美团限售股解禁：别着急，向前看

3月20日， 美团 点评上市满6个月，近27亿B类股解禁，占到总发行股数的46.6%。

不少人把目光看向美团，毕竟解禁往往会视为“挤水分”的过程，一家公司是否在一级市场“虚胖”，到了二级市场自然会有投资者“用脚投票”。

于是乎，解禁所引发的阶段性考试，也就成了一些上市公司为之头疼的事。仅最近一段时间里，小米30亿限售股解禁时，股价在三天时间里跌去18%，几乎等同于一场股市地震；蔚来汽车在解禁当日股价下跌6.66%，尽管一个礼拜前蔚来发财报时就已经暴跌21.1%……

为什么会出现这种现象，常见的说法有二：

1、投资机构的套现。 投资机构才不是白莲花，在一级市场以远低于发行价购入的股份，解禁时正是减仓套现的黄金时间，比如俄罗斯大鳄尤里·米尔纳一次性转让了数百万股的小米股票，持股比例直接从9.25%减至不足5%。

2、内部员工的抛售。 不少人拒绝BAT加入独角兽，目的之一可能就是为了原始股份，一旦公司如愿IPO，并非没有一夜之间身价千万的可能。内部员工在股票解禁时抛售一部分股票，在上市公司里可以说是常有的事。

可能是基于这些原因，在美团的限售股解禁时，不少人替 王兴 “捏了把冷汗”。从美团启动IPO路演至今，近一年的时间里都不缺少看不懂美团，甚至是直接唱衰美团的声音，解禁自然也是美团的一场大考。

3月21日，美团限售股解禁后的首个交易日，股价小幅下跌2.2%，22日又上涨1.64%。相较于前述公司，美团解禁后的股价表现平稳。

这样的结果意外吗？美团早已交出答卷

外界“看不懂美团”的谜团并不难解开，腾讯可以对标Facebook、百度可以对标 Google 、阿里也可以将亚马逊作为参考，“TMD”阵营里最先上市的美团，几乎找不到一个单一的对标对象，经验上的估值模型也就不再适用。

但这并不妨碍美团讲一个好故事。

“Food+Platform”是美团上市后出现最多的说法，围绕“吃”这个高频且刚性的用户需求，在横向和纵向上进行生态扩张。横向上从吃喝玩乐延伸到出行，打造一站式服务超级生活平台；纵向上进行垂直深耕，连接激活覆盖用户、商户、供应链的生态系统。

王兴最早给出的解释是“高频打低频”，抓住用户“吃”的习惯，给其他生活类服务导流，进而实现内生增长，盈利模式可以形容为“高频抓用户，低频做利润”。从逻辑和理论上讲都成立，也因此在一级市场捕获了投资者的芳心。

27亿B类股的解禁，无疑是折射投资者对于美团是否还有信心的窗口。

美团在3月11号公布的2018年财报，不失为王兴给投资者的答卷。美团在2018年营收达到652.3亿元，较去年同比增长92.3%，但亏损净额也高达85.2亿元，同比增长198.6%，成为美团股价下跌的导火索，甚至有券商对美团给予卖出评级。

幸好投资机构没有那么鲁莽，“亏损”之外看到了两点惊喜：

一是美团盈利模型的优化； 2017年美团用户每年的平均交易笔数为18.8笔，聚焦Food+Platform并不断投入新业务后，这个数字在2018年提升至23.8笔。其中在酒店业务上，美团的流量和用户成本远低于携程，超级平台的规模效应和势能正逐渐释放。

二是美团主营业务的盈利； 美团的餐饮外卖、到店及酒旅两大业务在2018年实现盈利，其中餐饮外卖毛利总额为52.7亿元，到店及酒旅业务毛利总额达141.0亿元。也就是说，美团的主营业务已经越过安全红线，基本功日渐扎实，接下来要做的是对打车、摩拜等业务的优化运营，实现更为良性的商业循环。

投资者对于美团的信心便不难理解，美团高频的自有流量已经得到验证，同时不断创造出新的需求和供给，恰恰是判断互联网公司价值的关键因素。

再论边界和护城河

事实上，想要一些散户和新进入的投资者相信美团的中长期价值，除了讲一个好故事，还需要回答屡屡被质疑的边界疑云。

几乎每次季度财报中，“美团的边界”都会被刻意提及，被大书特书，乃至直接点出美团的“死穴”。可从另一个维度上，用户需求有边界吗？所谓的边界都是视域的，胡塞尔、狄尔泰等现象学哲学家认为，视域就是一个人的生活世界，今天的需求可能只是吃外卖，明天却可能吃高档餐厅。

王兴为美团制订的使命是Eat Better、Live Better，从视域的角度看这个逻辑完全没有问题，用户需求没有边界但有深浅，所以美团在现阶段从餐饮延伸到了酒旅、出行等，却没有做租房、招聘，美团的扩张原则其实是高频、刚需。

当然，王兴和他的团队不可能这么diss质疑者，还需要给出美团的护城河，为投资者和潜在投资者多一份保险。

动作之一是寻找用户和商户之间的平衡。

美团所加入的战场多半是补贴的重灾区，2015年到2018年的四年里，美团对用户的补贴分别为39.31亿元、26.22亿元、42.09亿元和54.01亿元，也是被诟病最多的地方。可稍加思索一下，道理并不该这么讲，美团2018年的补贴重心其实是网约车等新业务，这在滴滴109亿的亏损中也可以看出端倪，美团在主营业务上战略重点早已经转移到用户体验。

比如营收占比最大的外卖业务，据DCCI数据显示，美团外卖占据了64.1%的市场份额，饿了么和饿了么星选分别占据25%和8.7%，在市场优势占优的背景下，美团并没有像饿了么那样在商家抽成上让步，辅以大量的用户补贴，而是提升用户体验、扩大服务品类、改善外卖消费环境、提高配送质量。

结果呢，美团相较于饿了么平均多给餐厅带来33%的订单，与餐厅建立了更稳固的关系，商家被优质的流量吸引，希望和平台一起把蛋糕做大。美团合作的餐厅在580万家左右，饿了么只有350万家。以用户为核心，通过打磨用户体验聚合流量来吸引商户，在外卖业务上已经跑通。

动作之二是在ToB市场上持续发力。

产业互联网在2018年成为热词，除了人口红利的消失，B端和C端互联网化的巨大差距可能是另一诱因。在四五线下沉市场的用户都在刷今日头条、在拼多多上买东西的时候，很多餐厅还没有接入电子点餐系统，老板在后厨做饭，老板娘在前台记账，占用了大量的人力成本不说，效率也非常低下。

美团在上市后的首次组织结构升级中，组建到店事业群、快驴事业部尤为引人注意，美团开始在ToB市场持续发力，涉及餐饮供应链、SaaS收银与点餐、广告和品牌营销、聚合收单等业务。既是应对竞争对手的防御之举，也是典型的实用主义导向，美团看到了B端市场的巨大增长空间。

以SaaS收银为例，美团在2017 年推出了智慧收银系统和智能POS 机试探市场，2018年5月全资收购了屏芯科技，原屏芯科技 CEO郭佳肃、COO 高萍和 VP 沈洋加入美团 SaaS 业务管理委员会，进一步加强在 SaaS 市场的布局。

To B市场的特点是，一旦与客户建立关系，就会持续成交，变现方式也更简单。美团显然意识到了这一点，动作快速而凶猛，丝毫不掩饰攻占供给侧的野心。

底层原则的新维度

解禁不是美团的终极大考，股价波动剧烈与否，都只是资本层面的游戏。

美团想要坚定投资者的信息，并化解投资者的焦虑，硅谷知名博主Ben Thompson提出的“底层原则”可能是一个新维度。

大多数企业一开始都是亏损的，需要不断融资来打造基础设施，一旦经历了某个节点，就存在获取巨大盈利的可能。

比如IBM开发大型计算机操作系统的成本很高，却可以进行重复利用，每生产一台新的大型计算机，IBM都有利可图；

再比如Google开发搜索引擎的成本也很高，但搜索可以服务于任何网民，每一个新用户的增加，都是卖出更多广告的机会。

底层原则的逻辑并不复杂，乃至可以找到很多类似的理论，Ben Thompson强调了对“基础设施”的正确理解：早期要付出高昂的固定成本，赌的是持续获得边际收入的机会，相比于未来可持续、规模化的盈利能力，前期的亏损并不算什么。

尽管美团生态扩张的成本很高，但符合互联网盈利的底层原则。无论是需求侧还是供应测，不断扩大的规模就是美团的护城河，固定成本巨大，边际成本也极低，一旦有了锁定市场的能力，盈利就不再是问题。

在一场场大考中，王兴和美团需要的其实是坚持，切莫为了取悦投资者而打破现有的经济模型。投资者也应该对美团抱以长远的信心，领会美团的思考路径。

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