新药为王，医药上市公司不止“等待被借壳”一条路

【编者按】被关注的 医药 上市公司“压力也越来越大”，行业高增长红利殆尽，它们最大的挑战是如何做到不被淘汰，并且与新的监管要求和市场变化接轨。在中国，新药决定上市公司业绩表现以及 资本 市场对其情绪的故事已经不再是“狼来了”的故事。

本文发于E药经理人，作者梁振；经亿欧编辑，供行业人士参考。

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目前登陆资本市场的本土医药企业不到300家，与中国数以千计的同类公司相比，它们既是幸运儿，也是代表者。对于敲钟上市，曾经有一种朴素的情绪——“上市了好像就保险了”，但是现在情况正在骤然发生改变。

国内一家医药上市公司现任掌门人不久前曾与E药经理人分享过这样一个论断： 结合当下的产业环境变化，两年后真正存活下来的中国上市医药企业只会在100家左右。 这与兴业证券医药团队首席分析师徐佳熹的感受不谋而合。作为资本市场和行业动向的灵敏观察者，分析师们的关注点很大程度上具有明显指向。徐佳熹说：“现在不一样了，被我们集中研究的上市医药公司也就100多家，剩下的都不关注了。”

鉴于中国资本市场的特殊环境，那些已经被分析师们“抛弃”的医药上市公司未来可能只有一条出路：等待被借壳。而被关注的“压力也越来越大”，行业高增长红利殆尽，它们最大的挑战是如何做到不被淘汰，并且与新的监管要求和市场变化接轨。

变化在资本市场当中已经开始体现，从一些典型的上市医药公司中也有迹可循。从数字上看，2016年的行业整体增速和2016年上市公司业绩表现都在说明，调整升级之中的中国医药行业正在回暖，而数字的构成当中，一类公司甚至一个公司的地位愈发举足轻重。而它们也成为基金重仓持股的主要流向地。

上市公司竞争力分化趋势更加明显，强者恒强，这是各大券商机构针在其对2016年上市医药企业业绩研究报告中共识性观点。 那么通过2016年，能够充当上市医药企业竞争力“硬通货”的是什么？徐佳熹认为有两个：产品力与渠道力。东方证券董事季序我的答案更简单直接：新药。

对于医药上市公司而言，龙门开启，谁能利用现在投入未来，谁就能获得更多竞争力保障，而这注定是一场必须先与自己完成的竞赛。

1、回暖与分化

中国医药上市公司的野蛮生长时代已经结束。针对2016年医药上市公司年报的分析，一众证券分析机构几乎都用到了这样一句话： 整体业绩恢复趋势明显，但个体表现分化加剧，强者恒强。

国家统计局数据显示，中国医药工业收入及利润在经历了2007-2010年的高速增长阶段后，近年增速呈逐渐下滑的态势。受到招标降价执行、医保控费力度较强以及宏观调控压力等因素叠加，2015年医药行业增长进入低点，2015年医药工业规模以上企业实现主营业务收入同比增长9.02%，首次跌破15年来年均增长超10%的关口。利润总额2768.23亿元，同比增长12.22%。

2016年规模以上医药工业销售收入28062.9亿元，同比增长9.7%，增速仍在10%左右徘徊；实现利润3002.9亿元，同比增长13.9%。工业与信息化部消费品工业司副司长吴海东在5月的上海浦江2017医药健康产融创新发展峰会上评价“2016年医药行业实现了’十三五’规划的开门红”。

这是所有上市医药企业面临的共性环境。

从230家A股上市医药企业2016年综合情况来看，收入增速超过30%的共43家，占比19%；增速在10%～30%的共103家，占比45%；增速下滑的共37家，占比16%。扣非净利润增速超过30%的共81家，占比35%；增速在10%～30%的共47家，占比20%；增速下滑的共76家，占比33%。

一般认为，观察上市公司业绩，扣除非经常性损益后的净利润，即扣非净利润更有价值，因为部分公司依靠政府补助、出卖资产等方式也可实现业绩增长或盈利，但不是主业。 从内生增长的角度考虑，医药行业中上市公司业绩增速复苏的迹象明显。

但其中强者恒强，这是行业从野蛮扩张到结构优化的典型特征。化药领域，恒瑞一家公司的加入与否，会使医药行业2016全年扣非后净利润增速相差3个百分点。其2016年全年净利润25.90亿，约占制剂整体板块五分之一。恒瑞、华东、丽珠、人福四家上市公司收入总和占整体制剂板块收入的40%以上，收入和净利润增速显著快于行业平均增速，收入和利润增速均高于行业平均5个点以上。

而中药领域更是如此，康美药业一家公司的业绩表现便可影响整个板块。2016年，康美保持约21.56%的增速水平，远超行业平均增速。2017第一季度营收占行业整体已经接近13.2%。

而在这个过程中，资本市场用脚投票的表现明显。按2017年第一季度基金持有数量来看，排名前三的医药上市公司分别为东阿阿胶156只、上海医药118只、 恒瑞医药 115只。被视为龙头白马的医药上市公司，它们的重仓基金数量提升迅猛，排名前30的医药上市公司中，基金持有数量较2016第四季度增加的有21家，10家公司重仓基金增幅超过20个。

2、规范与控费

回顾2015年下半年到2016年，如果再加上刚刚过去的2017年上半年，中国医药行业改革的广度和深度前所未有。季序我认为行业最核心的变化便在于大踏步地走向规范化。

行业从标准到理念整体走向规范化，使得“门槛高了，理念也变了”，面对调整之后、甚至推倒重来的新标准，上市公司需要重新跨越，而跨越的完成离不开支出的提高。 他说：“所谓规范，是指以前上市药企可以在多个维度施展的竞争手段，现在越来越没用了。”而这也让上市公司竞争力格局的分化趋势越来越明显。

《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》可以视作为2015年中国医药产业大变革的核心政策文件，而2016年与其一脉形成并且对全年影响巨大的政策包括优先审评审批、仿制药质量一致性评价、国家医保目录调整。

可以看出，中国监管方对药品在研发、生产、流通乃至使用环节均做出了大幅调整和变革。对于医药产业的发展方向，政策指挥棒的意图前所未有地明晰： 以临床价值和临床需求为核心，鼓励和加速创新药研发，提高仿制药质量，打击数据造假和行业运行的灰色地带，与国际接轨，实现规范化发展。

而与行业规范化趋势一样清晰的还有医保控费。这可能是除去招标降价之外，能对上市药企业绩产生直接影响的最大因素。2016年7月人社部印发《关于积极推动医疗、医保、医药联动改革的指导意见》明确医保控费是未来医改主旋律，“控制公立医院医疗费用不合理增长”成为制定医改政策的核心。而首要途径便是降低公立医院收入药占比。

彼时，卫计委联合人社部等五部门联合发文《关于控制公立医院医疗费用不合理增长的若干意见》，首次提出从多方面严控医疗费用不合理增长，并提出一系列指导意见，其中明确提出到2017年试点公立医院药占比需降至30%左右。

从各终端的增速来看，医保控费压力对等级医院影响更直接、也更巨大。近年来等级医院端药品收入增速明显下滑，截至2015年底，等级医院药品增速已降低至11%。从全行业药品终端消费情况看，等级医院（包括城市及县城等级医院）仍然是药品销售的主要渠道，2015年占比约72%。

而从另一个层面讲，一系列围绕着药品的改革文件接踵而至，从一致性评价、药品注册分类改革、优先审评审批，再到流通环节的两票制、集中采购、药品零加成等政策，都是在以全产业链角度控制药品费用提高药品支出的有效性。

有券商惊呼：医保控费下，行业增速和利润率下滑，甚至影响资本市场预期，引起对上市药企业绩和估值的双杀。

这也是为何在行业发展进入下行区间，经营压力普遍提高之时，资本市场中“抱紧大白马”的情绪愈发浓烈。医药上市公司竞争力当下的格局和衡量标准也都日渐明了。

德传基金创始合伙人姜广策说：“竞争力格局最重要的变化就是强者恒强，弱者加速淘汰。具备自主研发能力的药企生存空间越来越大，而众多做不起研发单纯靠带金销售的中小药企日子越来越难过。未来医药企业比拼的重中之重就是产品力，谁能提供临床需求刚性的产品谁就能赢得未来。”

3、增长与竞争力

产品力是被所有受访者及各大券商机构一致认可为上市药企竞争力构成的最重要因素。徐佳熹眼中的产品力主要体现在是否对于临床需求来说不可或缺或者具备明确的临床优势。

2016年整体数据虽然反映出行业回暖趋势，但有分析指出，这与2016年全国招标执行速度慢于预期以及两票制进入执行阶段不无关系。两票制下，业界普遍认为，“低开转高开”将不可避免地造成销售数字上扬。

一位分析师这样告诉E药经理人： “有的上市大企业收入很大，但你要看这种目前很高的收入是怎么来的，尤其要看是否有未来。”

这也是为何作为“龙头白马”的一类上市药企会被资本市场“紧抱”的根本所在。面对刀刀见血的招标和强调临床价值的医保控费，创新药和优质仿制药才有更大的议价权力和利润空间，让上市公司扛住降价给业绩带来的周期性伤害，并且更有可能进入各地乃至国家的医保目录。

所有受访者都指出，在已经过去的2016年中，新药影响甚至主导业绩表现已经在部分上市药企身上成为现实，并且越来越成为一种明显趋势。贝达与凯美纳（埃克替尼）、康弘与朗沐（康柏西普）被多次用为例证。

季序我说：“现在已经非常明确，研发实力决定上市药企竞争力。而研发实力包括投入增速、所占营业收入比重、研究方向以及研发效率。”

据E药经理人统计，进入今年竞争力20强评选的30家候选医药上市企业中，所有入围上市药企在2016年的研发投入都超过1亿元。目前在医药上市公司市值排名第一的恒瑞以11.8亿元的研发投入，同样位列医药上市公司研发投入金额第一，并且所占主营业务收入比例最高，达到10.68%。

持续、大力度的投入也让恒瑞获得了强大的研发实力和丰富的产品线，同时资本市场越来越认可其价值，最终让其稳定在千亿市值俱乐部之内。 而且恒瑞不再孤单，随着越来越多的上市药企加入，新药研发已经在上市药企之间形成一股热潮。

一部分上市药企早在几年前便开始布局，它们从外部邀请以国家“千人计划”居多的海归科学家直接对自己的研发部门和体系重新梳理，涉足全球热门的研发领域；还有一部分上市药企选择与国内外生物科技公司、科研院所进行品种合作，或者对新药标的进行直接投资。

但新药研发并非一日之功，在修出正果之前，仿制药对于中国上市药企的竞争力来说同样重要，即使恒瑞也不例外。2016年，恒瑞共获得43个临床批件，其中创新药7个、仿制药36个，获得2个仿制药生产批件，递交9项产品参比制剂备案材料，完成4个产品的生物等效性试验工作。

截止目前，竞争力排名前20强的医药上市企业早已对自己的仿制药品种进行重新梳理，即便很多品种并非在“289目录”之上，几乎所有公司都提前开始了关键品种的一致性评价工作。 从参比制剂备案数量来看，上药总量最多，共备案159个品种，其次为石药集团，备案品种82个。

不论是仿制药一致性评价，还是新药研发，都需要大量的资金投入，所以现阶段的竞争不再是所有上市企业都能参与的游戏。年销售额不到10亿元、净利润不足1个亿的上市药企处境会非常艰难。

“从更长期观点来看，唯有创新并且通过创新掌握定价权才是医药企业的终极出路。要么靠第一，要么靠唯一的产品力所带来的企业业绩成长才是最坚实最靠谱的。”姜广策如是说。