新东方分拆在线教育挂牌新三板，可能是场会输的赌局

俞敏洪曾称，“任何一家教育机构，排斥线上教育只做线下教育不能完成教育的全部内容。”

3月20日，新东方旗下 在线教育 资产——北京新东方迅程网络科技股份有限公司（下称“ 新东方在线 ”） 挂牌 新三板 ，成为美股和新三板组合的资产配置。从三月中旬，新东方（NYSE：EDU）的股价一路走高，已经位于60元/股附近，创新东方2009年以来的股价最高点。

尽管新东方是中国教育领域巨头，但整个中国教育市场资源分散，新东方也不例外。以新东方在线为例，其营收2016年一季度为7889万元，仅占集团总营收的不到5%，在线教育还在上半场。

新东方在线的挂牌体现了新东方集团对于未来的思考和集团转型战略——在线教育和线下教育的关系，协调好就双赢，协调不好可能双输。

在线教育分拆挂牌

新东方在线是2005年成立的新东方集团子公司。在新东方在线之前，新东方已经开始在线教育的实践，但用新东方在线CEO孙畅的话说，那是在线教育1.0时代。1.0时代没有课程，更多的是集团教育信息的展示。孙畅认为，在线教育的发展和技术的进步息息相关。

2004年左右，中国的互联网基础建设发生了很大的变化，实现从拨号上网到光纤的转化，家庭个人PC的普及给在线教育带来全新的机会， 资本 对在线教育有了第一波的投资。录播课程是在线教育的真正雏形。那时正逢新东方筹划上市，集团层面看好在线教育的发展前景，成立新东方在线，孙畅也是那个时候来到新东方在线的，“建立一个无边界的互联网学校，用互联网的方式将新东方的教育分摊到更广阔的距离”，孙畅告诉经济观察报记者。

在孙畅的记忆中，新东方在线2005年营收大约六七百万元，“我们一开始最想要生存下来，如果做一两年没有盈利可能就会关门”。2007年新东方在线实现盈亏平衡，对于孙畅来说这算是完成了第一个小目标。

2009年，新东方在线开始思考如何将营业收入从两千万做到一个亿，最终选择了从考研产品入手，这也是新东方集团的优势之一。新东方在线内部也开始拓展考研团队，从英语教学拓展为全科教学。

2012年新东方在线发展速度减缓。孙畅告诉经济观察报，“感受到真正互联网的发展”，有很多的创业公司进场，新东方在线受到了移动端的冲击，集团层面希望在移动端有更大的投入。

“不止2012年的时候有危机感”，新东方在线的COO潘欣称，2014年之前无论发展快慢都有很强的危机感。因为用户的需求没有启动，市场的未来还不清楚。但2014年YY大举进入，“豁然开朗，众人拾柴火焰高，大家一起培育市场，2014年我们明显感受到用户需求开始往线上迁移。”潘欣说。

2016年2月1日，新东方集团宣布，新东方在线获得腾讯旗下机构的3.2亿元投资（5000万美元），同时宣布新东方在线计划在国内上市。一年后，新东方在线成功在股转系统挂牌。新东方集团持有新东方在线67.97%股份，占据控股股东地位。俞敏洪通过股权关系持有新东方网的控股权，是新东方在线的实际控制人。代表深圳市腾讯产业投资基金公司的“林芝腾讯”持股比例为12.29%，腾讯社交网络事业群总裁汤道生代表腾讯出任新东方在线董事职务。

新东方网的主营业务收入为在线教育服务、品牌授权及软件服务，也就是B2C和B2B商业模式。业务覆盖学前儿童、中小学生、大学生以及职业人群。

B2B模式下有新东方教育云、酷学多纳品牌授权业务以及教育科技相关的软硬件服务。面向个人的产品主要包括：新东方在线（“录播+ 直播 ”课堂）、酷学网（直播课堂）、新东方批改网（网络批改）以及酷学多纳（多纳系列App、直播课）。其中，新东方在线、酷学网及新东方批改网的PC端累计注册用户逾1300万，移动端累计注册用户逾150万。

新东方在线在2014年度、2015年度和2016年1月-3月，分别实现营业收入2.16亿元、3.18亿元和0.79亿元；实现净利润分别为1062万元、1544万元、368万元。

在线教育与线下教育的关系

“我们希望在线教育的方式完全有别于线下教育，希望在线教育能够效率更高、更个性化、有更多互动。”孙畅称，新东方在线和线下教育发展都十分的迅速，新东方在线成立当初就很独立，不希望受到线下教育制约。他在采访中多次重复强调，“致力于在线学习这件事是成立的，是一个好的学习方式。”

在孙畅看来，新东方线上线下并不存在竞争关系，即便有一部分竞争也是微小的，从营收占比就能看出来。“虽然有微小的替代关系，但也有更多合作关系”。

东兴证券分析师认为，新东方的问题不在于线上对于线下的冲击，也不是靠转型在线教育能够解决的。新东方主要问题来自于培训模式、管理结构以及行业性的放缓。目前在线仅占总收入的5%。未来要兑现业绩还需要很长的时间拓展教育市场、发展在线教育对于新东方而言是左右互博的悖论。在线教育客单价低，且严重冲击新东方的线下价格体系，“应该结合新东方现有的线下优势，依托老师和学生的信任关系发展在线教育，作为增收和补充线下教育的支点，才是新东方在线的发展方向”。

新东方正在探索“面授+在线”的方式，据潘欣称，新东方20-30%的学生采取这种方式。

自YY高调进入培训市场和互联网教育的兴起，新东方以往的名师大班模式遭遇了挑战。目前，YY、有道、沪江等在线教育机构都在国内考试培训的细分领域发力，新东方以往在该细分领域的绝对优势地位受到严重挑战。互联网教育的快速发展倒逼新东方的整体改革，俞敏洪不得不重新思考线下课程和在线教育的关系。据媒体报道，在新东方原有体制下，新东方在线和各新东方学校经常会在教师使用、课程设置上产生矛盾，甚至导致了教师外流的现象。

俞敏洪曾在公开演讲中称，“未来线上线下结合的方式，将会在任何教育领域如虎添翼。我从来不认为教育会纯粹走线下，除了个别现象，我也不认为纯粹教育能够在线上全部完成，尤其在移动互联网前提之下，所以未来教育模式将会多种多样，其中最厉害的教育模式，一定是把线上线下打通的教育模式。”

2015年，新东方成立国内大学项目事业部，整合线上线下资源。2016年7月，东方优播由新东方集团与新东方迅程（即新东方在线）共同投资成立。旨在通过互联网技术进一步地改进整个K12阶段教育的教学品质和水平，以北京的优秀教学资源为核心基础，通过互联网技术方式输出到三四线城市。

潘欣称，新东方的母品牌和行业内最强大的师资团队，教学教研的漫长积累是新东方在线的优势，线上线下应该结合而不是冲突。

除了如何更好整合线上线下之外，新东方的线上教育还存在另外一个挑战，就是手机端对于个人电脑端的冲突。

孙畅意识到了这点，他表示新东方在线在2017年有两个关键词：移动和体验，即在移动端有更多的产品和用户，在产品方面有更好的用户体验。希望在线学习的体验有全面的提升，“教育应该是多场景的学习方式，不存在移动替代PC的情况”，今年将发力移动终端，争取对更广用户群的覆盖，同时提升用户体验，进行课程内容的深入研发。

另外，中国在线教育领域还处于群雄割据阶段。广证恒生预测仅中国K12阶段在线教育市场总量就高达3600亿，而且市场空间仍在持续增长。

新东方在线的市场份额并不如大家想象的那么高。 两年来，直播技术在教育行业的应用，搅动了在线教育市场的变革。诸多创业公司也势头正劲，比如51Talk登陆纽交所，2015年净营收为1.55亿元，2016年第三季度净营收为1.21亿元；VIPKID宣布C轮获得了1亿美元的融资，曾称2016年营收达到了10亿元……

潘欣坦承，新东方在线在K12领域是一个“后进者”，为了避开一二线城市有实力的竞争对手，更有效地借助新东方品牌与当地机构竞争，整体发展将采取“农村包围城市”策略，所以重点布局三四线城市。

新东方在线在K12上将采用“线上+线下”定点突破的打法。潘欣表示，新东方在线不会采取纯互联网的形式运作。“K12教育最大的障碍在于付费者是家长，使用者是学生，两者分离，如果采取纯线上的方式很难解决这两者之间的关系。”

此外，教育行业也迎来了 人工智能 的冲击，利用技术可以实现精准个性化的线上1对1辅导，专攻知识薄弱点，一位被新东方投资的教育企业董事长告诉经济观察报记者， 新东方在线单独挂牌，之后不需要和新东方集团合并报表，可以加大技术投入，短期净利润受到影响将不会影响到集团的股价。

挂牌的意义

分拆旗下业务单独上市是中概股拥抱国内资本市场的可选路径之一。

2016年2月份广证恒生的研报指出，当时国内教育龙头的新东方市值328.29亿元（即50.09亿美元），PE仅仅为23.7倍，而新三板教育行业的龙头企业华图教育（830858）市值60.8亿元，PE为66.5倍，创业板“教育第一股”全通教育（300359）市值达到164亿元，PE高达355倍，相比而言，在美上市的新东方目前估值远低于国内资本市场的教育企业。于是新东方选择拆分新东方在线并让它回国上市。

谈及新东方在线上市对新东方的意义，新东方教育科技集团CEO周成刚此前接受媒体采访时曾表示，“一方面，挂牌后，其在业务上将更具独立性，方便其在互联网领域做更多的开拓和实验，如和地面、和海内海外资源的整合，甚至进行收购兼并方面的尝试等，这将为构建新东方的教育和学习生态圈助力；另一方面，新东方在线的上市是一种象征，代表着新东方的眼光及对未来的信心。”

新东方在线CFO尹强也承认会进行更多的资本运作，挂牌后，新东方在线将利用资本力量，对外做一些投资和并购。 比如对现有的在线教育做一些整合，投资一些成熟的在线教育公司，以投资基金的方式参股一些初创公司，会投资一些有协同效应的公司，还会投资技术公司等。在问到具体标的时，其称现在还不能透露。

近年教育领域出现并购热潮。据统计，2016年全年中国教育领域的重大并购案多达72起，并购金额约为200亿元。去年6月，勤上股份成功收购龙文教育，交易金额高达20亿元。和君商学近日也成立教育产业并购基金，准备并购优良资产。

登陆新三板经常被看做转战A股的前奏，尹强说，“我们愿意去更大的舞台展示，但目前还是结合政策，先把业务做好。”