梁斯、范文博：对发行法定数字货币的思考

伴随信息化、科技化在金融领域逐步普及，货币也被赋予了更多技术属性，现实的交易结算需求需要金融机构能为居民和企业带来更加便利的服务。

近段时间以来，多国央行均在研究开发法定“ 数字货币 ”。

与市场中存在的各类“数字货币”不同，法定数字货币具有本位币职能，存在法律保障，与现金的属性一致，是真正意义上的货币。

2019年2月21日，人民银行2019年全国货币金银工作会议指出，要加大改革创新力度，深入推进央行数字货币研发，央行数字货币推进工作或将继续加速。

作为一种新兴“货币”，各国央行已经投入大量资源尝试研究开发，真正意义上的数字货币或将在不远的未来出现。

央行推出数字货币的背景及现实适用性

数字货币的背景

人类货币史的演进与社会生产力的发展是同步的。货币形态伴随着人类文明的发展以及技术创新也在不断发生变化。

货币自诞生之日起，基本上没有出现过所谓去中心化的安排，货币银行学理论盛行的以物易物也只是在极小的范围内发生过。

从最初简单的“泥板记录”到实物货币、金属货币、纸币、电子货币直到目前许多央行拟推行的“数字货币”。

技术的发展不断使得货币的物理形态被抽象掉了，同时也使得货币当局对于货币的发行流通及管理更加便利和高效。

数字货币的发展主要是基于区块链技术以及分布式记账法。早期盛行的 比特币 本质上不能称之为货币。

其虽然可以作为交易媒介，但法律层面的不认可导致其不具备真正的法币属性及职能。虽然在部分范围内，这种私人部门发行的“数字货币”也被用于支付结算。

但从国家层面看，货币当局不会认同也不会允许其法币地位的存在。尤其是这种所谓的数字货币并不能用于缴税。其更类似黄金，是一种投资品。但比特币的底层技术逐步引起了货币当局的关注。

根植于区块链技术同时基于密码学的数字货币具有技术先进、难以篡改、线上线下操作方便等优点。相较于纸币来说，数字货币在安全性以及便利程度方面具有极大的优势。

数字货币的推出具有现实适用性

具体地，从微观的使用层面看，数字货币更加便捷和高效。普通居民不必承担纸币损毁和被盗窃的风险，也不必花费额外的保管成本。从宏观上即货币当局的角度看，发行数字货币的好处更加显而易见。

例如减少了印制和维护现金的成本、防范伪钞的成本，能够有效地控制一些违法行为，如洗钱、毒品交易等。由于纸币交易难以进行监测和管理，这增大了执法部门防控违法犯罪行为的难度。央行发行数字货币更加便于货币的流通和管理。

监管部门可以监测到异常的数字货币交易，即可以凭借自身地位监测问题账户，防止金融腐败等违法犯罪现象。因此，数字货币的推出不论从宏观或者微观层面均具有现实适用性。

对于法定数字货币的讨论

多国央行已尝试开发数字货币。世界范围内很多国家对数字货币持积极态度，部分货币当局已经在尝试开发法定数字货币。包括英国、加拿大、瑞典、新加坡以及中国等国家。

各国货币当局发行数字货币主要遵循三个原则：

一是要确定中心化发行，数字货币开发要由国家主导；

二是鼓励技术创新，吸收更加多元、先进的技术进行开发；

三是强化联络机制，通过综合利用商业银行、高校以及咨询机构的资源，提高开发效率。

一些国家对法定数字货币兴趣浓厚，并已确定了数字货币的发行方案。

对于法定数字货币理论层面的探讨，基本上没有太多争议。学者普遍认为数字货币推出有助于央行地位及 货币政策 效力提升。

中国央行近些年在不断推进数字货币的研究开发工作，并已有研究提出了对数字货币发行的具体思考，主要包括中心化管理、双层投放以及替代现金等内容。从表述上看，央行数字货币的推广架构基本已经成型。

但考虑到中国的国情，数字货币发行和推广不仅存在技术层面的要求，同时也存在社会接受度以及支付方式竞争度的问题，这需要合理分析数字货币的投入产出效应，平衡好收益和成本间的关系。

法定数字货币的发行框架设想

央行数字货币本质仍是央行负债，是持有主体的债权。

由于央行的商业职能已经剥离，并且银行之间的支付体系建设已经非常纯熟，因此使用二元层级投放数字货币是当然的选择。

从央行发行数字货币主要是为了取代现金这一角度看，数字货币的发行过程应当与现金流通至社会大体是一致的。

在具体设计中，央行可以独立设计数字货币并按照现金投放模式进行投放，也可以授权代理行开发并投放数字货币。

央行负责开发的投放模式

这种货币发行模式的好处在于央行掌握了货币发行的主动权，可以完全掌握数字货币的发行数量和所有的交易信息，不必担心授权机构自己开发数字货币但不在其资产负债表内反映的问题，这和纸币发行过程是一致的，为类现金发行模式。

授权式的数字货币发行模式

央行可以通过确定设计标准并将数字货币发行权下放给各家商业银行，并对各家银行发行的数字货币实行百分之百的发行准备，即对商业银行发行的数字货币征收百分之百的存款准备金。

对此，有两种方式可供参考：

一是将数字货币发行权交给各家商业银行，

二是授权制定代理行进行投放。

采用第一种方式有以下好处：

第一，可以在商业银行不缩表的情况下实现数字货币的发行，且能够实现全部的并表。

在这种方式下，数字货币的发行不会流出银行体系，商业银行对数字货币的流通和监测能力要更强。

同时受权行可以根据数字货币的存量和流量信息，使用大数据的手段进行规律分析，

一方面可以保证各家代理行自身经营的稳定，通过及时向央行报备以合理安排预防性的流动性需求；

另一方面也可以使得央行及时地把握数字货币的需求信息以保证货币政策效果，对可能出现的季节性影响实施相应措施。

第二，有助于避免可能出现的挤兑危机。

如果只授权部分代理行投放，那么对其他非代理行来说，代理行便成为其“央行”。

如果在特定时点，其他银行面临超量提取数字货币的需求，可能会影响到这些非代理行经营的稳定。

采用第二种投放方式与发行现金本质上是一致的，但区别在于由受权行发行数字货币，央行只是负债方科目简单调整。数字货币的开发和维护成本大都交由代理商业银行负责。

在第一种方式下，各家银行发行数字货币均有百分之百的法定发行准备，因此不存在信用级别的问题。各家银行的数字货币均是全额以央行信用，即国家信用作为担保，同样具有无限法偿性。

在这样的发行模式下，任何部门或者个人均不能拒绝代理银行发行的数字货币，而这种数字货币被当作商业银行的一种类存款进行管理。缺点是需要商业银行各自开发，中小银行可能并不具备这样的能力。

在第二种方式下，商业银行是作为央行数字货币的代理开发机构和发行机构。这种模式能够在不花费太多成本的情况下最大限度利用商业银行现有的技术资源，其主要的技术难点可能在于如何实现各家银行数字货币之间的支付，以及避免可能产生的道德风险。

数字货币推出对货币政策的影响

对货币创造的影响有限，现有金融格局不会发生太大变化

数字货币对货币创造产生的影响可能是会出现银行存款的下降，这同步会带来存款准备金的下降。

由于存在法定准备金的要求，这一过程会导致商业银行流动性规模的下降，进而限制其货币创造能力。但这种情况出现的概率也很低，只是操作便利、央行信用层级更高并不会直接导致居民产生愿意持有数字货币的动机。

对于广大民众来说，电子银行、微信、支付宝等方式已经足够便利，而且货币信用级别的概念无法广泛普及。

从现实情况看，中国的现钞规模除特定时点外一直较为稳定，如果数字货币推广后，民众逐步认可这种“货币”的存在形态，那可能的结果应该是数字货币规模会出现不断的下降，这会增强商业银行的货币创造能力，而不是相反。

所以，即使推出数字货币，也不会对商业银行的正常经营产生太过明显的影响。

有利于 人民币 国际化

由于数字货币存在的先天优势，在助推人民币国际化方面能够发挥积极的作用。与美国等国际货币国家相比，中国的互联网支付模式更加发达，几乎已经实现了网络支付体系的全覆盖，因此具有较好的金融基础设施。

近些年来，伴随着中国对外战略的不断拓展，尤其是诸如“一带一路”等战略规划的逐步落实推进，中国与世界的经济金融互动将更加频繁，各国对人民币的需求将持续上升。尤其在跨境支付方面，数字货币的推出将为国外投资者和居民提供更好的支付方式和支付体验，使用人民币进行跨境结算的效率会大大增强，这样会不断增加境外主体对人民币的“使用黏性”。

人民币的境外流通也将更加高效便捷，可管理程度会进一步提升。但我们需要认识到，支付便捷只是货币国际化的必要而非充分条件。

人民币国际化的真正驱动力还是要取决于中国自身的经济实力以及在世界范围内的影响力。

有利于货币政策工具更好实现其政策意图

数字货币的推出增加了央行的自由裁量权，即相机抉择的工具箱被进一步强化。这为央行灵活使用政策工具以熨平经济周期提供了更加全面的保证。

根据一般的经济学理论， 一方面 ，在经济上行期，央行需要采用紧缩的货币政策，主要通过提高利率、法定准备金率等手段来抑制消费和投资、避免物价上升过快进而引发经济过热和资产泡沫。未来央行取消存贷款基准利率后，如果采用常规手段操作来抑制经济过热，仍可能会带来传导时滞过长，政策效率损失难以预估等问题。同时，由于经济指标大都存在滞后性较强的问题，单纯依靠“间接”影响可能会错失最佳政策操作时间窗口。

在推出数字货币后，央行可以通过两步操作来实现利率上升抑制经济过热：

一是通过常规手段增加商业银行的资金成本，例如减少逆回购操作频次、推升市场利率，或者通过正回购和发行央票回笼流动性等手段；

二是通过对数字货币付息来引导商业银行零售市场上的利率水平上升。

第一步操作也是央行在面对经济过热的常态化操作，

第二步操作在于通过对数字货币付息来实现对商业银行存款的竞争。当对数字货币付息时，储户存在将存款转化为数字货币的动机。

商业银行为了稳定存款，必然需要提高对储户的利息支付，这会带动零售市场利率水平的上移，进而产生抑制消费和投资的效果。对比通过市场化业务手段影响利率，央行通过负担一定的利息成本，继而通过利率竞争推动银行利率上升来抑制经济过热，能够直接实现政策效应的传导，进而大幅度克服政策传导时滞过长的问题。

另一方面 ，经济下行期数字货币的使用，使负利率政策成为可能。在经济下行期，央行的一般操作思路是采取大幅度降低利率的政策来刺激消费和投资进而推动经济复苏。

但在极端情况下，由于“零利率下限”的约束，整个社会可能会陷入“流动性陷阱”，央行通过大幅降低利率的政策难以实现预期效果，货币政策效力会大大削弱。如果对银行存款实行负利率政策，储户必然会产生大量的提现需求以保证资金不受损失，这会引发挤兑继而带来金融体系的崩溃。

因此零售市场“负利率”政策的实施有极大困难。在经济萧条时期，央行普遍会采取非常规的做法。在数字货币推出后，央行可以同时对银行存款以及数字货币实行负利率政策，这样储户便无法将存款转为数字货币以避免资金不受损失。

在这种情况下，普通居民选择通过加大消费的方式来提高当期的效用水平显然是更为合理的选择，这同步也会刺激企业投资的增加，进而实现经济的复苏。

其次，在利息为零的情况下，数字货币是作为纯粹替代现金的角色而存在，即在不影响现有支付清算体系下逐步完成对现钞的全替代。

但这一推广过程可能需要很长的时间，所以在初始阶段，零利息情况下的数字货币不会作为一种货币政策工具使用，其更多是被用于小额或者零星交易，因此需要稳定其交易规模防止对现有支付体系以及货币政策带来影响。

可以采取类似现金管理的方法。例如交易数量过多需要报批、进行部分限额交易等。同时需要与相关司法部门进行合作，对于异常和可疑交易及时向央行报告，防范各类违法犯罪行为。

结论及思考

数字货币的发行具有显著的经济价值以及社会价值，其为金融体系的后续发展提供了极大的想象空间。

宏观上 ，数字货币的发行有助于央行实现货币的流通和管理，同时也为货币政策提供了更加具有可行性的政策工具。

在作为货币政策工具使用时，数字货币使得货币政策传导机制更加有效，央行逆周期调控能力进一步增强。

此外，便捷的支付方式使得境外主体可以方便地进行人民币的交易与结算，这对人民币国际化的推进工作也会起到一定的促进作用。

微观上 ，数字货币的推出使得民众不必过于担心被破坏以及盗窃风险，民众也不必付出过多的保管费用。

但在推广的过程中，数字货币势必会面临一些挑战。例如如何采取措施令民众接受没有物理形态的货币，在不同利息情景下如何稳定数字货币的交易规模。

此外，虽然数字货币具有安全性较高的特点，但对其交易账户的安全性如何保证方面，也存在一些挑战。

如“比特币”本身不会被攻击，但其交易账户却频繁被攻击，数字货币的运行账户如何维护也存在较高的成本。在数字货币流通的情况下，商业银行需要承担开发、支付体系建设及维护等一系列的费用，因此对数字货币的投入产出效应需要全面分析。

从现阶段的情况看，央行比较认可的投放模式是 二层投放授权式 的开发模式。从政策层面和业务层面上看，数字货币对未来金融体系以及人民币国际化都有一定的助力作用。

由于数字货币具有较大的政策效应和应用效应，因此数字货币的开发必然是大势所趋，但同时也要做好综合研判以及通盘考量，避免不必要的损失。

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