赛富亚洲阎焱：不盈利的互联网公司如何估值？

赛富亚洲投资基金创始人阎焱认为互联网企业的商业模式有这几个特点， 第一，高速增长。第二，轻资产。第三，直切用户，去中介化。第四，貌似用户无限，这个市场至少看起来是没边的巨大市场。 这都决定了 互联网公司 的高成长、高 估值 。但是，一个亏损的互联网公司，该如何估值，阎焱认为：

①判断一个公司是不是互联网企业；什么样的公司是伪互联网企业，商业模式是不是伪市场需求；

②互联网企业的核心世准垄断，第一要比第二好10倍；

③本质是盈利，短期获取市场可以不盈利；

④估值的三个要素：规模、社区性以及增长性。

以下为阎焱演讲整理：

一、判断一家企业是不是互联网公司

在互联网时代的今天，是不是你有了一个APP（手机应用）或者Website（网站），就表明你是一个互联网企业了呢？不是。

互联网企业的本质在于，你的广告是在哪儿打的，你的推销是怎么做的，你的库存是怎么消除的，最后的结算是怎么做的。如果这些事情都是在网上做的话，你才是一个互联网公司。否则，你还是一个线下公司。

有人可能会问？是不是互联网公司，重要吗？在投资人的投资判断里，这是极其重要。

如果你是一个线下公司，估值不可能非常高。 因为你的成长，只是一个传统的商业模式的成长速度。只有当你把所有业务都在网上完成，你的成长性才有可能飞快，估值的可测量性才会这么高。

但是，中国真正的纯互联网企业并不多，而且大局已定。 BAT 已经牢牢地把握住了今天互联网行业的大部分领域。

长期来看，必定会有新的技术新的商业模式来颠覆它们，但是目前，短期内还看不到可能被替代的迹象，现在市场里存在的， 很多是伪互联网企业和伪市场需求 。

比如说很多需求是用钱砸出来的。所有人都喜欢贪小便宜。当你用免费的产品，用钱烧出来了这个需求，一旦停掉补贴，需求就没有了。

那有人可能问，比如滴滴现在烧钱补贴出来的市场，补贴结束时，大家还会不会用滴滴？

有两种情况，一种是原来市场没有需求，砸钱把需求教育出来，当用户形成了消费习惯以后，它能够自我维持。

另外一种就是，免费的时候有需求，收费的时候，需求也没有了。

所以我们一定要非常仔细地去辨别，什么是真的需求，什么是用钱烧出来的需求，用钱烧出来的需求，能不能自我维持。

二、第一必须比第二名好 10 倍以上

如果它是一个真正的互联网企业，它成功的核心在于，做到行业内的准垄断。

互联网企业所讲的垄断，和我们传统行业里面定义的垄断不太一样，我们称之为 “ 准垄断 ” 。什么意思呢，就是 我在我的行业里是第一，而且比第二名要好 10 倍以上。

比如都是做手机，大家成本一样，但是我的价格比你的价格高 10 倍，我的盈利比你高出 10 倍以上。典型的例子就是苹果，手机盈利占了全世界手机盈利的 90% 。苹果手机都是在中国生产的，但是我们生产每台手机的利润是不到 3 美金。

电商也是，阿里一家的业务量，比所有其他电商加起来都要大。京东又是比它后面所有电商加起来都要多。这是互联网行业的特点。

当我们去创业时，更重要的是要在所选定的细分市场里，怎么能够迅速做成准垄断，成为行业中无可争议的遥遥领先者，一开始不要求大，可能要先从某一个小的市场入口切入。

三、企业的本质是盈利

现在很多企业都在说互联网思维，比如说用户至上，体验为王，免费，颠覆式创新，以及羊毛出在猪身上等等。

商业社会从产生广告的那一天起，就是羊毛出在猪身上， “ 快鱼吃慢鱼 ” 、 “ 快速迭代 ” 这些也都不是新的东西。所以互联网新思维其实都是表面的东西，商业本质并没有改变。

在我看来， 互联网企业的商业模式有这几个特点，第一，高速增长。第二，轻资产。第三，直切用户，去中介化。第四，貌似用户无限，这个市场至少看起来是没边的巨大市场。

另外，互联网的公司都有一个特点，多少都有一点媒体公司形式。就是盈利模式中间一部分是通过广告来的。比如阿里，主要收入来自电商，但是广告也很多。

最后一点，互联网公司都不愿意谈钱，不愿意谈盈利。谈盈利好像就变得有点目光短浅了。但我个人觉得这只是个表象，互联网公司也得赚钱，只不过你为了扩大市场，把盈利的时间往后推了一推而已。

企业的本质是盈利，为未来的更大盈利而放弃短期的利益，不等于不知道怎么叫盈利，所以大家一定要记住， 免费是在互联网企业中间一个最大的陷阱 。  

四、互联网企业估值是投资人最大的难题  

另外一个对于互联网企业谈得比较多的，就是估值。坦率地讲，人类历史上积累的所有企业估值的方法，今天都失灵了。

目前大家能接受的估值方法有两个， 现金流折现法（ Discount ）和剩余价值法（ Residual Value ） 。遗憾的是，这两种方法在今天，对互联网企业全都失灵了，我们没有办法找到一个对企业价值准确的判断。

为什么？没有正的现金流，只有负的，只有烧钱。你用这些方法怎么估值？没有办法。

尽管我们找不到一个通用的方法来对互联网企业进行估值，但是这个企业的大致价值，还是能够有个区间的。这个区间怎么来呢？三种方法。

第一，同类公司比较法。

比如说我是做互联网搜索的公司，最好的参照系就是百度。如果上市公司的股票是 30 倍的 PE ，那私募投资这一块一般来说是前者的一半， 15 倍的 PE 。

第二个，估值与增长性正相关。

雀巢在过去的 30 年中，平均每年的增长率在 25% ，那它的 PE 差不多就是 25 倍，如果这个企业每年增长 50% 左右，那它的 PE 差不多 50 倍。

企业的 PE 和它的增长性是正相关的。比如小米估值 500 亿美元，为什么是 500 亿？是因为小米的增长性以及小米背后米粉社区的价值。

第三，估值最终是由供求关系来决定的。

经济学中最基本的概念，价格是由供求关系决定的。其实我们投资公司，也是一个价格的问题。

比如一个项目有 10 个基金想投，价格可以高一点。反过来说，如果你自己估值了 5000 万美金，但是走了一圈下来，最多只能拿到 500 万美金，你可能就需要把价值调下来。

有几个要素是最重要的，规模、社区性以及增长性，这是互联网时代做任何一个企业都必须具备的，估值也与这三点紧密相关。

不过，给初创公司的建议是，初期估值并不是那么重要，能不能够找到一个好的投资人作为搭档，这个重要得多。他有经验，可以跟你一起找到很多问题的解决办法。