价受到剧烈的影响，消息爆出当日下跌近7%，盘中一度下跌8.1%。

实际上，这正是说明了一个事实，境外市场监管严、违规成本高，而且存在做空机构随时做空的状况，远赴海外上市的中概股企业，其在海外资本市场的生存压力远远要大于国内市场。2014年，京东、阿里巴巴等中国科技企业纷纷赴美上市，一度成为全球的焦点。但现实情况却并不乐观。一年的时间里，十多个美国上市的中国科技公司股价下跌超过50%。

资料显示，在2014年曾先后获得阿里巴巴、小米投资的优酷土豆2015年第三季度净亏损为4.356亿元(约6850万美元)，上年同期的净亏损为1.976亿元(约合3110万美元)。优酷土豆2015年前三季亏损共超过2亿美元。

彭博数据显示，在市值前20的中概股公司中，10只遭减持最多的股票全部为互联网相关企业，对冲基金对这些股票的合计减持幅度超过25%。其中，对冲基金对“去哪儿”的合计减持幅度高达99%，对陌陌和汽车之家的合计减持幅度均33%。

　　回归有 跨市场套利 之嫌

境内外资本市场的差异令中概股企业看到巨大的套利空间，寄希望于通过回归A股推升其市场价格。彭博数据显示，目前在美交易的中概股市盈率中位数是16倍，而对标在沪深交易所上市公司的市盈率中位数则高达57倍。

在2015年疯牛行情期间，中概股回归已有加速势头;即便是自去年中以来遭遇了多次暴跌，归途中的中概股仍没有失去吸引力。在波动加剧、缺乏明确赚钱主线的下半年，中概股潜在的套利空间更受到资金的追捧。

据不完全统计，2015年以来共有39家公司宣布私有化，其中已完成私有化退市公司12家，而已达成最终协议或者已获股东大会通过公司11家。“中概股大规模私有化史上罕见。”有券商分析师如此点评称。

中金公司的研究报告称，即使中概股私有化回归面临着诸多挑战和困难以及时间成本上的不确定性，但A股市场的高估值溢价、高流动性、再融资功能等优点对中概股公司仍有明显吸引力，这也是中概股公司决定私有化的主要动力和推动股价上涨的主要逻辑。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新日前表示，显而易见，中概股回归更像是在一个发达市场与一个欠发达市场之间的制度套利游戏。除监管成本存在巨大悬殊外，在美股与A股之间还存在巨大估值差价的套利空间。在他看来，中概股从发达市场“逃”回A股市场，既是市场的倒退，也是市场的失灵，必须要有政府的干预与管控。

中小投资者溢价“接盘”或蒙受损失

年内以来，伴随战略新兴板的推出生变，中概股借壳也一度成为市场炒作的素材，尤其是奇虎360回归A股，更是扰动着整个二级市场炒“壳”一族的神经;炒作迅速升温、壳价水涨船高。更有上市公司公告参与认购私有化公司的股权投资，股价亦闻风大涨。

但这种大涨是否就是中小投资者的福音?并不必然。中概股完成私有化回归A股后，真正获益的是原股东和参与私有化的新股东，中小投资者往往是溢价“接盘”。2013年5月分众传媒在美退市时，市值约为36.21亿美元。后借壳“七喜控股”回归A股后，市值一度达1270亿元人民币，分众传媒的原股东和参与私有化的新股东收益约达428%。

而且，中概股借“壳”回归加剧股市非理性题材炒作。可以看到，一些盈利能力不佳、市值小的中小上市公司，往往被推荐为最可能被中概股借壳的A股“壳资源”，这些股价随之被爆炒。分众传媒借壳七喜控股后，股价从13.68元被迅速炒至历史最高价62.34元，最大涨幅为355.7%，市盈率最高达85倍。

不过，竞天公诚律师事务所合伙人陈进进对《第一财经日报》表示，中概股通过一纸协议就把利润都挪到国外，是值得思考的。现在中概股回来是反向的过程，中概股回来有跨市场套利，同时也要看到，把优秀的中国企业吸引回来，可以让原来流出的利润流回国内。不管是红筹架构在海外上市，还是回归，还是H股拆回来，都有两面性，把这些更多交还给市场，让市场判断，是中国资本市场发展长久之计。

政策对于借壳炒壳或收紧

今年5月情况发生转变。5月初，“暂缓中概股回归”的市场传言开始发酵。5月6日，证监会在例行发布会上称，近3年已有5家在海外上市的红筹企业实现退市后，通过并购重组回到A股市场上市。

市场对此提出了一些质疑，认为这类企业回归A股市场有较大的特殊性，境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象应当予以高度关注。“证监会注意到市场的这些反映，正对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。”

有国内券商的投行人士透露，目前中概股回归的路并没有堵死，监管层正拟定相关规则;未来的新政较之前可能有明显收紧，但不会完全终止中概股的回归。陈进进对本报记者称，未来在借壳和类借壳方面制定审核标准是有可能的。

他表示，在西方爆炒“壳”资源的做法是没有的，这是中国所特有的，监管者看到这个现象，可能就会减缓借壳和类借壳的审批。面对纯粹炒概念的现象，未来如何合理调配资金流向，运用监管之手来调节，针对有关行业专门出台措施防范资金套利的重组现象是可能存在的。

“监管对于无论是中概股还是其他借壳的股票应该是一视同仁的。证监会发文等各方面反映的信息明确的意思是通过前期炒壳、利用内幕交易，扰乱正常的市场进出通道，把壳爆炒之后，让部分人从中获益的现象，确实引起了监管者的注意。监管机构未来也会出台政策或法规文件加强市场监管，避免利用政策套利、没有实质价值创造的不良市场现象，要通畅进入退出的良性通道。让盈利不好、符合退市条件的退出市场，而不是退市前期通过壳的爆炒、增加概念，让某些人从中渔利。这个监管的信号是比较强烈的。”陈进进告诉记者。

但亦有机构人士对此提出异议。“应该将中概股私有化与在A股上市分开来看，在境外退市，不意味着一定要在境内上市。”一位长期从事中国企业赴境外上市业务的律师对《第一财经日报》称，对于盈利能力强、现金流好的企业，在公司股价被低估的时期增持公司股份，本身就是很理性的投资，对于真正好的公司，又怎会急于退出?