专访 | 鼎晖投资侯毅：拐点已至，教育投资回归理性

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成立于2002年的鼎晖投资是目前中国最大的另类资产管理机构之一，管理基金规模在200亿美金左右，属国内前列。除了私募股权投资业务，鼎晖还组建了包括创新与成长、证券投资、地产投资、夹层投资、财富管理在内的共计六大业务板块。 

2000年前后，中国民营经济蓬勃发展，催生出了一批消费行业的龙头企业包括蒙牛、双汇、美的等等。 这些企业背后，大多都有鼎晖的身影。 2012年后，移动互联网兴起，在传统行业已经颇有建树的鼎晖开始瞄向消费互联网。 

目前，鼎晖投资的资金80%集中在私募股权投资，主要做并购和大型中后期少数股权投资，20%左右的资金主要用于VC投资。 以大消费和医疗起家的鼎辉投资将教育放在大消费领域，基金规模大约在4亿美金，比重约占20%。此次亿欧教育采访鼎晖投资执行董事侯毅，聊聊中国顶级PE基金对教育行业发展的看法和独特的教育投资逻辑。 

教育行业，一段非理性的五年发展时期 

受政策的影响，近几年教育行业整体开始朝着合规化方向发展。侯毅向亿欧教育表示： “在政策规范、用户培育成熟、需求端旺盛的情况下，教育行业发展逐渐回归理性，如今这个时间点，反倒是进入行业的一个好的时机。” 

早些年，受到大环境影响，经济放缓，各行各业能提供好回报的资产变少，加上移动互联网技术对教育形态的改造，现金流正、投资回报率稳健的教育行业受到市场的热烈追捧。 

狂烈追捧下，行业容易滋生乱象。曾在O2O最火的时候，在线教育呼声达到一个新的高度， O2O的大起大落，也是在线教育这五年非理性发展的其中一个剪影。 除此之外，近几年上市的在线教育企业也表现平平，部分企业还出现市值大幅下跌的情况。事实上，很多在线教育企业不像大的互联网公司，已经完全被证明了商业模式了，“规模不经济”现象仍然存在。 

回顾教育行业发展面临的一些问题，侯毅向亿欧教育总结到： 

第一，价值和价格不匹配。 很多企业的估值严重透支了它所处的发展阶段，这样的估值没有任何安全边际，只要上市就立刻破发。 

第二，热钱多。 过去5年的市场流动性相对较高，人民币和美元资金充足。在在线教育刚兴起的前两年，很多投资相对而言都是非理性的，钱多的时候，看到“互联网”就进。 

第三，模式没有被验证。 无论是一对一还是小班课模式，甚至包括教学质量等各方面还没经过市场验证。教育获客不难，企业永远可以通过砸钱获客，但最终如何把客户留存下来，如何让客户认可你的产品，进而通过续费把获客成本降到一个合理的水平，很多在线教育企业并没有经过验证。 

鼎晖强调稳健和纪律性 

作为一家20多年的老牌PE基金， 风险控制和纪律性是鼎晖保持业绩稳健的关键。  

“ 关键的一点是，你要做你擅长的事情，不要跟风口。所谓跟风就是大家投什么，也跟着投什么，估值就被炒起来了。 ”侯毅谈到鼎晖的投资风格，比起企业热不热门，他们有其它的看重。 

鼎晖的投资逻辑，主要看两方面， 一方面是企业的质量。 目前市面上的很多教育企业的质量还是比较优质的，无论是产品模式创新、成长潜力等各方面都不错。 

而另一方面还要看估值。 很多企业的估值严重透支了它所处的发展阶段。投资本身就是个交易，交易就涉及到产品好不好，这是最基本的要求，除此之外，好的产品还要看价格。一个好的产品背后可能是一个好的公司，但并不意味着这是一个好的交易。

侯毅认为，“ 有些热门标的，也许从长期来看，它是有相当大的价值，但是投资永远是在一个固定的期间，我们更要看当下这个交易是不是合理的。 ” 

除此之外，教育行业投资，鼎晖更加讲究长期陪伴。“ 短期的钱和教育行业的发展周期是不匹配的。 ”侯毅表示。即使是当初教育行业最市场化的幼儿园，从初期投入到盈利也得至少3年，所以太短的基金周期是和教育行业不匹配的。 

而鼎晖看教育的角度更多的是从行业整合的角度，从市场份额提升的角度，从现金流的角度去考虑标的。 在鼎晖，60%左右的项目其实是控股的收购项目，另一部分是少数股权的投资项目。 

鼎晖的投资风格也决定鼎晖投资更加深入产业。一方面，鼎晖主要做的是控股型投资，所以对于公司的管理等各方面都比较清楚，也比较深入。另一方面，对于一些成长性的企业来说，到一定阶段需要通过行业整合去扩张。而借助鼎晖的优势，鼎晖可以将被投标的作为平台进行一些整合扩张收购，提升市场份额。 

大型基金的价值，不仅要给投资人赚取超额回报，给被投企业提供支持，更重要的是还要做对行业、社会产生长期价值的事情，比如在衣食住行等方面为社会大众提供普惠的帮助。 

从PE的角度看，中后期和成长型投资很看重企业的现金流，你可以不盈利，你可以亏损，但你的现金流一定要是正的，我们才愿意投这么一个企业。侯毅谈到： “我们希望投的是一个好的商业模式，能踏实的把企业做起来，能把控好现金流，自己养活自己，而不是每年每个季度都在考虑融资。” 

投资投刚需，教育投品牌 

“互联网+教育”的本质肯定还是教育，无论科技怎么赋能行业提高效率，解决优质资源在时间和空间上的局限，都得体现教育的本质。”侯毅谈到，“所以我们的一个理念就是，首先是投教育，其次是投品牌。” 

教育行业是一个重服务的行业，品牌立起来之后，才能增强用户黏性，提高留存率，吸引新用户。更为重要的是，在强大的品牌效应下，通过投资并购做整合扩张，更能发挥协同效应。 

面向8岁以下用户的教育服务，有两个特点。 第一，支付意愿强，愿意续费。第二，购买者和使用者分离，品牌效应更强。 面向青少儿的培训种类繁多又有各自的特点， 这其中存在好的整合并购的机会。 

比如高端幼儿园、早教机构、幼托等领域，无论是直营还是加盟都是非常强调品牌效应的领域。尤其是在新的风向起来后，具有核心竞争力的，独特的，新的模式的企业才能起来。除此之外，少儿素质教育部分，美术、科创和STEAM、足球、游泳等领域需求相对刚性而又极度分散。从产业整合的角度，如果有一个平台，聚集多个品类，能极大提高生涯价值，降低获客成本。 

“最理想的情况下，是我的平台下有这几个东西都做到前三名的水平，那就很有价值了。” 侯毅提到。 

从鼎晖投资的标的特点来看，被投项目往往具有强大的市场拓展能力，能够立足所在领域并向产业延伸。曾在2018年获鼎晖A轮投资的绿橙教育，立足互联网国际幼儿园运营商，从起初的幼儿园业务逐步延伸到学龄前产品，不断深入进行0-6岁儿童自主学习系统的研发和搭建，打造以能力为主、学科为辅的儿童个性化的自主学习产品，极大拓展了市场。 

除此之外，鼎晖还以产业投资的角度在2017年控股了新加坡一家学前教育机构Ednovation。侯毅表示， “我们非常看好Ednovation的品牌和业务延伸能力，以及它背后的产业发展趋势。” 

Ednovation总部位于新加坡，是基于自有IP课程、教学教研体系、教育信息化和运营管理输出能力的0-6岁一体化儿童教育品牌内容和服务提供商，涵盖中高端早教日托、素质培训和中高端幼儿园管理业务。Ednovation有几个优势： 

第一，教学研发管理体系完整。 Ednovation开发了自主教育体系和教材教具。近三十年的发展，中层执行团队形成了梯队培养体系，核心师资、研发和运营团队经验丰富，可复制性强。 

第二，区域拓展。 Ednovation定位于中高端市场，形成多品牌分层次定位。目前，分别以不同的品牌在新加坡、中国西南、华东等多个市场发展。 

第三，品类拓宽。 从成立前对学前教育科技的探索，延伸到中、小学教育科技，再到发力未来幼儿园。Ednovation目前已经将体系化的能力形成品牌内容和服务，可以向早教、日托、素质培训、高端幼儿园等多个品类输出解决方案。 

无论是教学教研体系输出，还是品牌建立及区域拓展、管理团队培养、品类拓宽的能力输出，Ednovation都能提供。定位于服务平台的Ednovation让鼎晖的教育布局更加充满想象。侯毅向亿欧教育表示， 在Ednovation的体系下，鼎晖将以Ednovation作为一个平台继续去做一些整合扩张。

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