中概股一枝独秀，唯品会股价暴涨160%背后的隐忧

连续29个季度持续盈利，单日暴涨27%，据英为财情数据，唯品会2019年累计上涨约165.9%，成为中概股中涨幅最强劲的股票。唯品会迎来了高光时刻。

3月5日，唯品会发布了其未经审计的2019年第四季度和全年财报，财报数据显示，唯品会第四季度净营收增至293亿元（约42亿美元），同比增长12.4%。按照通用会计准则，唯品会第四季度归属股东净利润为15亿元（约2亿美元），同比增长111.4%，高于市场预期。

与此同时，2019全年唯品会净营收达930亿元（约合134亿美元），同比增长13%；按照通用会计准则，归属股东净利润为40亿元(约5.7亿美元)，同比增长88.7%，总订单数为5.663亿单，同比增长29%；活跃用户数增至6900万人，同比增长14％。

在利润、总订单数、活跃用户等经营指标良好的态势之下，财报发布当日，唯品会的股价暴涨26.98%。

本季度内“净利润、总订单数、GMV、活跃用户”，是这份财报最大的亮点。唯品会董事长兼首席执行官沈亚表示，净利润大幅增长主要归结于，2019年11月唯品会终止旗下自营快递品骏的快递业务，并委托顺丰提供配送服务。终止品骏快递配送业务给唯品会带来了重资产和人员方面支出的下降和利润的提升。

唯品会作为为数不多能持续盈利的电商平台，2019年成为中概股中涨势最为强劲的公司，不过在这些光环之下，唯品会的市值依旧未回到最高点，特卖模式下品类单一，毛利并不高，又缺乏具优势的流量入口，用户活跃量的增长主要来自腾讯、京东的流量增持。

尽管营收增长13%，净利润一年翻倍，股价暴涨，但托起唯品会的未来增长的因素不能仅仅依靠卖掉品骏快递这个“赔钱货”，想要走的更加稳健，走得更远，唯品会需要挖掘更多新的增长点。

那么，究竟是哪些因素成为了唯品会的绊脚石？

01  “特卖”是最擅长，也最“不擅长”

2008年，唯品会诞生。那一年，适逢中国 消费升级 的前夜，奥运会的契机使得很多的品牌商较为激进，之后出现巨额的库存。以“特卖”起家的唯品会由此走上了业务发展的快车道：年营业额从40亿元到100亿元，再到200亿、400亿。唯品会的第四年，完成资本的积累，成功上市，一度成为当年的“妖股”。

2015年开始尝试成为一家综合电商，收购乐蜂网拓展美妆品类、做金融产品“唯品花”、做生鲜社区店“品骏生活”······由于转型，唯品会2017年错失“ 下沉市场 ”的机遇，这直接导致2018年，唯品会的市值蒸发近一百亿美元，从国内电商第三的宝座跌落。

多元化的业务并没有给唯品会带来更多的增长收益，反而成为唯品会尾大不掉的业绩“累赘”。

以唯品会旗下的快递业务品骏快递为例，品骏快递是唯品会2013年推出的自营快递业务，2017年正式获得快递经营许可。电商平台自建物流却并非易事，京东十多年的物流基础设施建设才有了今天，而以唯品会的体量，自建物流所带来的后果却是“规模不经济”——随着经营规模的扩大，每年物流体系建设开支水涨船高，公司履约成本率长期居高不下，维持在9%以上，而在京东公布的2019年财报中，京东的履约费用率为6.5%。

意识到问题的严重性之后，唯品会痛下决心，选择“继续做自己擅长的事”，宣布回归特卖赛道，聚焦服装的生意。

至少从这点看，回归特卖、回归服饰成为了唯品会的新起点。自2018年下半年以来，服装行业的库存问题不断恶化，这对唯品会是一个非常有利的趋势。

商战总是残酷的。

唯品会近几年的运营，模糊了原本最大的特点和差异化，虽然掌舵人2018年明确重回特卖，但是在唯品会迷失的这一段弯路足以让原本属于它的消费者被打劫。

在过去两年，库存电商领域仅对外公布的亿元级别融资就有近10次，累计的总融资金额约50亿元。唯品会曾引以为豪的“特卖”蛋糕，被S2b2C模式的分销电商们逐步瓜分。

走垂直路线的唯品会虽说并没有跟阿里、京东、拼多多的正面竞争，但平台之间的品牌商还是有一定重合度。2019年阿里重拾起聚划算，让品牌和商家以极致优惠的价格在平台上做定期销售。

唯品会最大优势在于特卖模式，但随着品牌商做“特卖”的平台可选择范围在不断扩大，唯品会正在逐渐失去面对品牌方时的议价权。

02 唯品会的绊脚石

在2018年7月的战略沟通会上，唯品会管理层明确提出对标美国零售折扣巨头T.J.Maxx。T.J. Maxx是美国最大的折扣零售商之一，在全球三大洲运营着4000多家门店，2018财年收入358亿美元（唯品会134亿美元），当前公司市值超640亿美元(唯品会106亿美元)。

从数据上看，TJX的ROE（净资产收益率）是43.9%，比唯品会（ 20.55 %）高出一倍；净利润率上，TJX的净利润是11.85%，唯品会是4.49%。

“特卖”最重要的成功要素之一就是与供应商建立良好的合作关系，从而可以拿到足够多的有价格吸引力的商品。

从模式上看，TJX将买手，供应链，买断式采购三个环节上环环相扣，形成了一个稳固的内部结构，并与不少奢侈品厂商达成了独家供货协议，以此获得差异化的低价商品，这也让消费者能够在它这里买到价格便宜的当季商品。

TJX以买断式的模式与品牌方进行谈判，即使在TJX上卖不完，也不退还给品牌方，加上拥有4000多家的线下销售门店流量，凭借这样的条件，TJX到手货品价格就更低了。

但是在制造业大国的中国，唯品会没有TJX的买断优势。在唯品会的官方平台上所展示的品牌参差不齐，缺乏品牌的议价权。在服装零售领域，定倍率大约在6倍以上才有盈利空间。作为特卖模式的TJX的毛利率常年维持在29%左右，而唯品会的毛利率则相对较低，只有22%，而净利率则仅有4.3%。

同时，即便是唯品会停掉了重资产的快递业务，毛利润的增速依然远远不及2016年的水平。

其次，对唯品会来说，如何更有效地获取用户是亟待解决的另一大问题。 2019年唯品会再次获得腾讯和京东的增持，腾讯和京东各持有唯品会9.6%、7.6%的股本。但在流量获取上，对于处在第二梯队电商的唯品会来讲，腾讯对拼多多、京东的流量倾斜明显大于唯品会，唯品会在微信上的入口也不是C位。尽管有微信的流量支持，但唯品会在用户增长上一直处于比较缓慢的速度。

这也意味着，唯品会靠自己获得新用户增长的能力正在逐渐衰退。唯品会财报显示，第四季度活跃用户数为3860万，同比增长19%；全年活跃用户数为6900万，同比增长14％；据悉，该季度内腾讯、京东的新客贡献占比达到了22%，上个季度是23%。这说明，如若没有腾讯京东的加持，唯品会自身的获客能力撑不起当下的增长速度。

再加之上文提到的，品牌商可选择的“特卖”平台在增加，直接影响到唯品会的议价权。这如同多米诺骨牌，直接导致了唯品会在用户增量上很难有大幅度的增长。

2019年，下沉市场成为几乎所有电商企业“圈粉”的阵地。阿里2020财年新增一亿用户中近八成来自下沉市场；京东2019年第四季度和全年的财报数据显示，京东的月活用户同比增长41%，其中超过7成的新用户也是来自下沉市场。

当阿里、京东、拼多多纷纷在财报中表露自己在下沉市场中的战绩时，唯品会在下沉市场的布局反应似乎比别人慢。

为了保证有稳定流量，提升自我的造血能力。服饰品类强展示性的特性，唯品会开始布局线下渠道。2019年7月10日，唯品会收购杉杉商业交易价格为29亿元。杉杉商业目前运营着5个奥特莱斯广场，还有5个在规划建设中，与唯品会“线上奥特莱斯”进行互补。唯品会的线下渠道矩阵还包括唯品会线下店和唯品仓两类。但线下布局能否吸引来新的客源，反哺线上，还有待时间去检验。

布局线下，门店租金、人力成本、门店装修等环节出现问题，都可能成为唯品会的下一个“重资产”业务。

但对于线下业务，唯品会的管理层还尚未探明路子，在财报电话会议中，沈亚表示：“线下对于我们来说蛮重要的，但现在还处于试点摸索阶段，包括与杉杉是刚开始合作，线下店也是在前期摸索。目前唯品会有几百家线下店，微亏损，我们还在初步摸索中。

03  疫情之下，库存增加，消费者都去微信群买衣服了

2019年，是唯品会“瘦身”突围的一年，内部业务重组丢掉“拖油瓶”品骏快递、停运乐蜂网，回到高毛利的服饰特卖业务。唯品会CFO杨东豪说：“在2019年第四季度，我们的核心业务在高利润服装的推动下实现了高利润在2019年第四季度，与服装相关的类别占我们总GMV的70％以上。”

对于服饰行业而言，在疫情发生之前，受2019年冬季暖冬的影响，大批量的冬装产品累计库存给企业带来了巨大的压力。2020年年初的疫情黑天鹅，更是让服饰行业雪上加霜。

春装的销售周期是2、3、4这三个月份，显然受疫情的影响，春装完全卖不动。多家国内服饰零售商春节表现一落千丈。日播时尚、汇洁股份、安正时尚、地素时尚、九牧王、安奈儿、贵人鸟、天创时尚、太平鸟、歌力思等超过10个A股上市零售商在周一股价大跌10%，整个沪深的服装家纺板块总市值大跌7%至2713亿元，蒸发近186亿元。

在特殊时期，这些品牌纷纷利用起了微信群带货。太平鸟在小程序商城、社群营销、区域直播等不同的销售形式，线上实现了日环比100%的增长，日零售额从最低点的400万-500万元提升到1000万元以上；卡宾集团在2月3日-10日，同时段开通社群分销策略；茵曼调整战略，联动全国600多家门店店主开展社群营销······

这在一定程度上，对以服装特卖为主的唯品会平台产生了不小的冲击。但是，危机之下也会诞生新的机会，从市场需求看，服饰穿戴行业正面临新一轮去库存压力，这个对于唯品会来讲是一件好事。去年，甩掉品骏快递，与顺丰合作，保证了唯品会在疫情期间的物流仍然可使用。

11年前，从“特卖”起家的唯品会，经历了大起大落，兜兜转转再次回到“特卖”。期间，在电商行业发展的多个关键节点，唯品会有抓住，有错失。物竞天择适者生存，不适应时代发展注定被抛弃，但只要有人的地方就有江湖。

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