市值47亿美元，解码瑞幸咖啡的底层商业逻辑

5月17日，瑞幸咖啡（以下简称瑞幸）正式登陆纳斯达克，代码为LK，发行价17美元，发行3300万份ADS。

加上定向发行(CPP)的5000万美元，此次IPO融资总额为6.11亿美元。

承销商行使超额配售权（绿鞋）后，此次IPO总融资额将共达到6.95亿美元。按发行价，瑞幸的市值将达42.5亿美元，成为今年在纳斯达克IPO融资规模最大的亚洲公司。

创立于2017年底的瑞幸，是中国互联网和消费行业最具争议性的企业之一。招股书显示，瑞幸不到一年累计获得超过5.5亿美元融资，投后估值达29亿美元，成为国内成长最快的独角兽。

截至2019年3月31日，瑞幸已开设2370家直营门店；2019年计划新建门店2500家，要超越 星巴克 ，成为中国最大的连锁咖啡品牌。

在增长的同时，瑞幸亏损也在扩大。2018年，瑞幸咖啡营收为8.407亿元，净亏损为16.19亿元。2019年第一季度营收为4.785亿元，净亏损为5.518亿元，是2018年一季度的四倍多。

对于巨额亏损，瑞幸并不讳言，瑞幸CMO杨飞直言，“花8亿买到2000家直营店是一笔好生意，以后还会亏更多。”

瑞幸的价值到底如何衡量？市场上有不同的看法。

拥趸者认为，瑞幸对消费者心理的捕捉非常敏锐，一上来就高举高打，占领了用户心智。前期补贴和投入，培养了大批小白用户，让采购、运营达到规模经济。

质疑者则认为，瑞幸最厉害的地方就是融资能力，但由简入奢易，由奢入简难，如果不能在产品迭代，组织能力和品牌塑造上下足功夫，最后能否真正变成一个有生命力的品牌，值得商榷。

真正拿大钱来赌瑞幸能不能成的投资人，是如何看待瑞幸的呢？

黎辉，大钲资本创始人、董事长。他此前担任美国华平投资亚太区总裁，2016年创立大钲资本，专注于大消费和医疗服务等领域投资。黎辉全程参与了瑞幸的创立，A轮、B轮总计投了近1.8亿美金。作为瑞幸的长期投资者和共建者，黎辉如何解读瑞幸？

以下内容为黎辉口述：

01 瑞幸为什么要在这个时点上市？

很多人会问，为什么瑞幸会在这个时点上市？其实，瑞幸并没有选在这个时点上市，只是这个时点适合它上市。

第一，瑞幸作为一个消费品牌，上市会对其整个业务的拓展带来更好的助力。

第二，瑞幸团队与很多二级市场的机构投资者做过交流。他们看重公司商业模式的基本面，也认可瑞幸的价值主张。对瑞幸过去一段时间在国内被炒作的问题，他们感觉并不是核心问题。

获得了机构投资者的认可，让瑞幸做出了现阶段直接上市的决定。

大家也可能会问，现在资本市场环境这么不好，对市值会有什么影响？现在整个资本市场确实有很大的波动性，但一家好的公司，好的商业模式，投资人是能够看得清楚的。

瑞幸虽然经历了中美贸易战，包括最近Uber上市破发了，但投资人对它热情高涨，这将会是一个成功的IPO。

瑞幸上市后，也不会发生太大的变化，还是延续以前的战略和打法，进一步占领市场，占领消费者心智。

02 瑞幸的底层 商业逻辑

众多消费品中，我们选择了咖啡这个品类，咖啡为什么是一个好市场呢？

第一，它具有非常大的市场前景。与日、韩等相同消费趋向和文化背景的国家相比，中国人喝咖啡才刚刚开始。

第二，咖啡是一个非常高频的消费品类。大家每天可能都要喝，甚至喝很多杯，因此，它也是一个非常好的抓手。

第三，它是供应链上比较标准化的产品。不管是咖啡豆还是运营商，都相对好切入。

那么，从投资角度来讲，为什么我们选择了瑞幸？

最重要的是，瑞幸用技术的手段和互联网的方式，对原有行业的商业模式，从上游到下游做了一次重塑，让整个行业供应链效率能够提升。如果按照原有餐饮的老路走下去，其实没有这样革命性的力量，也不会改变行业的竞争格局。这是我们投资瑞幸最基本的逻辑。

传统咖啡店会有这样几个问题：

第一，传统咖啡店是通过线下比较好的选址或者大店来获客。

第二，每个店作为一个独立经营单位，必须要有店长、店员，客户进来下单、付款、完成交易。它是一个现场交易。

第三，它们对客户没有太多认知，会员体系也比较脆弱。

瑞幸在这些方面，跟传统模式有很大的不同：

第一，瑞幸的主要获客来源是线上，不是靠线下门店获客，这是根本的差异。瑞幸的这个特点，导致它在整个成本结构和效率上，跟传统餐饮有很大的区别。

第二，瑞幸的线下门店是用来履约的，用英文来讲叫Fulfillment。它不是一个严格意义上的门店经营单位，既不用去收单，也不用去收银，人力成本节约会带来很大的成本下降。

第三，像瑞幸这样的 新零售 ，我们叫DTC（Direct  to  consumer），在瑞幸上的每一个客户都可以去直接触达，这和传统餐饮行业完全不一样。

以上三点会对瑞幸的商业模式带来什么样的影响？

第一，有租金成本优势。星巴克平均一杯咖啡的价格里，租金成本大概占1/3。瑞幸通过线上获客，线下门店履约，算下来每杯租金成本跟星巴克比，有非常大的差距。

第二，瑞幸线下所有的门店，不是成本和利润中心，只是用户的履约中心。通过技术平台打通前后端，流程可以被完全自动化和线上化，你只管把咖啡做好。这就让它在人工成本和供应链成本上，比现有咖啡店的模式要低很多。

这两块加起来，瑞幸的商业模式相比传统餐饮，已经实现了成本优势和效率提升，几乎只有星巴克所有成本加在一起的一半（按单杯来算）。

第三，在新的零售场景下，瑞幸现在大概有1600多万付费用户，未来3000万、5000万，甚至8000万中国城市里最年轻、最有活力的消费者，它都可以直接触达。

而且可以拿咖啡作为抓手，做爆款产品的交叉销售，如轻食、午餐、果汁等，就像一个货架可以不断去延伸。

现在很多人可能会拿瑞幸去对标星巴克，但往后可以对标7-11，再往后还可以对标Costco，瑞幸也是通过供应链优势，给到会员一个非常优惠的产品服务。

你去看亚马逊，最开始也是通过书抓到一群消费者，后面再不断满足他们不同侧面的需求。瑞幸现在就是用咖啡这样一个非常高频的消费品，快速延展生活货架，来满足消费者不同的需求。这是我们对瑞幸商业模式的看法。

03 星巴克之外，咖啡的另一种选择

提到瑞幸，大家肯定会想到星巴克，星巴克在中国耕耘了很久，是一个非常好的品牌，那为什么瑞幸还可能起来？

其实星巴克一直强调的是第三空间概念，在那里享受的不只是一杯咖啡，还有环境和氛围。但我们做消费者做访谈，发现70%消费者买了就走，只有30%消费者，是要享受这个环境。那对70%消费者而言，瑞幸就提供了咖啡的另一种选择。

首先，瑞幸作为一个品牌来讲，它的定位更年轻、时尚，也更符合年轻人的消费习惯和价值主张。

第二，有很多年轻消费者，是从瑞幸才开始接触真正的现磨咖啡，瑞幸非常强地进入了他们的心智。瑞幸的客群现在大概是20岁-35岁，而星巴克的客群，基本是35岁以上。

本质上，它们的用户画像和价值主张不一样，相比于星巴克的客户，可能要享受那里的环境。很多年轻人也想喝咖啡，但因为价格太高或者不太方便，而没有选择消费。

瑞幸非常敏锐地捕捉到了这一点，并且给他们提供了一个非常时尚、年轻的价值主张。很多年轻人潜在的消费需求，就被瑞幸这样一个消费模式给唤醒了。

除了品牌，相比星巴克，瑞幸的产品也经常被大家讨论，评价不一。

首先，从产品质量来讲，瑞幸应该是全世界第一流的。因为它所有的供应商，也都是星巴克的供应商，不管是从咖啡、咖啡豆，还是轻食、奶品等，品质上不存在问题。

第二，瑞幸的口味可能确实不一样。但大家喝了星巴克以及其它咖啡，很大程度上是先入为主的。比如你喝第一杯咖啡是什么味道的，就觉得咖啡应该是这个味儿，跟第一次喝可乐一样。

星巴克的咖啡，也有很多人觉得不好喝，这是每一个人的Personal  taste，只是很多中国人被教育得喝星巴克，认为星巴克应该就是咖啡的味儿，其实还有很多其他味儿的咖啡。

所以，什么才是真正咖啡的味道，我觉得并没有一个标准答案。主流的人群喝多了，它就成了主流，当瑞幸的店数和消费者每天的杯量，都超过星巴克的时候，很多人是第一次通过瑞幸喝现磨咖啡，那个时候他也许会觉得，除了瑞幸以外，其它咖啡的口味不是真正的咖啡。

所以要做好咖啡，核心还是三点：

第一，高品质，品质是可以被固化的，但口味本身没法固化，大家对口味的感受不一样；

第二，高性价比；

第三，高便利性。

抓住这三点，其实就抓住用户。

04 瑞幸“烧钱”烧出了什么？

对于瑞幸，大家质疑最多的一点，是说它在烧钱。但“烧钱”是一个非常模糊的概念，其实我们要关心的，是钱到底是投去哪儿了？

主要有这几个地方：

第一，开新店和买设备。任何一个企业去买机器设备、厂房或者IP，大家都说这叫投资，为什么到了瑞幸这儿就变成烧钱了呢？这是完全不同的两个概念。

第二，获取客户。星巴克进入市场这么多年，到现在还要付市场营销和品牌塑造的成本，瑞幸作为一个新品牌，肯定也要付出这样的成本。

第三，贴补用户。初期营销大家喝一杯送一杯，这块瑞幸补贴了不少。

我们拆开来看，实际上瑞幸花钱就是在做这几件事情：

第一是投资。投资根本上要看的，是单位成本下降得怎么样。瑞幸的单位成本下降得很快，从我们投它到现在，单杯成本已经下降了40%-50%，而且还在持续下降。

从单杯成本来看，星巴克认为亏钱的价格，对瑞幸来说，可能只是不赚钱而已。随着瑞幸规模的扩大和效率进一步提升，成本还会降低。但能够驾驭这种成长的团队，非常非常稀缺。

第二是做市场、拉新。瑞幸在招股书里有披露，早期的拉新成本，包括补贴、市场营销以及品牌宣传费用，平均下来一个新客成本是103元。现在是多少呢？16元。

在中国现在的环境下，电商要拉一个新的付费用户，没有200元-300元成本下不来，但瑞幸只要16块钱。这是一个非常高效的拉新，而且这个成本还在持续下降。

补贴的比例也在下降，比如外送，这部分的占比已经从最早的80%以上，调整到现在的27.7%，北京、上海从原来35元起送，提高到了55元。

另一面，瑞幸客户留存率和活跃度却在不断上升，留存率从最早的2%提高到现在的20%-35%。这就是瑞幸在商业逻辑上发挥的优势。

其实这跟互联网电商的逻辑很像，随着线上获客成本的大幅度下降，我在赚钱的情况下，横向可以延展产品线，在现有产品全部打平的基础上，不管再加什么产品，都是额外的利润。纵向还可以再在供应链上要效率和利润。只要客户在你这里，横向和纵向都可以发展。

我们看到，面对行业的这种变革，一些咖啡渠道也正在做调整，那最后会变得跟瑞幸一样吗？

像星巴克就在做外卖，但星巴克是以前卖30块，现在加8块钱外卖费用，它只不过是履约方式的一个变化，里面没有任何效率提升或者成本下降。

瑞幸和星巴克的差别，本质上不在于谁送不送外卖，而在于整个底层的商业逻辑就不一样。

瑞幸是前后一体化的系统，线上获客，线下履约，现在它的外卖占比只有27.7%，30%以上是大家自取。星巴克加不加外卖，或者门店做得再好，都还是一个传统的餐饮生意。因为二者在效率和成本结构上完全不一样。

便利店咖啡，更是另外一件事情。白领们上班拿一杯瑞幸咖啡，不会觉得掉价，跟你在学校拿一杯便利店咖啡，完全是两码事。

瑞幸是一个有品牌调性的咖啡，并不是廉价的替代品。很多年轻人喝瑞幸咖啡，是因为它比星巴克更加年轻和时尚。

但对于便利店咖啡来说，则完全不一样，如果要摆脱低价问题，是不是应该考虑重塑品牌？

一旦要开始重塑，那你的品牌、渠道网点、触达方式等各方面都要变，那你和重新做一个品牌有什么差别呢？现在的网点是不是还能为你所用都不一定，最后所谓的网点优势都是不存在的。这件事过去成不了，现在也很难。

05 为什么是陆正耀们？

大钲选择重仓瑞幸，除了以上所说的因素，我们最看重的还是瑞幸的团队，其实他们是神州租车陆正耀这群人。

我为什么看好他们来做这件事情呢？

第一，如果把世界上所有汽车租赁公司的年报拿出来对比，你会发现神州租车是运营效率最高的。

运营效率怎么定义？租车有一个很重要的指标，就是直接运营成本是多少，这里面包括了网点、人和车运营的效率，Hertz算是行业内的标杆，但它的直接运营成本超过了50%，神州租车是20%。

这种差距来自于，神州租车团队对技术的应用和运营效率的极大提升，并实现了对客户的直接触达和履约。瑞幸的商业逻辑本质上是一样的，它用小店和技术的方式，大幅度降低了履约成本，换言之就是直接运营成本。

第二，我认为在中国，他们是有能力做到像瑞幸这样业务模式、为数不多的几个团队，因为他们有非常强的线下运营和管理能力。

当年神州租车在全国300多个城市开设了网点，包括一夜之间进入60多个城市，4万多台车同时上线。这不是一般的互联网公司和团队能做到的。

瑞幸从开始创立，一年多时间开了2000多家店，在中国甚至在世界零售历史上都非常罕见。不管是整个服务规范水平，还是效率提升，他们都是能够把这个商业模式快速跑通的少数团队。

我们和瑞幸创始团队有很长时间的合作历史，并不作为一个简单的财务投资人参与，他们一直把我们当成了整个创业团队中的一部分。应该可以说，瑞幸咖啡从头到尾所有的事情，都有大钲资本的参与。

不管从最早商业模式的idea，到后面的逐步验证和落实，品牌为什么叫Luckin，怎么做成一体化的新业务体系，包括后面要不要去上市等等，很多事情，都是我们一起合作讨论的结果。

我们投资瑞幸时，核心的主张是要成为他们长期资本和长期心智的合作伙伴。什么是心智的合作伙伴？英文里面有一个词叫做Sounding Board，就像回音壁一样，大家互相之间所有问题和想法，都可以切磋和交流，持续推进。

在底层价值上，瑞幸团队是一个连续创业，非常有经验的团队。大钲的投资理念，就是要投资到一个靠谱的，能够建立起长期、持续护城河的商业模式里去。

现在市场上粗暴的声音很多，但不管对我们还是对瑞幸来讲，大家还是在踏踏实实做事。一个商业模式，我们必须从底层上能够去验证它，要确实能够带来效率提升，成本优化，以及客户体验的增强，我们才认为这个商业模式是成立的。

2018年初，瑞幸开始开店之前，大钲团队跟他们已经工作了将近一年时间，数百个软件工程师，把整个底层的流程、程序全部都梳理了很多遍，以此为基础，再去迭代、优化，走到了现在的商业模式。

前期非常底层和基础的工作，造就了瑞幸今天的成功。这个成功背后是一个非常严谨的逻辑和处事方式，从投资人到创始团队，对每一个问题，都是从头到尾严谨地推理过来的。

瑞幸从创立走到今天上市，其实也验证了几点：

第一，要在新技术的环境下，去研究一个商业模式的本质，用新技术去重塑原来的商业逻辑。这种商业模式的重塑，还有很多创新机会，现在的创业者可以在里面寻找灵感。

第二，所有东西都不要虚头八脑，到最后一定要落到，能否带来成本下降、效率提升、体验改善。真正把这些东西反馈给消费者，消费者自然会来拥抱你。

第三，你如果能够实实在在地提升和进步，不管是资本寒冬，还是经济下行，还是能够获得融资。

现在的商业模式，往往都是线上线下结合，除了要把线上逻辑讲清楚，非常重要的一点，是你要同时拥有线下的执行能力和管理能力。这对团队的要求非常高。

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