巴菲特是如何对伯克希尔哈撒韦(NYSE:BRK.A)进行估值的?

　　 巴菲特 的 伯克希尔哈撒韦 可以说是全世界最有意思的公司之一了。在过去40年，巴菲特利用企业经营性活动产生的自由现金流收购了大量的优秀企业，比如DQ冰淇淋，绿箭，卡夫亨氏公司，Geico保险公司，通用再保险公司等。那么伯克希尔哈撒韦这个公司到底值多少钱呢?巴菲特自己又是如何对它进行估值的呢?答案就在巴菲特的股东信里。

▌一、全世界最知名，最成功的“壳”公司

伯克希尔哈撒韦可以说是全世界最知名和最成功的“壳”公司了。

这个曾经的纺织公司已经摇身一变成为巴菲特旗下所有子公司的母公司了。

基本上每个投资者都知道伯克希尔哈撒韦，因为这个公司的董事长是巴菲特。

巴菲特刚接手的时候这个公司的股价才不到7美金。经过50年的努力，巴菲特把伯克希尔哈撒韦的股价搞到了21万美金每股，是全球股价最高的公司。

别以为21万美金很贵!伯克希尔哈撒韦的每股净利润可是1.46万美元哦。

与此同时，伯克希尔哈撒韦的市值也高达3400亿美金，位列福布斯排行榜前50.

伯克希尔哈撒韦是全世界最奇特的公司之一。按照销售额计算，它是美国第十二大公司;按照盈利计算，它是美国第十四大公司。在保险和再保险这个行业，伯克希尔哈撒韦仅仅次于AIG，是美国第二大保险公司。

可是这样的一个公司竟然没有被列入任何大盘指数，也没有被列入标普500。

原因很简单，伯克希尔的股价太高，成交量太低，换手率太低。华尔街分析师很少研究伯克希尔哈撒韦也是有原因的，因为它一年到头都没几笔交易，无法为经纪人带来佣金和利润。这也就是为什么华尔街只有4-6个分析师覆盖了这个股票。

正是由于这些特殊情况，伯克希尔哈撒韦常常出现被低估的情况。

并且，在过去50年里，伯克希尔哈撒韦既没有合过股，也没拆分过，最有意思的是它从来没有分过红。

分红的逻辑是钱在上市公司手里的利用率没有在股东手里高，这个时候上市公司应该把钱还给股东让股东自己来分配。

但是呢，巴菲特是个大类资产配置的天才，所以在绝大多数时候，钱在伯克希尔哈撒韦手里都比在股东手里更有效，因此伯克希尔哈撒韦也就从来没有分过红。

作为一个投资者，其实我更感兴趣的是伯克希尔哈撒韦这个公司到底值多少钱,以及巴菲特是如何对这个公司进行估值的呢?

　　 ▌二、伯克希尔哈撒韦基本信息

伯克希尔哈撒韦(A类股票)的股价目前是20.9万美金每股，B类股票是139.71美金。

整个公司的总股本是164万股，市值3600亿美金，公司总资产5520亿美金，所有者权益2590亿美金，平均每年的自由现金流是160亿美金。

每股净资产(BookValue Per Share)15.5万美金。

实际上只要巴菲特还健在，伯克希尔哈撒韦的下跌风险非常有限。

自2012年巴菲特在股东信里曾表示，只要伯克希尔哈撒韦的PB(市净率)低于1.2倍，伯克希尔哈撒韦将会不限额度的回购，因为巴菲特认为如果股价低于市净率的1.2倍(18.6万美元)，伯克希尔哈撒韦就被严重低估了，他非常乐意在公司被低估时候回购股票。

那么伯克希尔哈撒韦的财务能力能支持持续的回购吗?

我觉得是可以的，因为伯克希尔哈撒韦每年产生160亿美金的自由现金流。

　 ▌三、伯克希尔哈撒韦控股的子公司和持有的股票

2015年，卡夫亨氏公司已经被巴菲特和3G资本给彻底私有化了。

除此之外，巴菲特持仓最高的股票有富国银行，IBM，可口可乐，美国运通和菲利普66。

目前，伯克希尔哈撒韦持仓的股票总价值是1000亿美金。

这些股票还不过是伯克希尔哈撒韦涉及到的公司的九牛一毛。

伯克希尔哈撒韦旗下有大量的非常优质的子公司。

我来给你数数你天天吃喝玩乐的产品里有哪些是跟伯克希尔哈撒韦相关。

1. DQ冰淇淋

2. 益达口香糖

3. 绿箭口香糖

4. 可口可乐

5. 太平饼干

6. 德芙

7. 士力架

8. MM豆巧克力

9. 荷式冰球

10.果珍

11.亨氏番茄酱

12.鬼脸多多

13.奥利奥

我查完这份名单我自己都震惊了。我们都是站在巴菲特身后的男人们和女人们啊。

伯克希尔哈撒韦的子公司涉及4个主要的业务：

a. 保险业务

b. 资本密集型业务

c. 制造商，服务业和零售业务

d. 金融和金融产品业务

为了便捷，这里把伯克希尔哈撒韦的业务简单归为保险业务和非保险业务。

2015年，伯克希尔哈撒韦保险业务的经营性利润是63.8亿美金，非保险业务的经营性利润是188.2亿美金，整个公司的经营性利润是252亿美金。

另外，经营性利润对伯克希尔哈撒韦越来越重要，这是因为在过去30年其从一家投资公司正在逐渐转变为一家经营性的公司。

从1970到2000年，其每股持有的投资金额的年化增长率接近20%左右，然而从2000年开始这个数字仅仅只有6.6%。

与此同时，伯克希尔哈撒韦的每股税前利润增长依旧保持20%的年化复合增长率。

▌四、伯克希尔哈撒韦的估值

那么如何对伯克希尔哈撒韦进行估值呢?

伯克希尔哈撒韦旗下的公司众多，简单的一些财务指标可能并不是很好的估值方法。

而这个公司的CEO是巴菲特。在巴菲特的股东信里，他曾经手把手的教过投资者如何对伯克希尔哈撒韦进行估值。

巴菲特在1995年的年报里曾说，查理芒格和他认为如果要对伯克希尔哈撒韦估值，有一张表格至关重要。这张表格基本上决定了伯克希尔哈撒韦的内在价值。

这张表格有两个关键的财务数据：

1.平均每股持有的投资金额(包含现金与现金等价物)

2.每股在扣除利息和经营费用之后，来自本身的营业利润(未扣除所得税，已扣除投资股票所贡献的股息收入与资本利得)

巴菲特实际上是把整个伯克希尔哈撒韦一分为二。

一家是由伯克希尔哈撒韦手里股票构成的投资公司。

另一家是由伯克希尔哈撒韦所有经营性业务构成的公司(包含保险业务和非保险业务)。

按照这个逻辑，伯克希尔哈撒韦的内在价值由两部分组成组成，一部分是每股持有的投资金额，另外一部分是对经营性业务的估值。

对于一个投资公司来讲，每股投资金额就大致等于其内在价值。

那么对伯克希尔哈撒韦旗下的经营性业务如何估值呢?

答案就在巴菲特的股东信里。

在1996年的年报中，巴菲特称，目前的股价基本反映了伯克希尔哈撒韦的估值状况，这个时候其股价是3.41万美金，换句话说，内在价值也应该是在3.41万美金。

而在1996年时，伯克希尔哈撒韦的每股投资金额是28，500元，每股经营性利润是421美金。如果内在价值是3.41万美金的话，巴菲特对伯克希尔哈撒韦的经营业务估值时使用的PE是13倍。

　　 计算方法如下：

(34,100-28,500)÷421=13

在1997年的股东信中，巴菲特认为伯克希尔的内在价值较去年增加的幅度与净资产(book value)增长的幅度一样。

1997年伯克希尔哈撒韦的净资产增长了34.1%，因此1997年的内在价值是46，000美金。

按照这个内在价值来计算，巴菲特对伯克希尔哈撒韦的经营业务估值时使用的PE是11倍。

1998年的股东信中，巴菲特认为伯克希尔哈撒韦的内在价值增长了18%左右。

由此可以得出，巴菲特对伯克希尔哈撒韦的经营业务估值时使用的PE是13倍。

而当巴菲特给伯克希尔哈撒韦经营业务11-13倍PE时，当时整个美国的利率大概是5%。

在今天美国的利率接近于0，理论上应该给个13-15倍PE。

有了当时利率的环境，有了巴菲特对其公司经营业务的估值数据，那么剩下来的就是体力活了。

为了保险起见，我们将PE倍数定位10，从而提高安全边际，保证资金的安全。

因此，我们可以得出伯克希尔哈撒韦目前的内在价值是每股283，000美金左右。

而今天伯克希尔哈撒韦的股价是20.9万美金，内在价值比股价高35%左右。

　 ▌五、结语

每当我发现一个被低估的股票，我首先会问自己一个问题“为什么这个股票被低估了?”

这就相当于别人向你便宜卖一个很便宜的房子，你首先会思考的是这个房子为什么会这么便宜。

以下几个因素决定了伯克希尔哈撒韦存在被低估的可能性。

1. 业务复杂，很多人无法对伯克希尔哈撒韦估值。

2. 成交量低，仅仅只有4个华尔街分析师覆盖，属于冷门股。

3. 不在任何指数里，买盘人数有限。

伯克希尔哈撒韦的内在价值比较容易确定，因为巴菲特曾经公开过他对伯克希尔哈撒韦的估值方法。

与此同时，由于公司承诺过低于1.2倍市净率就无限回购，因此下跌风险也是很有限的。

然而，对任何有明星CEO的公司来讲，永远面临着失去这个明星CEO的风险。

伯克希尔哈撒韦也是如此。