科技猎美国养老产业观察：不断并购重生的布鲁克代尔
【编者按】老龄化社会在逼近，养老产业近年在国内已成热门话题。但喧嚣者众、实干者少。实际投资和运营的机构中，真正做出模式并赚钱的，又少之又少。已有上市公司涉足养老产业，但真正能称为“养老产业第一股”的，似还没有。养老产业在中国，看起来处在一个想象美好、现实骨感的发展阶段。如其他产业一样，探究美国养老产业发展，对国内产业发展有学习和借鉴意义。
本文发于璞公英，作者王广英；经亿欧大健康编辑，供行业人士参考。
美国养老产业已有成熟模式和案例，但与其相关产业（健康险、医疗服务、康复服务、医养REITs）比起来，从产业投资角度，似乎并不那么让人激动。以美国养老产业头部三家企业为例，其近年经营数据并不那么好看（表中数据根据各公司2018年报，营收、利润和市值金额单位为：亿美元）：
从以上数据可以看出 ，在美国，养老产业也难做，比医疗产业还难。美国医疗产业还有数百亿市值的大公司，头部企业有的亏损、但也有盈利的；而美国养老产业头部企业，竞无一例外、全部亏损！ 另外，从每服务对象平均年收费可以看到，即便在美国，相对高端的养老机构，如布鲁克代尔，年均老人收费折合37万人民币、月均收费3万人民币，而相对中端的养老机构，如Capital Senior Living，年平均老人收费折合19万人民币、月均收费1.6万人民币。整体收费水平，与国内比起来，应该不算高。
可以看出，养老产业并不好做。但即便不好做，还是要做，社会需求在那里，政府责任在那里，儿女义务在那里。从社会角度，需要搞清的是怎么做的问题，而非做不做的问题。美国的养老产业，从头部企业的商业表现看，显非成功范式，但其数十年探索经验，对中国产业发展应有借鉴意义。
鉴于以上，拟对美国养老产业头部企业展开研习，本篇为第一篇，先看最有名的布鲁克代尔（Brookdale Senior Living）。
美国养老产业
以1990年代中期辅助生活社区（assisted living communities）兴起为标志，美国养老产业过去二十年有巨大发展，但集中度依然不够高，存在大量小规模区域养老运营机构。根据美国权威统计数据，截止2018年底，全美大约有2300家区域养老运营机构，其中90%以上运营不超过5家养老院。像布鲁克代尔这样的大型养老运营机构，数量很少。
2007-2010年，受美国经济下行影响，美国养老产业发展迟滞，导致新兴养老社区建设几乎停滞。次贷金融风暴过后，自2010年开始，美国养老产业逐步复苏。近年，随着美国经济发展并考虑到地理人口因素，美国养老产业开始吸引更多投资，新兴养老社区的开发建设随之增加。新兴养老社区的开放，甚至一定程度上过度供应，给美国整个养老产业带来更多竞争压力。权威统计数据显示，自2016年开始，美国养老社区入住率开始呈下降趋势，究其原因，应该是新增养老社区过度供应导致。
基于生物医学过去30年的发展和突破，以及地理人口趋势，美国老年人活得更久，养老社区和养老服务需求在未来预计持续上升。美国养老产业主要目标市场是80岁以上老人，而此部分老人数量，根据美国国家统计局预测，将在未来10年增加50%，达到2000万人。
美国老人寿命增长的同时，养老需求也不断提升。美国老人患阿尔茨海默病等老年痴呆病比率上升，其他老年慢性病负担也在加重。在家庭方面，迁移比率增加、家庭规模变小以及夫妻双方都外出工作等因素，促使美国家庭更多在家庭之外为老年人寻找养老之所。美国老年人及其家庭对养老社区的各种类型，有越来越多消费意识和需要。
美国养老产业发展也存在很多挑战。美国各级政府针对老年辅助生活、记忆照护及护理等方向，出台越来越多对养老产业的政策规定，企业的监管成本在提高。员工工资和物价等因素，也导致养老企业运营成本提升。
美国养老服务产业高度竞争，既有大量营利性养老机构，也有大量非营利性养老机构。营利性养老机构中，头部是三家上市的养老集团，布鲁克代尔（BKD）、Capital Senior Living（CSU）和Five Star Senior Living（FVE）；非营利性养老机构中，头部是Holiday Retirement、Life Care Services、Sunrise Senior Living。
布鲁克代尔简史
与其他美国医养产业集团类似，布鲁克代尔的成长历史，也是不断的并购重生过程。
布鲁克代尔创立于1978年，总部位于美国田纳西州Brentwood，主要针对纽约、迈阿密、芝加哥这类大城市的退休社区建设及运营，复制类似凯悦、万豪、希尔顿的五星级酒店模式。经过近二十年发展，布鲁克代尔于1997年5月2日在美国上市。上市后，世纪之交，布鲁克代尔在自身股权和业务扩张层面都快速发展和调整：股权层面，著名投资机构Fortress Investments成为布鲁克代尔实际控制人，控制了51%股份；业务层面，布鲁克代尔复制成功经验发展新社区，同时探索新的社区模式，如持续照护退休社区（CCRC）模式：CCRC大型社区涵括护理院、辅助生活、独立生活、记忆照护等多层次养老体系和服务。
鉴于Fortress Investments的大股东地位和强势投资能力与资源，Fortress推动了布鲁克代尔系列并购。
2005年初，布鲁克代尔已成长为拥有约90处独立资产的连锁养老集团。6月，Fortress推动布鲁克代尔和另一知名养老公司Alterra合并。当时，Alterra刚刚破产，被Fortress收购。Fortress对Alterra进行重组，Alterra携约300处物业退出破产程序，并入布鲁克代尔。经此一役，布鲁克代尔资产约4倍增长，经营养老社区约400家。
一年后，2006年7月，布鲁克代尔并购田纳西州那什维尔的美国退休公司（American Retirement Corporation，ARC）。ARC当时在全美运营接近130家社区，业务范围从CCRC到辅助生活社区到独立生活社区都有涉及。Fortress认为合并ARC对于布鲁克代尔来说是另一个把它推向行业前列的机会，既扩大规模，又把行业中运营时间最长的和最成功的养老公司联合起来。ARC公司并购后，布鲁克代尔在全美36个州拥有接近550个社区。
2009年10月，布鲁克代尔协议收购Sunrise Senior Living Services的21处独立养老社区；2011年10月，布鲁克代尔收购Horizon Bay Retirement Living，后者拥有90个社区。通过这些中小型并购，布鲁克代尔稳步增长。
2014年，布鲁克代尔迎来其近年最重要一次并购，以29亿美元价格收购竞争对手、全美第二大养老公司Emeritus Senior Living。这次合并使布鲁克代尔成为全美唯一的、全覆盖高级生活解决方案养老公司，社区数量猛增近500个，在美国47个州拥有1100多处社区，覆盖美国80%的人口，年合并营收约49亿美元，市场份额大约10%。收购之前，Brookdale的年营收在28亿美元左右。
上述收购更大程度上是规模简单扩张，并没有带来布鲁克代尔内部运营效率上的提升和改变。布鲁克代尔从2011年至今从未盈利，在收购Emeritus之后，布鲁克代尔亏损快速扩大，从2014年的亏损1.5亿美元，扩大到2015年4.58亿美元、2016年4.04亿美元以及2018年5亿多美元。2015年开始，布鲁克代尔股价持续下跌，变化幅度明显大于标准普尔指数的变动，从收购Emeritus的40美元左右，跌倒了最近只有13美元左右。
螳螂捕蝉，黄雀在后。在这样的背景下，布鲁克代尔成为潜在并购标的。2017年，媒体曾报道黑石考虑收购布鲁克代尔；中国中冶和中弘集团，亦有报道都曾接洽和加入并购战团，拟以30亿美元价格收购布鲁克代尔。但最终没有白马骑士浮出水面。时至今日，布鲁克代尔股权比较分散，无绝对或相对控股方，现最大股东Vanguard Group持股不超过10%。
资本市场虽无大的波澜，布鲁克代尔内部并不停歇，近年在不断消化和调整其业务及资产结构。先前打包收购的资产，特别是Emeritus旗下资产，并非都适合持有。收购Emeritus之后，布鲁克代尔很快开始关店，将各方面达不到要求、收入能力较低、开支较大的机构关闭。这一行动表面上成效显著，布鲁克代尔的社区数量从2014年的1,143个社区下降到了2018年底的892个社区，比例上降低了20%多。
从布鲁克代尔最新年报来看，尽管其近年在不断缩减规模，试图瘦身增效，但财务效果并不显著，2018年依然大幅亏损5亿多美元。布鲁克代尔的市值也不够高，近十年市值曾高达60多亿美元，而今只有13亿美元。布鲁克代尔的未来，看起来并不清晰；在优胜劣汰、弱肉强食的美国资本市场，应该依然飘摇。
业务板块
根据公司2018年报，布鲁克代尔现有五大业务板块：独立生活（Independent Living）、辅助生活和记忆照护（Assisted Living and Memory Care）、持续照护退休社区（CCRCs）、健康照护服务（Health Care Services）、管理服务（Management Services）。布鲁克代尔自有或租赁的社区资产，主要在独立生活、辅助生活和记忆照护及持续照护退休社区这三个业务板块。对社区居民及社区外老人提供的上门照护、安宁服务及门诊康复，包括在“健康照护服务（Health Care Services）”业务范围里；而以护理院为基础提供的高级护理或住院健康服务，包括在“持续照护退休社区（CCRCs）”业务板块中。布鲁克代尔代表第三方或其他未并表企业管理的养老社区，属“管理服务（Management Services）”业务范围。
布鲁克代尔892处社区资产在主要业务板块分布如下：
2018财年，布鲁克代尔社区居民收入中，约81.5%来自私人付费、15.1%来自政府付费（主要是Medicare）和3.4%其他付费来源，私人付费是最主要付费来源。从另外角度，约44.7%居民收费来自自有社区、42.6%来自租赁社区、12.7%来自健康照护服务。
布鲁克代尔2018五大主营业务收入构成如下：
1、养老社区
布鲁克代尔的养老社区几乎遍布全美。大部分社区以校园方式或相对独立布局，可提供不同层次服务。各类型社区分述如下：
——独立生活社区：布鲁克代尔的独立生活社区，主要定位是：为中高收入阶层老人，在好的养老环境里，提供最高品质的养老服务。有相当多社区居民选择这种社区，是想继续在都市区生活，离其成女子女近些。大部分此类社区既有独立生活单元，也有辅助生活和记忆照护单元。根据2018年底数据，布鲁克代尔此类社区中约78.5%为独立生活单元，约21.5%为辅助生活和记忆照护单元。独立生活社区的基础服务包括：饮食、24小时紧急响应、管家服务、礼宾（concierge）服务、交通和娱乐。这些社区可以给居民提供定制化私人服务，服务内容包括提醒吃药、护送和陪伴服务等，此类服务需要居民额外付费。
——辅助生活和记忆照护社区：此类社区可以为年老虚弱的老人提供24小时服务。典型入住居民，往往是因医疗事件触发，有相对急迫的照护需要。布鲁克代尔有100多家独立的记忆照护社区，为阿尔茨海默病及其他老年痴呆患者提供专业服务。
——CCRCs：CCRCs（连续照护退休社区）是大型多样化养老社区，可以为各种阶段和身体状况的老人提供不同层次和阶段的专业养老服务。布鲁克代尔大部分CCRCs，是在同一养老大园区内，包含独立生活、辅助生活、护理院等不同业态；部分CCRCs还开展有针对阿尔茨海默病等老年痴呆患者的记忆照护业态。大部分居民往往在独立生活阶段入住社区，随着不断老去，逐步在社区内转移到辅助生活或护理院。部分CCRCs对入住居民收取一次性入门费（entrance fee），金额10万美元到40万美元不等。即便缴纳入门费，居民依然需要按月缴纳服务费，但这种情况下月服务费相对较低。入门费一般可按约定返还或抵扣。
2、健康服务
布鲁克代尔健康照护服务板块可以为社区内外老人提供上门照护、安宁服务、门诊康复以及教育和健康（wellness）服务。2018财年，此业务板块55%业务收入来自为社区内居民提供服务，45%来自为社区外老人提供服务。
3、管理服务
截止2018年底，布鲁克代尔为205个社区提供管理服务，其中18家社区为关联不并表实体、187家委托方为第三方。所管理社区类型及管理费（千美元）收取情况如下：
布鲁克代尔收取的上述管理费，一般在相关管理协议中，参照社区毛收入及管理方代委托方发生的相关费用确定。
需要特别关注的是，2018财年，布鲁克代尔所收取管理费中，60.7%来自著名医养REITs HCP所参股社区实体，其中约一半来自HCP于布鲁克代尔共同控制的CCRC。
4、运营情况
从运营角度，养老产业有个核心经营指标：入住率（occupancy rate）。在这个指标上，布鲁克代尔近年一路下滑，表现不好，见下表：
布鲁克代尔将这种下滑归咎于外部市场增加的养老社区供应及更趋激烈的市场竞争。
而根据布鲁克代尔各地区养老社区入住率数据，可以看到最高区域（西弗吉尼亚）入住率可达95%，最低区域（如辛辛那提）入住率仅为68%。布鲁克代尔2018年社区总的平均入住率为84%。横向比较，Capital Senior Living 2018年社区平均入住率为85.2%、Five Star则为82%，大体差不多；同时，这两家机构近两年入住率也呈下降趋势，一定程度上验证布鲁克代尔关于入住率下降是行业问题的说法。
针对竞争激烈、入住率下降以及监管趋严的行业生态，布鲁克代尔和其他头部机构近年不断通过资产优化（portfolio optimization）来改善资产业务结构。布鲁克代尔在此方面的交易对手和合作伙伴包括在美国颇负盛名的机构，如黑石、HCP、Ventas、Welltower等。以长期租赁项目为例，我们看看布鲁克代尔在此方面的结构安排。
截止2018年底，布鲁克代尔有343家社区属长期租赁安排，其中252家为经营租赁（operating leases）、91家属资本租赁（capital and financial leases）。这些租赁项目绝大部分属一揽子租赁（master lease），即数量较多的社区在同一协议项下做不可分割的整体租赁安排。若无出租方同意，布鲁克代尔很难对此类整体租赁安排下的部分或个别项目进行优化调整。付款方面，布鲁克代尔需支付相对固定租金，并承担物业修缮、房产税和保险等费用。租赁期间一般为10-20年，并给予续租选择权。
2018年，布鲁克代尔就资本租赁支付租赁费用1.33亿美金、就经营租赁支付租赁费用3.25亿美金；2019年，上述两项租赁费用预计分别为0.88亿美元和3.1亿美元。
负债层面，布鲁克代尔约有36亿美元负债，其中94.9%为项目层面无追索权的抵押融资，集团层面的负债融资不到1亿美元。
高端养老产业，员工非常重要。布鲁克代尔高度重视员工在企业发展和养老服务中的作用，并将其提高到最优先战略的地位。布鲁克代尔提倡仆人型领导（servant leadership），努力吸引、聘用、培养和发展最好的从业人员，并自2017年始，布鲁克代尔推出三年计划、对员工发展进行全面投入。截止2018年底，布鲁克代尔有43,200名全职员工，和22,200名兼职员工。
5、经营风险
除常见的、本文前部已有提及的经营风险外，布鲁克代尔作为养老产业的领先企业，会发生并需面对养老产业特有的经营问题。以下这个案例比较典型。
2013年，加州一处布鲁克代尔养老社区，发生了一件全美关注的新闻事件。社区中一位名为Loraine Bayless的87岁居民，发生紧急情况，911要求布鲁克代尔现场职员对老人进行心肺复苏（CPR），布鲁克代尔职员拒绝。该老人未得到及时救助，死亡，后查明死因是中风。
老人死后，面对媒体质疑，布鲁克代尔声称有内部政策禁止工作人员对独立生活社区内居民提供心肺复苏急救，但发言人没有提供此政策纸质版给记者。布鲁克代尔后续翻转公开立场，让工作人员背锅，说是工作人员曲解了公司的心肺复苏急救政策。
此事不涉及刑事犯罪，警方在初步调查后未提出刑事指控。民事方面，老人家属谅解了布鲁克代尔，也未就此事提起民事诉讼。
此案虽形式了结，但很明显此类事件对布鲁克代尔这样的养老服务企业来说，非偶发，属正常可遇到的紧急事务，应有所预见、并应有合理处置预案，形成企业甚至行业运营规范。这件事反映出布鲁克代尔在运营规范上还有很多提升空间。
这一案例对中国养老产业服务商来说，也是一个很好的提醒。中国医患关系紧张，医闹事件不时出现；对养老产业来说，运营不规范产生不良后果，有可能导致比美国同业更严重的、超越法律争议的困难局面。国内业者，更需踏实做好运营体系建设和危机处置预案，防微杜渐。
6、案例思考
养老产业发展空间：养老产业近年在国内比较热，但真正做出模式和品牌的，很少。如其他产业发展轨迹一样，国内无数从业者目光，撒向国际，学习国外先进经验。日本和台湾经验，对国内参考和交流较多；欧洲如法国，也有不少和国内的双向交流；美国，必不可少也是学习调研目标。因美国产业资本运作程度更高，资料可获得度更高些，相对更透明。仅从美国养老产业头部上市公司案例看，养老产业在美国，同样不好做。任何产业的发展，都需要考虑付费方和可持续性。对养老产业而言，直接的付费方或最终受益者是不断老去、服务需求不断深化和复杂、同时却不再有新经济来源的老者，这是行业的根本问题。有个词：未富先老！在中国，未来甚或现在，需面临这样严峻的局面。老龄化加速、养老基金亏空、个人储蓄不足，如此等等，都是产业发展需面对的基础性问题。养老产业的客观需求在那里，但实际的社会付费能力是否可支持产业快速大发展？至少，投资者普遍关注的高端养老，产业空间应该没那么大；而从美国案例看，经营效果也没那么美好。
养老与保险：从布鲁克代尔案例看，其更侧重养老，医疗成分少，其收入来源绝大部分为私人付费，只有约15%来自联邦医保。但布鲁克代尔作为高端养老模型代表，不是美国养老产业普遍模式，美国有其他养老服务模式。如在华裔社区起源并广有影响的PACE模式，聚焦普通社区内老人康养服务，得到美国政府医保支持，运行效果不错；而美国部分大的康复医疗集团，把上门照护作为重要业务方向，如金德里德上门照护业务，每年营收可达到20多亿美元，也得到政府医保支持并把政府付费作为最主要收入来源。与布鲁克代尔不依赖政府医保和商业保险的高端独立养老社区模式相比，撬动政府医保、面向普通社区内老人的养老服务模式，似乎更有代表性和发展潜力。
养老与政府：养老不只是个产业，更是一个社会事业，政府在其中负有重要责任。但政府在养老产业和事业发展中应起到的作用，边界在哪里？从美国经验看，政府在养老产业中作用可以相对有限和保守。布鲁克代尔案例中，美国政府仅对15%左右的付费负责；另外，从行业监管角度，能感受到政府的存在。PACE模式及金德里德案例，属更有社会代表性的养老模式，政府在其中发挥的作用更多，但基本上应该也属“企业唱戏、政府守夜”。政府守好自己的职责边界，对产业的生态建设，应该是很重要的。18年底去北大参加一个养老产业建设高峰论坛，对话环节，上海有位企业家被问及：对养老产业政策有何研究、利用和期望？企业家回答：我希望不需要研究政策，只是踏踏实实研究如何给老年人做好服务。
养老与康复：“医养结合”，国内近年时常听到，有批评认为这个词本身有问题。狭隘来看，其实“康养结合”更准确。不从学科角度去论证，仅从实业模型看，布鲁克代尔产业形态中有护理院、门诊康复等，属养老为基础的康养业态紧密结合；金德里德则是在有康复医院基础上，向社区和家庭延伸，是大康复为基础的康养业态结合；国内先锋企业，如泰康，在其大型养老社区配置康复医院，并从管理上将康复医院归养老板块而非医疗板块进行管理，亦体现了中国模型下的康养结合。真正做好养老，解决老年人的根本需要，必要的医疗设施和服务需要考虑设置；配置大型和综合型医疗服务比较难，缺少社会经济效率，而康复医疗，则一定程度上是大型养老项目应该考虑的标准配备。
有部奥斯卡获奖电影“NO COUNTRY FOR OLD MEN/老无所依”，不考虑电影本身，仅考虑名字本身直译：没有一个国家适合老年人！老之将至，一般是件比较悲哀的事情；在自然界，如大象，老象会离开象群，在象冢独自老去和逝去。但也正因如此，人与动物大不同：人类文明的标志之一是给老人养老，而中华文明的根本原则之一是孝道。养老产业和事业，虽然难做，必须去做。要探究的，是在资源局限的背景下，如何做得最好。
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