顶尖投资人的真实感触：医疗产业看起来很美好，但里面全是坑

【编者按】这是一位有着超过20年医疗健康领域投资经验的顶尖投资人，对当前中国医疗健康产业投资的真实感触。他的观点并不算多震撼，但却是外界难得听到的真实声音。因为观点过于直白、真实，所以我们对其身份做了匿名处理。观点仅供参考，欢迎碰撞。

本文首发于亚洲另类投资，作者亚洲另类投资；经亿欧大健康编辑，供行业人士参考。

---

毫不夸张的说，目前中国真正有能力投医疗健康产业的机构不会超过30家。

新的投资机构进入医疗健康领域获得成功的概率，比扔骰子的概率低很多很多。

这是一位有着 超过20年医疗健康领域投资经验的顶尖投资人 ，对当前中国医疗健康产业投资的真实感触。他的观点并不算多震撼，但却是外界难得听到的真实声音。

因为观点过于直白、真实，所以我们对其身份做了匿名处理。观点仅供参考，欢迎碰撞。

最近有很多朋友来找我交流，想听听我对投资医疗健康产业的看法，看看是否还有机会进入到这个领域。

医药健康产业的投资看起来就像是一个围城： 围城外有几万家基金都觉得医疗健康产业很有前景，投资的机会肯定也比较多，希望能够冲进来分一杯羹；但我们自己在这个围城里面的投资机构，其实都已经过得很艰难。

毫不夸张的说， 市场上99%的基金已经没有任何资格去做医疗健康行业的投资 ，真的是没资格去投了，因为医疗投资越来越专业，门槛越来越高。我自己也做了二十多年的医疗健康投资，但现在这个行业的专业化程度，甚至很多时候我自己都完全不懂。

所以，以前不是专业投资这一领域的基金现在已经没有任何资格进来了，进来之后获得成功的概率肯定比扔骰子的概率低很多很多。目前中国真正有能力投医疗健康的机构不会超过30家！这些基金都是踩了无数坑才跑出来的，比如像红杉资本这些知名的基金也都在这个领域里踩过了很多坑。

除了专业门槛越来越高以外，现在还要面临的一个现实问题 是，一、二级市场估值倒挂的情形非常严重，医疗行业的公司在二级市场上的估值下来了，而一级市场估值又很虚高。

尤其是前不久股市不好的时候，一级市场上的一些医疗项目比二级市场上的估值要高出一倍，很多公司在二级市场的估值只有二、三十倍市盈率，但你知道有个公司XX，它在一级市场的估值已经是60倍市盈率！这种情况下，所以即便投对了项目，也很可能赚不到钱。

医疗健康投资现在还面临着另一个非常大的挑战，就是需要不断的否定自己。

过去一段时间，影响医疗健康投资最重要的一个事情是环境变化，整个医药、医疗线都在变。我们过往十年、二十年在医疗健康产业里非常成功的投资逻辑和方法，现在几乎都不能用了。两年前用得很好的投资逻辑，今天要否定掉，需要重新再创造一些新的投资逻辑出来。

比如前几年业内都熟知的中钰资本，基金创始人禹勃也是医药行业里非常资深的投资人了。中钰资本之前主要做一些基于定增策略的投资，但是赶上股市的波动，现在中钰资本就从江湖上消失了，身败名裂。

可是它当年确定的投资逻辑对不对？在我看来，当初的逻辑是对的，只要股市不出现巨大的波动，它会赚的盆满钵满。这个在当时完全成立的逻辑，而现在已完全不能做，因为环境变化太快、太大了，只能否定掉。

再比如，我们一年多时间以前在积极布局做的仿制药的一致性评价，前两年机会很好，但现在这个阶段来看，这个机会已经荡然无存了。那些还做这块投资的投资人，投入的钱基本都会打水漂了。

所以现在医疗产业的机会在于创新，而创新的前提还是要有很多专业的知识，这就是巨大的挑战。

再来具体看看医疗健康行业的几个细分领域投资情况是怎么样的。我们通常把医疗健康领域分成三个大的门类： 医疗服务 、医药和 医疗器械 。

1.医疗服务

先说说医疗服务板块。 我们所说的医疗服务主要是指公立医院改制、连锁医院、养老院、社区中心等。

医疗服务是看似很火，但是医疗服务最好不要碰，因为中国整个医疗服务投资逻辑的基础是有问题的。

政府的做法是把这个社会职能全部推向了市场，希望用市场化的方法解决。实际上，教育、医疗、养老这三个社会职能在大部分西方国家都是国家承担的。但因为我们政府没有投钱，只能把它推到市场中来，这就会导致医疗投资的逻辑会存在问题的。

举个例子，过去一段时间有些上市公司非常喜欢去利用医院讲一些故事，但这个热潮已经过去了，因为大家现在都知道这件事就是一个骗局，逻辑上是走不通的，投资医院是没有办法实现高成长性的。

没有办法实现高成长是基于两方面原因：

第一，医院跟幼儿园、教育的最大区别是国家的管控更加严格，医院的床位、甚至医院的设立都是国家规定的，一般都是严格按照城市人口密集度遵循均匀设置原则进行规划设置的，所以医院的数量不可能随便增加。医院里的床位数也是核定的，批了300张、500张就这么多。

第二，医院里所有的收费都是国家定物价局定。

所以你要想想它的高成长来自哪呢？ 床位不能加、费不能是多收、想增加医院也不是想盖就能盖，所以它的高成长是不会成立的。

要指望高增长意味着要不断的资本投入，而资本投入面临前期很长时间都会承受亏损的压力，这种盈利模式在我看来商业模式上是不成立的。

另外，这里面还有很多伦理道德的社会性问题，以及回扣之类的灰色地带，几方面综合起来，就很难讲出来一个高成长的故事。没有高成长可能，在资本市场上就不用想着卖给谁。

所以医疗服务这块，大体上来说短期不要碰，它周期很长，里面的问题很多。

2.医药板块

医药板块 又大体上分成传统的中药、化学药、生物药和免疫治疗四类。

第一个，中药。

中药其实大部分都没什么用，大部分的标的都不好。

国家最近开始出台了两个事情：一个事情就是辅助用药，大部分中药都会被归在辅助用药里。

不久前国家刚刚出台政策，不再考核医院的“药占比”这一指标，药占比就是药品的收入在整个医院收入的占比。

这个政策里新加了一个“辅助用药占比”，对辅助用药收入占比定量考核，这个政策就是对加强辅助用药的管理，其实就包括中药在内的很多药品都会被严格限制。

所以中药领域的投资状况就是，也能说有一定的机会，因为国家本身还是对重要的政策进行扶持，所以中药板块肯定是有机会的。但是对于那些吹牛皮的中药，将来就会死得很惨，云南白药、片仔癀这种靠着保护能活下去，剩下的像XX那种公司，成天就靠骗的那些药就基本不用想了，将来都是没前途的。

未来中药的机会是在那些非常有疗效、真正有用的药身上，但这其实涉及到很复杂的内容。怎么评价？如何才算有效有用？这些都需要有很专业的判断，这决定了什么样的中药才能投。

第二个，化学药。

世界医药行业当今的一个趋势是在往生物药方向发展，生物药对化学药现在是压倒性的发展态势。

简单讲，生物药就是用细菌细胞复制、培养出来的药物；化学药往往就是化学合成的方式来制备的药。

大家可能想不到，五年前，全球排名前十的药里大概有一半是化学药，然而现在已经有八、九个药是生物药，可见化学药在医药市场上退缩得有多快。

现在很多的生物药对一些癌症是接近于治愈的状态（医学上的五年不复发），从这个角度讲，化学药是很弱势的位置了，只要是冲出来了一个生物药，相关的化学药前面的努力就白费了。

化学药里面不是没有机会，但对化学药的投资需要非常非常专业的知识。

对化学药投资的逻辑，是一个“打井”的逻辑。因为化学药只是在一些非常细分的门类上还有机会，而只有看到非常细分的领域中非常深的部分，才有可能从里面找到一个项目机会。

所以，比如我们基金能在某一两个非常细分的领域找到投资机会，另外一个基金在另一个很细分的领域找得到项目，但是已经很难有哪个基金在化学药的各个领域都能找到项目，即使药明康德基金也都做不到。

第三个，生物药。

生物药的状况应该是说是 非常好、非常活跃，但现在面临问题是，太贵了！

这个领域里很多公司的虚火已经非常之高，随便一个阿猫阿狗的项目估值都动不动就很多亿美金了，但凡有一个药开始上临床了，项目估值基本上就至少要几亿美金了，更别说再往后期一点的项目动不动就是天价。

比如，2016年成立的基石药业，前不久（2019年2月）已经刚刚在香港上市，成立三年的时间估值就大约15-20亿美金了。

在生物药这个市场中投资大体上是两种结果：一，你赌对了，被投公司可能就是10亿美金上市，再到15亿美金市值，然后退一年多退下来还能稍微赚点钱；二，运气差的话赌错了，恐怕就是亏进去了。所以看下来收益有限，但风险很大。

生物药的投资还 面临另一个问题，做生物药的公司相似性很高，差异化很低。

大家都做单抗，都做一个靶点，都做一个适应症，你能比我好到哪去？其实都很难做。所以，在生物药这个领域投资，前两年是比较好的时机，好点的项目都在前两年被投完了，现在都已经成了天价的状态。而各个主要赛道里基本上都有一些企业跑出来了，后面再追的项目其实也没有太多机会，单抗、双抗之类都已经成为了红海。

生物药会有未来， 谁都知道生物药这个领域好，但没有适合的标的项目可以投，这也是我们这种专业基金非常头疼的。

第四个，免疫治疗。

这是个很好的领域，但是风险极高，只适合在早期投资方面做一些配置。

这个领域投资最大的风险还在于技术本身的不确定性，对它的识别能力太难了。

投资这个领域本质上就是在赌未来，我们也是一样。我们之前也投了一个CAR-T方面的一个项目，但是我们很清楚，这个投资有可能是一分钱都收不回来，我们是做好了这个准备的。

医药板块是中国未来非常好的方向，因为医药产业有可能在未来十年成为支柱产业，从这个角度看进行布局的逻辑是对的，但就是现在非常难投。

3.医疗器械

医疗器械里面会有很多机会，但其实也很难投。

从近三年我国医疗器械市场的产品结构来看， 影像诊断设备占据最大的市场份额 ，近几年均保持在40%左右，且呈不断上升趋势； 其次是各类耗材 ，占据20%左右的市场份额； 骨科及植入性医疗器械 大概占百分之十几，市场份额不断下降；剩余的市场份额被 牙科及其他类器械 所占据。

在大的医疗影像企业下面基本没什么机会，因为剩下的就是联影医疗等个别头部项目，其他的机会都没了。但像联影医疗这种项目估值可都是天价，300到400亿元的估值，然后公司还每年亏损40亿元，投不投？

耗材不用投，它是马上就政府整治的下一步， 整治完医药就会整治耗材。 所以如果有人讲耗材的商业故事，即便好到天上了我也暂时不会投。

骨科也一样，它也是一个整治的方向，也很难投。

所以 整个医疗器械领域是在小门类方面有机会，尤其是一些创新的小门类，有很多机会。 就这需要特别专业的人士去找，然后还要看大家的运气，以及熟悉哪个领域，在里面找一些项目。

但 医疗器械板块有非常高的成长性。 因为中国人医疗器械的使用比例只有美国人的1/4，所以如果整个 产业往前发展的话，这个领域会增长得很快。 一些很细分的领域，将来都可能是会增长十倍以上的市场空间，所以在这个领域投资还是有道理的。

但是难点就在于如何判别，因为每个领域都很细分，今天可能研究的是某一类器械，之后要再看另一类器械时，基本上就需要从头再来，对专业能力要求非常高。

还有一个特别有意思的地方，医疗器械领域的投资人、创业者很多都是“GPS”（GE、 西门子 、 飞利浦 ）出来的人， 这些人都是自成的体系，圈子的味道很浓，所以如果不是这个圈子里的人，有好项目其实你根本就投不进去。

总之，中国医疗健康产业投资的大体情况就是这样： 看起来每个细分领域可能都存在机会，但难度就在于需要超级超级专业的能力。

---

2019年7月25日-27日，亿欧大健康将主办 “GIIS 2019第四届中国大健康产业升级峰会” ，峰会以“雁栖健谈——从【规模】到【价值】的医疗变革”为主题，围绕医疗大数据、医药创新、非公医疗和科技医疗四大细分领域的市场环境、投资热点和产业变革等话题展开探讨。

活动报名链接： https://www.iyiou.com/post/ad/id/785

本文已标注来源和出处，版权归原作者所有，如有侵权，请联系我们。