三只松鼠IPO“短板”明显

亿欧网 • 5年前扫码分享

我是创始人李岩：很抱歉！给自己产品做个广告，点击进来看看。

最近一段时间，三度冲击IPO的三只松鼠如愿以偿过会了，苦熬多年的媳妇一朝成婆背后，是中国零食市场的迅速发展。

根据中国食品工业协会的统计数据，我国休闲食品行业年产值由2004年的1,931.38亿元增长至2014年的9,050.18亿元，年均复合增长率达到16.7%，且预计2015至2019年仍将保持高速增长，由2015年的10,589.62亿元增长至2019年的19,925.28亿元，年均复合增长率超过17%。

正是全国吃货们的共同努力，才造就了两万亿的市场规模，才让如三只松鼠、良品铺子等品牌有了高速发展的机会。

一波三折上市路

三只松鼠创始人章燎原在创业之前，在安徽一个县城的本地农产品公司担任总经理。当时淘宝正在孵化一批电商品牌，时任IDG资本合伙人李丰注意到了坚果品类中的“壳壳果”，这是章燎原在原公司做的一个内部创业项目，当时已经做到了细分市场前三。

三只松鼠IPO“短板”明显

为了达成合作，李丰还特意跑到安徽去见章燎原，说服他离开公司创业，并且由IDG给了150万美元的天使投资，这就是三只松鼠的前身。

此后，三只松鼠基本上保持着每年一轮融资的节奏，估值也是指数级的增长。

2015年李丰离开IDG单干，创立了峰瑞资本，又花费3亿投了三只松鼠的D轮，获得三只松鼠4.93%的股权。彼时，三只松鼠的估值已达到50亿元。

章燎原在发布会上开玩笑说，“这笔投资我本来不想要的，但是我要支持李丰创业嘛，本打算只要1个亿，最后投了3个亿。”而峰瑞资本方面，投资之前连尽职调查都没有做，李丰仅仅用一个电话就敲定了投资。

当然，这些投资如今都迎来了回报。招股书披露的募资计划是，发行4000万股募资14.37亿元，若一切成真，那么三只松鼠的市值将达到143亿元。这意味着，A轮投资的回报达到370多倍，B轮投资为60多倍，C轮15倍。峰瑞资本投资的D轮，回报也有三倍以上。

资本加持下，三只松鼠迎来快速扩张期。根据2017年三只松鼠的招股书数据显示，2014年到2016年，三只松鼠实现营业收入9.24亿元、20.43亿元和44.22亿，差不多每年都翻一倍。在此基础上，三只松鼠创始人章燎原公开喊话，2018年三只松鼠营收要超过100亿元。

2017年3月29日，三只松鼠向证监会递交招股说明书，正式向资本市场进军。但就在2017年10月，三只松鼠因“签字律师辞职”而“中止审查”。 2017年10月31日，三只松鼠更新了招股说明书，其IPO申请恢复到正常审核。

2017年12月8日，证监会宣布三只松鼠将于当周首发上会。不过， 12月12日证监会发审委发布第72次会议发布补充公告，三只松鼠首发事宜“尚有相关事项需要进一步核查”决定取消对其发行申报文件的审核。直到2018年6月25日，三只松鼠第三次进入IPO排队阶段，审核状态为“预先披露更新”。

两年内三次IPO，这在国内企业中也实属少见。

“搬运工”模式遭质疑

作为一家互联网零食企业，三只松鼠的业绩显得很耀眼。招股书财务数据显示，公司利润方面，2015年实现净利897.39万元，2016年为2.37亿元，2017年上半年为2.41亿元。

三只松鼠IPO“短板”明显

三只松鼠业务收入构成

不过，从业务构成上来看，由于靠着坚果起家，三只松鼠的坚果产品在营收构成的占比一直很高。2015年、2016年及2017年上半年，其营收占比分别为80.44%、69.83%及68.51%。虽然坚果的利润率相对较高，但若消费市场发生变化，公司的业绩也将产生较大波动。

品类上来看，三只松鼠在招股书中表示，公司产品线已覆盖坚果、零食、干果、果干、花茶，共推出超过200个产品进行销售，而A股上市公司来伊份目前SKU数量约1400个，IPO排队中的良品铺子全渠道SKU超过1000个。单靠卖坚果，后续的业绩发展难免乏力。

此外，三只松鼠的成功主要集中于线上，销售收入仍主要通过天猫商城、京东等第三方平台实现。其中，2014年度、2015年度、2016年度及2017年上半年，公司通过天猫商城实现的销售收入分别占到营业收入的78.55%、75.72%、63.69%及55.22%，存在集中度过高的问题。

或是意识到纯线上模式的不足，2016年9月，三只松鼠在安徽芜湖市开出第一家实体店。不过，根据公司官网介绍，截至目前，公司也仅仅开出了100余家实体店。A股休闲零食公司来伊份截至2018年底门店总数2697家，另一家正在IPO路上排队的良品铺子截至2017年12月31日则拥有直营门店共计705家，加盟门店共计1358家。

公司在招股书中称，此次拟募资14.37亿元用于全渠道营销网络建设、供应链体系、物流及分装体系的升级。或许再过几年我们能在街上看到更多的三只松鼠店面。

三只松鼠IPO“短板”明显

三只松鼠综合毛利率与同行对比

还有一点不得不关注的是，三只松鼠综合毛利率明显低于行业平均值。

安全问题成绊脚石

三只松鼠在招股书中表示，公司构建了重度垂直的经营模式，深度参与到从原材料采购到终端配送的多个环节。

不过，食品安全问题，一直是三只松鼠绕不开的痛。IPO期间，三只松鼠还被传出产品质量问题，被原国家食药监总局通报。

据不完全统计，2016年2月，三只松鼠一款瓜子被检出甜蜜素含量超标；2016年5月，三只松鼠因在食品中添加药品、生产经营用非食品原料生产食品被罚款；2017年8月，正处在上市关键期的三只松鼠曾因为食品安全问题被国家食药总局通报，因其开心果霉菌不合格，超出国家标准1.8倍；当年10月，安徽省食药监局又通报称，三只松鼠生产不符合食品安全标准的食品、未按规定对采购的食品原料进行检验，被处以5万元行政处罚。

进入2019年以来，三只松鼠的质量问题依然不断，记者在聚投诉平台发现与三只松鼠相关的投诉有104条，主要投诉问题集中在：吃到异物、商品霉变和售后不作为上。

另据企查查数据显示，三只松鼠自身风险达104条，涉及产品责任纠纷案、网络购物纠纷案等；关联风险有8条，涉及投资公司因产品责任纠纷案、买卖合同纠纷案等。

根据三只松鼠的招股书显示，三只松鼠采用的是工厂代工的生产模式。即：自己不生产一颗坚果，都是委托众多的供应商企业“代工”，然后成品运输到三只松鼠的工厂，三只松鼠负责包装和销售，三只松鼠只是一个“搬运工”的角色，这就造成了其对于产品的质量和标准化程度很难进行监督和把控。