中国文化产业“专项债券”：文化企业与金融机构“联姻”

近日，为了进一步激活社会领域投资活力，积极发挥企业债券融资对社会领域产业发展的作用，国家发展改革委印发了《社会领域产业专项债券发行指引》，首次对“文化产业专项债券”做了具体安排，这将极有利于解决众多文化企业融资难的问题，大力推动文化产业成为国民经济支柱性产业。

什么是文化产业专项债券？

首先，我们先来看看什么是“社会领域产业 专项债券 ”。

社会领域产业专项债券，指的是由市场化运营的公司法人主体发行（公立医疗卫生机构、公立学校等公益性质主体除外），募集资金主要用于社会领域产业经营性项目建设，或者其他经营性领域配套社会领域产业相关设施建设的企业债券。

那么，社会领域产业专项债券与一般企业债券有什么区别呢？

专项债券本质上仍为企业债券，可理解为“募集资金用于特定专项项目的一般企业债券”。 其与一般企业债券的主要区别在于：一是 募集资金投向指定的专项项目； 二是 为鼓励募集资金投向专项领域，依据专项领域不同，发行条件较普通企业债券更为宽松，审核效率更高。除此之外，它的申报条件与一般企业债券无较大差异。本次国家发改委推出的新专项债品种，主要鼓励募集资金投向社会领域专项产业。

此次新推出的社会领域产业专项债券新品种中，包括但不限于健康产业专项债券、养老产业专项债券、教育培训产业专项债券、 文化产业 专项债券、体育产业专项债券、旅游产业专项债券等六项专项债券类型。

其中，文化产业专项债券，主要用于新闻出版发行、广播电视电影、文化艺术服务、文化创意和设计服务等文化产品生产项目，以及直接为文化产品生产服务的文化产业园区等项目。

体育产业专项债券，主要用于体育产业基地、体育综合体、体育场馆、健身休闲、开发体育产品用品等项目，以及支持冰雪、足球、水上、航空、户外、体育公园等设施建设。

旅游产业专项债券，主要用于旅游基础设施建设、旅游产品和服务开发等项目。

债券融资渐成文化企业融资主流渠道？

近年来，在文化产业从业者的不断努力和政策的支持下，文化产业蓬勃发展所释放出来的光和热使得越来越多的人受惠。

国家统计局数据显示，2017年上半年全国规模以上文化及相关产业企业营业收入43874亿元，比上年同期增长11.7%，增速提高3.8个百分点，这表明在宏观经济下行压力加大的背景下，中国文化产业的发展逆势而上。

数据显示，文化及相关产业10个行业中，有6个行业今年上半年实现两位数增长，而去年全年，只有三个行业保持两位数增长。

以“互联网+”为主要形式的文化信息传输服务业营业收入为3397亿元、同比增长32.7%；

文化休闲娱乐服务业收入640亿元、增长16.8%；

文化艺术服务业收入169亿元、增长14.7%；

文化用品的生产收入16626亿元、增长13.2%；

工艺美术品的生产、文化产品生产的辅助生产收入分别为8503亿元、4593亿元，均增长10.5%。

与此同时，文化产业的高速发展使得它对金融资本产生了更强烈的渴求。

为提升我国文化企业市场竞争力，国家财政自2010年以来，持续增加对文化的投入。 目前规模较大的文化产业资金主要来自财政和国有资本，但我国文化企业中，中小微企业占据多数，这些规模较小的文化企业依旧难以解决资金缺乏的困境。

银行是我国经营网点分布最为广泛的金融机构，寻求银行贷款是文化企业最基本的融资渠道。 为支持文化产业发展，解决文化企业融资难的问题，多地政府和商业银行根据不同企业的特征创新了一系列贷款类产品，例如出版贷、动漫贷、广告贷、设计贷、文教贷、演艺贷以及覆盖影视制作产业链的制、发、放全部流程的，控制项目现金流的“影视通”、“影视制作项目贷款”、“影院建设项目贷款”等产品。相关产品的抵质押模式则包括知识产权质押、旅游景区收费权质押、艺术品质押、非物质文化遗产质押等，其中知识产权质押的产品较多。

相对于间接融资特别是银行贷款，资本市场直接融资也是文化产业企业重要的融资渠道。在直接融资方式上，我国企业长期表现出偏好股权融资的“股热债滞”趋势。 沪深交易所和新三板的股权融资属于文化与金融结合的热点领域，也是民间资本活跃的投资领域。

虽然债券融资在很多企业融资结构中的比例还不是很高，但近年来，随着债券市场的发展和股票市场的波动，债券融资的比例呈现持续增长趋势。

根据博雅（上海）集团的统计数据，2009-2016年期间， 文化传媒 行业发行的固定收益产品中，从产品品种来看，中期票据、短期融资券、超短期融资券和非金融企业债务融资工具这四类产品在发行数量和发行金额上占比分别高达82.38%和83.31%；从期限来看，以5年以内中短期品种为主，3年以内（含3年）期品种数量占比高达72.25%；从企业主体评级来看，若不考虑未能获得主体评级信息的23只外，主体评级为AA+和AA的企业占比高达80.39%。

文化传媒行业固定收益产品发行数量（单位：只）

文化传媒行业固定收益产品融资规模（单位：亿元）

从融资企业类型来看，文化传媒行业内发行债券融资工具的企业分别来自广电业、出版业、信息传播服务业、声像业、娱乐服务业、旅游业、广告业及其他文化产业八大细分行业。 为何在各类文化企业中，出版、广电、旅游类企业发债较多？ 这主要是因为这几类文化企业总体产业基础较强，资产盘子较大，有稳定的现金流，符合银行、证券公司对企业风险的主要判断依据，即看企业有无稳定的现金流。这也正与《社会领域产业专项债券发行指引》里规定的“对于项目建成后有稳定现金流来源的项目，如体育场、电影院等，允许以项目未来收益权为债券发行提供抵质押担保”理念一致。总之，可以说，目前债券市场上受欢迎的这几个文化行业，也是文化产业中发展较好的几类，与当前我国文化产业的基本格局很类似。

华侨城是国内最早发行企业债券的文化企业，从2008年开始，到2014年已累计发债458亿元。和华侨城一样，西安曲江文化产业集团也靠发债来解决融资问题，贷款则越来越少。

为什么要债券融资？ 最直接的原因是为文化企业节省融资成本。企业发展到一定规模，资金使用量大，银行融资成本较高，而文化企业又不是房地产这类利润高的行业，必须考虑新的金融产品来降低融资成本。债券不用资产抵押，成本相对较低，很适合华侨城这类内部管理比较严格的国企，用企业的信用去融资。

从融资期限来说，银行融资基本是“短贷长投”，与企业的要求很难匹配。 一个项目从建设、运营到产生现金流和目标收益需要三五年的时间，可银行贷款以一年为限，还没有取得效益就要考虑归还了，很多时候都得还了再贷。发债的期限则比较灵活，有短期融资的，有三五年中长期的，也有十年期的，能满足企业中长期的资金需求。

此外，企业发行债券相当于一次“小上市”，作为债券市场的公众公司，企业的信息要公诸于众，促使企业进一步完善公司治理，提高运营的规范性，有效提升公众形象，为今后的IPO奠定良好基础。

2011年，江苏凤凰集团通过上市募资近45亿元。但很少有人注意到，从2009年开始，凤凰集团每年就有计划地发行债券，在上市前就已募集资金40亿元，由于企业运行稳健，发行人和投资人都得到了较好的回报。凤凰集团债券发行的主承销商北京银行按照交易商协会的规定不断对凤凰集团的管理提出规范要求，凤凰集团也逐步规范自己的公司治理和报表等。正是这种规范的管理，使凤凰集团能快速成功上市。

文化企业发债难境遇将得以改变？

虽然近年来文化企业债券融资增长趋势明显，但从总量来说，在债券市场中所占比重还较低， 为何文化企业利用债券融资工具还比较困难？

这与文化企业的特性分不开，文化企业的轻资产特点让银行、证券公司和投资人都有所顾虑，导致文化企业在发债时增信很难。中信建投证券公司曾为一家广告公司发行债券，当时由于该广告公司基本没有可抵押的固定资产，其仅有的一些户外广告屏也已抵押给银行，导致发债困难。后来证券公司发现银行的抵押物只是广告屏，而屏幕的出租权尚未被用作抵押，所以证券公司发挥能力，进行创新设计，将该广告公司的场所租赁协议和屏幕出租权组合在一起进行抵押，成功为该广告公司发行债券。

而影视类企业同样面对相似难题，从我国金融市场情况来看，版权质押尚难大规模实行。 在海外，影视行业的证券化常以未来资产为基础。但在国内，以往电影作品在首次上映后，利润回收基本实现，盈利链条太短，很难再持续获得大量后续版权衍生收入，无法照搬国外以版权进行质押。

在新丽传媒发行私募债时就遇到这一问题，最终，结合国内实际情况，参考国际影视市场，以版权未来持续运营收入作为偿债保障的办法，证券公司将发行人以版权销售获得的高质量的应收账款作为对债券持有人的偿债保障。

并且，针对影视企业应收账款期限平均较短的特点，设计形成了监管规模为债权发行规模1.5倍的应收账款监管池。 发行人放弃该等“池内”应收账款一切其他质押权利，且以发行人持续经营中不断获得的应收账款进行滚动，保证受到监管的应收账款金额持续不低于约定限额。

这样一来，滚动回收的应收账款对银行而言既是偿债保证，亦是日常经营中新增的存款业务，同时发行后的募集资金也被银行机构所看重；另一方面，银行利用表外理财资金购买债券，反存的募集资金形成表内存款，可扩大其可贷资金规模，有利于其调整业务结构。这也是银行为何欢迎新丽传媒发债的主要原因。

目前国内债券融资的法律框架设计、金融机构的内控要求和风险判断，决定了证券机构倾向于选择企业规模较大、固定资产较多的企业，信用评级机构也很看重这些，最后就导致大企业尤其是国有背景的大中企业更容易发行债券进行融资，这是系统性问题。而文化企业大多是轻资产，自然对债券融资影响较大。

但是国内债券市场一直在努力探索创新方式，如创新了中小企业集合票据、并购债、可转换债券等多元化的债券产品，为中小企业提供更多选择。

这次国家发改委新增的文化产业专项债券品种在发行条件和审核要求上就都有了新的突破：

可根据资金回流的具体情况科学设计债券发行方案，支持合理灵活设置债券期限、选择权及还本付息方式。鼓励企业发行可续期债券，用于剧场等文化消费设施、文化产业园区等投资回收期较长的项目建设。

以项目未来经营收入作为主要偿债资金来源。对项目收费标准由政府部门定价的，地方价格部门应及时制定和完善项目收费价格政策。

鼓励发行人以第三方担保方式，或法律法规允许的出让、租赁建设用地抵质押担保方式为债券提供增信。对于项目建成后有稳定现金流来源的项目，如电影院，允许以项目未来收益权为债券发行提供抵质押担保；项目建成后形成商标权、专利权等无形资产的，经中介机构评估后，可将无形资产为债券发行提供抵质押担保。

鼓励采取“债贷组合”增信方式，由商业银行进行债券和贷款统筹管理。 以小微企业增信集合债券形式发行社会领域产业专项债券，募集资金用于社会领域产业小微企业发展的，可将《小微企业增信集合债券发行管理规定》中委托贷款集中度的要求放宽为“对单个委贷对象发放的委贷资金累计余额不得超过5000万元且不得超过小微债募集资金规模的10%”。（注：2015年底颁布的《小微企业增信集合债券发行管理规定》明确“对单个委贷对象发放的委贷资金累计余额不得超过1000万元且不得超过小微债募集资金规模的3%。”）

探索保险机构等机构投资者设立特殊目的实体，发行项目收益债券用于社会领域产业项目的建设和经营。

在相关手续齐备、偿债保障措施完善的基础上，文化产业专项债券可走国家发改委“加快和简化审核类”债券审核程序，提高审核效率。

如此一来，很多符合条件的文化企业就不用再把银行贷款当作缓解资金压力的“救命稻草”，也不用把上市当作企业发展的终极目标，千方百计地去挤IPO了， 可以通过债券市场来解决资金难题， 特别是那些已有一定资产规模和信用等级的企业更是可以把债券这种直接融资作为解决资金瓶颈的主渠道。

结语

债券发行，为文化企业广开源，在银行信贷外多了一个直接融资的新渠道，使一些企业能便捷、便宜地融到资，优化投资结构，也有利于建立一个多层次、多渠道、多元化的文化产业投融资体系。

但天下没有免费的午餐，企业可以低成本融资，但也要保证资金安全，去适应市场的游戏规则。 相当于“小上市”的发行债券，要求严格披露经营信息，市场倒逼企业加强自律，这样就形成了市场和企业“双保险”的风险监控体系，有助于企业的规范运营。

当前，债券在中国还是新生事物，但却是大势所趋。未来中国债券市场将有更大的发展空间，文化企业在这样的背景下更是大有可为。