经济学家杨成长：不认同资本市场为股权融资重要手段

2016年第十八届中国风险投资论坛由中国投资风险研究院协办、亿欧媒体支持，在6.5-6.8日在中国深圳.五洲宾馆举办， 专题论坛1：多层次 资本市场 日益丰富，股权投资为何最热？

专场主席： 上海股权交易中心党委书记、副董事长、总经理-张云峰、申万宏源证券研究所 首席经济学家 - 杨成长 、软银中国 创业 投资有限公司主管合伙人-宋安澜、启明创投主管合伙人-甘剑平、北极光创投董事总经理-李立新、楚商领先创业投资基金管理有限公司董事长-李娟 。

张云峰（主持） ： 我们现在抛出第一个问题，多层资本市场体系到底怎么建设更合适？ ，我们现在设计出来的结构，怎么设计，我们经常会参照国外，美国也有多层次资本市场，国外到底有多层次，我们确实社会上不少人都在谈这个话题，美国的多层次是正金字塔，我们是倒金字塔，所以我们要建设多层次资本市场，这个问题我们先有请杨成长给大家解答一下。

杨成长：PE有大发展，但是做的也很艰难。我觉得就是两方面：

第一，产业变化太快 ，在产业变化太快的同时，大家谈一点认同，看好的大家都看好，我想有一点肯定是大家能够感触到的，如果大家都看好都往里面砸钱的话，应该说将来不会有太大的成果，所以往往要有投资预期的差异性才能选到好项目。

第二，我们的多层次资本市场发展不稳定、不健全， 多层次资本市场对我们PE投资来说就是一个股价的交易市场，不管你怎么定位它，基本的定位就是给所有的股权定价，让所有的股权都能正常交易。如果定价和交易的市场对我们PE来说，就是一个土壤，它不稳定，PE就很难做的好。多层次资本市场，我们在这几年有了很大的发展，但是在定位上，确实有值得探讨的东西。

①我不认同把资本市场看作 股权融资 的一个重要手段 ，说实话，从历史来看，从现实来讲，企业的资本的补充主要都不是靠什么资本市场或者股权市场、股票市场。我们每年企业资本金起码要增加十四五万亿，通过资本市场筹集那点股权解决不了大问题，所以现在好多人说我们发展多层次资本市场，从历史来看，我不认同发展多层次资本市场就是为了解决企业股权问题。它的核心问题就是企业股权的社会化，企业经营风险的分散化，企业经营责任的有限化。

主要是民营企业制度存在一些问题，经济转型不存在好与坏的问题，经济新常态，不要以好坏评价，核心就是三个化：市场需求有变化、要素成本有变化、技术手段有变化，这是很正常的。问题是你企业要吸引这种变化转型，我们现在问题转型当中的企业的问题，我们是企业适应不了这种变化，为什么适应不了？就是我们绝大部分民营企业没有做到经营风险分散化，经营责任有效化，所以我觉得发展多层次资本市场，我们目光不是盯着上交所、深交所两三千多家企业，而是盯着60多万家规模以上的企业，让他们有上市、交易、流动的场所，所以发展股权市场，从市场层面来讲，股权定价很准、股权交易很正常，既不过渡，也不是说没有，特别能满足我们PE投资退出的需要。

②让所有的企业，尤其是大部分的民营企业、中小企业，它的股权都有挂牌交易上市的这样一个场所。不要有一种好像能上市的这是极少的一部分，优秀的股权才能挂牌，我觉得这种观念是错误的。股权好与坏是有差异的，我这个菜市场好菜能卖，差一点的菜不能卖了，这是不对的。

说实话存在那么多的细层次是因为我们的计算机能够信息处理能力比较薄弱，所以我们才需要。现在已经逐步的扁平化了，并不是说层次越多越好，在层次当中，我们有高低之分、有贵贱之分，你这个市场只为他那个市场当个跳板，它最终还是要上主板，每个市场都有定位，都有自己的功能，所以从这个角度上来讲，我觉得也对。

③我们主板是三个模范：一个要做到定价的模范，第二是交易的模范，第三个是企业制度的模范 ，我们成规模企业60多万家，我们要它在三个方面能够成为标杆，定价要准，我们PE为什么难投，主板市场定价不准。

你能够真正的创业板退出的有多少，我们现在看到了定价标准按创业者，退出按新三板，我们很多东西不错，就是价格太高了。为什么价格高？实际上我们这块主板定价不准，PE投资很难，决不是主板利润高，PE越好做。我们现在主板上金融板块创造1.4万亿利润，我们给它估值十万亿，按照主板市场的定位，我们股权很不值钱，实际上你在现实中帮大家做PE想弄点金融股权，那决不是轻资产。

从这个角度来讲，我们希望它能有定价这个标准，当然还有交易，交易也不是说交易越过度越好，我们最突出的问题就是主板市场交易不足，其他市场没有交易。这里面很重要的一个观念是什么呢？就是我们把交易方式分类了，这是计算机交易，这是协议交易，好像计算机交易很高级，有些市场不能用计算机交易，计算机交易只是一种分散的小众的连续交易的方式，它只适合于特定市场的交易，我们市场上95%以上的产品和商品都不提供市场交易。

这个交易方式不是特别好的交易方式，我们之所以说经常线上交易，买卖双方不见面，亏钱也知道谁亏了，没有个谈判过程，没有个买卖过程，所以它不能够成为交易方式。我们对多层次市场要发展，首先我们自己要有自己的制度自信，就是我们要按照中国的实际，中国发展资本市场的目标来设计我们的多层次资本市场，我们按照我们的客观需要来设计，我觉得这是最核心的。

张云峰：杨博士的思维是带有 创新 性，杨博士是证券研究行业的领军人物，也是国务院政府津贴获得者，是金融业领军人才，他很多观点很有创业，刚刚我们杨博士说的这些观点值得我们讨论。我给大家提示一下，我们还有几个话题要讨论一下。

一个就是刚才对资本市场定位上，资本市场的功能是资源配置和再配置。我们发行和交易各种衍生的产品，让有钱的人拿到资产，让有资产的人拿到现金，实现整个社会资源的盘活，但是刚才杨博士说了，资本市场很大程度的定位主要是定价和流动，

第二上市条件，刚才杨博士也说了，上市条件好坏都行，差的也可以上。

还有，他提了一个问题，交易所越来越少，欧洲过去有三大交易所，伦敦、鹿特丹，现在就剩伦敦一个了，日本过去有四十多个市场，去年为止只剩四个，我估计再一两年就一两个了，我们中国市场从过去的两个交易所一下变成38个，而且有的省还有好几个，这就是个问题。是越不少越对还是越多越对呢？另外还有个非常重要的话题？

第四个话题竞价交易并不好，计算机的交易是小众的，没有这种意义价值的环节。过去我们都认为中国的竞价是最好，有计算机自动撮合交易，让价格优先的原则，计算机自动符合交易，这是交易最高的方面。