从Docusign成长路径看中国电子签名与企业服务市场的投资机会

Docusign是全球排名第一的 电子签名 服务商，自2003年以来获得了包括Google、SAP、Salesforce、Intel、Samsung、Visa、Dell等众多企业及风投投资。2018年4月末正式登陆资本市场。上市两个多月来，股价升幅已经超过50%，总市值突破80亿美金。

电子签名是基础设施？是的，所有企业都可能需要它

Docusign在其招股书告诉我们，“我们的客户遍布全球各个行业，从全球最大的企业集团到个人独资企业。我们目前服务了全球前10大科技公司中的7家，全球前20大制药公司中的18家，全球前15大金融公司中的10家。”

在如今以电子商务为主导的生活工作环境中，我们已经可以看到包括电子支付、物流、云平台等已经成为互联网领域的基础设施。如果没有他们，我们很难想象包括阿里巴巴、腾讯在内的中国公司能够成为全球领先的互联网集团。而我们根据电子商务环境特征及正在进行三审的《电子商务法》的阐述，合同制定、款项支付、物流配送已经基本成为标准的电子商务流程， 电子合同背后的电子签名大概率会成为新的互联网基础设施之一。

深入到我们企业运作为例，无论是交易环节（采购或者出售等）的执行、人力资源的使用、外部合作的展开、各类中介机构（金融机构、律师事务所、会计师事务所、评估机构等）的支持，永远离不开且高频发生的就是契约的达成及履行，这背后的合同与协议正是所有环节的法律依据及保证。同时， 在这些契约的背后，以电子签名为核心技术 ， 且受法律认可的电子合同正逐渐替代原先高成本、高风险、低效率的纸质合同 。

当然，Docusign对电子签名行业的发展周期定义为仍处于“早期”阶段。因为其从2003年成立至今积累的客户仅有37万家，远没有To C企业的客户数据来的兴奋。但伴随信息化的推进，科技替代传统的 企业服务 市场价值本质会获得更多企业关注及认可，而在中国，我们认为这一复制的过程是同步的，且会是加速的追赶直至超越。

企业服务是否存在爆炸性增长机会？ SaaS 模式有可能

根据统计，2017年，BAT的创投布局也更明显地显示出，巨头的重心正转向to B。在阿里的所有投资事件中，事件数量排前三的细分赛道分别是企业服务（29%）、金融（11%）、电商（11%）；腾讯则是文娱（27%）、硬件（11%）、企业服务（11%）；百度是企业服务（26%）、文娱（16%）、汽车交通（13%）。作为典型To B领域的企业服务，成为三家巨头投资重点中的共同选择。

而在已经相对成熟的领域，我们看到了阿里的钉钉、腾讯的企业微信已经在B端市场逐渐深入。其中，作为SAAS版CRM先锋，钉钉用了短短三年，积累到了目前正在服务超过500万家企业的数据，完全不亚于To C端产品的渗透力与爆发力。这种爆发力的核心来源于SAAS模式的应用，相比我们过去认知的知名服务商SAP、Oracle等的本地部署，SAAS模式使得整体服务变轻、变快，但功能并不逊色本地部署的传统全流程的企业服务软件平台。

在这里，我们也要着重把SAAS模式企业服务推广者Salesforce和传统本地化部署服务商SAP、Oracle进行对比，并且叠加Docusign的相关数据，尝试对于这些企业服务公司的估值方法进行探讨。

截至今年5月末，Salesforce市值接近1000亿美金，SAP和Oracle分别在1400亿美金、及1900亿美金左右波动。但若以2009年起算，近十年Salesforce市值增长超6倍，SAP增长2倍，Oracle增长仅有1倍。

同时，我们也对这三家企业的过去近十年的收入、利润、毛利率、研发费用支出占比、市盈率及市销率的变化进行梳理。我们可以发现以下趋势：

1、以SAAS模式为主的Salesforce跑得更快，收入年复合增速倍数级大于SAP和Oracle；

2、SAAS模式的Salesfore面临更大的成本支出，但盈利能力并不是估值的唯一参考因素；

3、企业服务厂商在达到一定体量后具有规模效应，利润增速快于收入增速；

4、估值方面，市盈率有一定参考意义，但市销率更具参考价值，因为企业端市场更强调“占地为王”的意义，SAAS模式的Salesforce可以享受更高的估值溢价。

Docusign与他们相比，拥有企业服务领域高毛利、高研发的共同特征，虽然其收入规模与其他三家不在一个级别，但SAAS模式以其更快速的收入增长帮助公司获得更高的市销率水平。

表1：2009财年-2017财年三家企业收入趋势（单位：亿美元，SAP为亿欧元）

Docusign过去三年收入复合增速为44%。

表2：2009财年-2017财年三家企业净利润趋势（单位：亿美元，SAP为亿欧元）

Docusign过去三年净利润分别为-1.23亿美元、-1.15亿美元、-0.52亿美元。

表3：2009财年-2017财年三家企业静态市盈率趋势（单位：倍）

表4：2009财年-2017财年三家企业静态市销率趋势（单位：倍）

按照5月末收盘价测算，Docusign静态市销率为14.58倍。

表5：2009财年-2017财年三家企业毛利率趋势

Docusign过去三年毛利率分别为70.80%、73.23%、77.07%。

表6：2009财年-2017财年三家企业研发费用占收入比趋势

Docusign过去三年研发费用占比分别为24.80%、23.62%、17.73%。

Docusign告诉了我们国内同行未来需要做的事情？

Docusign在招股书中提到，其主要打算通过执行以下策略来推动业务增长：

1、持续不断获得新客户。尽管迄今为止我们取得了成功，但我们相信电子签名市场在很大程度上仍处于较低水平。因此，我们有很多机会将我们的核心能力应用于全球更多的企业。

2、扩展现有客户中的应用场景。一旦公司开始意识到我们平台的好处，我们通常有机会扩展到其他场景，包括人力资源、财务和其他版块。

3、加速国际扩张。2017财年，我们从美国以外的客户获得17％的收入。我们相信，通过充分利用和扩大我们的技术，以及直销队伍和全球战略合作伙伴关系，国际客户群有望进一步增加。

4、展开行业垂直方案。虽然我们的平台对各个行业是包容的，但我们将继续投资于跨多个垂直行业的销售。每个垂直行业都有不同的业务需求，例如房地产，医疗和生命科学以及美国联邦政府机构。

5、加强和培育我们的开发者社区。已经创建了超过70,000个开发人员沙箱，这些沙箱可以在独立环境中进行产品开发和测试，并且我们平台上将近60％的交易通过我们的API进行处理。我们打算继续投资我们的API和其他形式的支持，以进一步推动开发者和 DocuSign 之间创造价值的良性循环。

简而言之，增加新客户、挖掘老客户更多需求、更多行业渗透及做深以及增加技术平台的开放性将是公司近些年的使命，而这相信也会给国内同行带来一定发展启示。