华兴私募股权基金合伙人杜永波：“从做FA到做投资，胆子越做越小”

——华兴私募股权基金合伙人杜永波以这样的开场白来解释华兴资本为什么持续9年专注在投行业务，但从2013年又开始做投资这件事。

杜永波说，刚开始做投行业务时，华兴在市场上不是第一家，规模也不是最大，但发展到2012年左右，却已经在新经济行业的私募融资顾问领域稳固领先，这让他们“对自己的策略更加有信心”。

他这样总结华兴的策略：“ 第一天就把投行这个事当成投资来做，而不是投机 。选项目立足于是不是个好项目，而且要忍受短期经济利益的损失并坚持下去”，这种策略慢慢形成一种正向循环：“投了我们项目的人很快发现我们项目质量要好很多，客户在行业里不是老大就是老二。对投资人来说，他们觉得这一道关把得很严，筛出来好企业，可以节约他们的时间和精力，加快交易流程。在创业者群体里边也形成影响力，觉得华兴和他行业中的身份是匹配的”，“这样新经济每一波产生的优秀企业，绝大部分都成了华兴客户。”

因为对自己的策略有信心，2012年底，除投行业务外，他们又开辟了第二条主力业务线：成立华兴私募股权基金，做成长期和中后期投资。

整个基金目前大概30人左右的团队。除包凡外，还有三位主要负责投资业务的合伙人。杜永波曾任联想集团投资总监，加入基金前，长期负责华兴私募融资（FA平台）业务，帮助美团，赶集，美丽说，途家，奇虎等公司累计融资近百亿美元。另外两位合伙人，辛耀州 ，加入华兴前在英特尔，高原资本等机构做投资。吴斌原来在实业里面管过业务，后来在阿尔卡特贝尔创投基金做战略管投资，后来做人民币基金。

基金最开始，做的是美元基金，并参与了滴滴的C轮和E轮投资。杜永波说：“C轮是我们第一次跟滴滴在合作，那时候它的估值还没有那么高，而且那一轮融资是很艰难的，当时对这个商业模式大家也还有争议，不仅政策有风险，还夹杂着跟其它大玩家之间的竞争。”但“华兴当时觉得还是一条巨大的赛道，滴滴也是一个优秀的团队，未来的网络效应该会很强，所以我们就C轮直接参与做投资”。滴滴之后， 华兴私募股权基金还参与了美团与大众点评的投资，后边的美元基金则投资了摩拜。

2014年，他们又聘请人民币背景的团队做第一支人民币基金，并投出分众，英雄互娱，B2B电商找钢网等项目。第二期，他们投资了O2O领域的一些头部企业：在新美大合并之后进一步对它进行加仓，领投了链家的B轮融资。腾讯、百度还有其他VC跟投。京东金融的A轮融资，他们和红杉参与了投资。另外分期乐，美菜网，车和家，蔚来汽车等项目，他们也都有参与。截止目前，共投出70个多个项目。

华兴私募股权基金偏好“有大的赛道，天花板非常高”，“有自己的核心竞争力，而且随时间推移可以延续，甚至提高”， “有强悍的愿景和使命感，大家在一起是想干点大事”的项目，而且在赛道里，只投前两名。“哪怕今天不是前两名，但最终是前两名的企业”。

基金目前30%-40%金额用于投成长期，60%-70%金额用于投中后期。 因为“整个团队更擅长在这样一个阶段介入，包括华兴投行业务过去服务的客户，基本上也是这样一个阶段来参与，所以在判断力上会更准”。

目前，基金跟华兴FA平台的协同主要还是在前面的行业研究和公司挖掘。两个团队在看同样方向时，时常会合作紧密，有时候两个团队会在初期同时见这个公司。在不触及各自保密义务的情况下，大家对看好的赛道，未来的发展趋势如何，面临什么挑战，有多少玩家，每个团队强弱点等等，都会有密切沟通。

后面的决策，大家则相对独立。“投行团队有自己的项目决策委员会，投资团队也有自己的投委会，各为其主。投行团队主要为客户确定一个最好的结果，投资团队希望选择最适合的公司，有合适的条件、合适的估值参与进去，是相对独立的判断。”

杜永波将华兴股权投资基金的优势概括为 “看得到、看得准、投得进、退得出 ” 。“看得到“ 来自于华兴平台上600多人的团队，每天不断地毯式沟通各种创业者和投资人，所以在要看的阶段里边，出来一个项目，华兴平台没接触过的概率很低。 “看得准”得益于“过去12年，中国成长起来的新经济企业的客户群里边，最优秀的绝大部分都还是华兴的客户“。 ”华兴私募股权基金现在独立建立一个专攻大数据的团队，用技术和工具，来帮助分析投资机会，并可以在投后，监控所投的企业和最直接竞争对手在市场上的变化，帮助做出判断”。华兴的广泛人脉、投行资源以及并购经验则是对“投得进，退得出”的进一步保障。

从做FA到做基金，杜永波说自己越来越胆小了。“做FA时，更胆大，看到更多企业的优点，如果企业有一个优点特别明显，就觉得肯定有适合的机构愿意做。但做投资后变胆小，更多的要从华兴私募股权基金的角度来看待、选择合适的企业，时常会感觉如履薄冰。 ”

但从FA到基金投资，从一个投资机构的“服务者”到他们的“竞争对手”，是否会和投资机构的关系微妙起来？与FA平台有哪些协同？如何看待当下的互联网竞争以及相关政策？杜永波一一作答。

 对话

提问1：目前在市场上优质资产还是比较紧缺的，投资机构私下博弈也很激烈。你从原来为投资机构服务的FA角色，变成同行和理论上的竞争对手,你怎么处理这种角色转换？

杜永波 ：首先我们给华兴私募股权基金的定位，是非常友好的、合作的一个机构，相信一个优秀企业的成长是众人拾柴火焰高，所以在有些案子里边，我们不太属于吃独食的机构，如果其他机构确实也能够看得懂，也有资源能够让我们形成互补，我们并不排斥。我们在不少案子里边都是也跟大家合投或者共同领投。很多看早期的投资机构和我们都有非常好的合作。

另外，我们觉得尤其是在人民币的市场上，相对看成长期和中后期，规模比较大又很专注的投新经济领域的其实很少。至少从阶段性来讲，我们其实也是在提供市场上空白的一个产品。

 提问2：华兴FA平台的项目，基金选择是否跟进的标准是什么？

杜永波 ：投资最核心的还是一个眼光、判断。华兴平台上有这么多的企业，首先投行筛了一圈筛了最好的，但是可能里面行业不一样、阶段不一样，这些方面跟我们自己基金投资的策略有些不见得完全匹配。

比如有一类企业特别适合A股市场，但也许成长空间不见得特别大，是小而美的企业，但历史上没什么风险，比较好的时候可能很快上市，但在我们看来，这可能跟我们投资策略不太吻合，我们还是希望投大赛道里天花板特别高的公司。

但不能说华兴平台的项目自己不投就是不好的企业，我们希望在里边投到最好的企业，但是不能反过来去说这个事。我们目前为止30%、40%是投非华兴体系项目。

提问3： 目前看好哪些投资主题？

杜永波 ：在整个移动互联网之后，我们目前看好三条赛道，也是我们三期基金投资的主题，分别是消费升级、产业变革、技术创新三个方向。我们把投资的团队今年都做了一个处理，每一个小组都可以在这三个方向里面选择两个方向，反过来，每一个方向我们都是两到三个小组同时在看，用一个相对市场化的方法，保证在能够产生出大机会、好机会的行业里面，大家有足够的部署，同时通过这样的一个机制保证覆盖率。

提问4：我们投资是否有些自己的甄选方法？

杜永波 ：比如“百团大战”的时候，我们也都看了一圈，那时候玩家更多，我们后来选了美团。为什么选美团？ 除了王兴这人之外，还因为在跟他的团队讨论过程中，关于对市场未来的走向和演变是怎么样的，我们更认同他们对这个市场的判断。包括他们做的事，哪个更重要、怎么个轻重缓急，我们相对来讲更认可。

比如说讲团购产品的盈利能力。大家都知道这个模式来自于美国的groupon，也许在美国现在有点下去了，但当时还是如日中天，它的毛利率有40%到50%这样高，而团购在相当长的时间之内会非常低，因为大家在中间打压、补贴之类的。但是我见过的其他团购网站创始人都跟我讲，这个市场最终到领先者出来的时候，毛利率跟groupon是一样的，是40%到50%的毛利率。只有王兴第一天就跟我们讲不可能，因为他觉得光那一个单纯的产品在这个过程中，没有给商户创造那么大的价值，所以就不可能在中间攫取这样高的利益在里边。 也许所有的投资人都是喜欢听到高毛利率的故事，没有人愿意听低毛利率的故事，做起来太辛苦，但是王兴不是说为了忽悠你，为了拿钱就说什么。他会说他就是这么想的，对这个市场就这样判断，你认不认。

那这样一个市场到底怎样能够胜出？他当时有一个说法叫“三低三高”。简单说就是你要在这么一个相对低毛利的行业里做出来一家比较伟大的公司，还要能够赚到不错的钱，要求就是大规模，把规模做得足够大。然后在规模足够大基础上，必须做到低成本，这样才能够从里边赚出钱来。

那怎么样做到低成本？你要有高效率和高技术，必须用一系列的技术手段，而不是完全依靠人工做事，才有可能做到高效率低成本，有可能赚到钱。王兴的业务就是数据特别重要，因为他用技术的手段，可能别人主要的精力全部在外面攻城BD一些商户的时候，他有大量的团队投在公司内部做各种数据挖掘、数据分析。前一天投资人跟他要一个什么数据，第二天早上基本就拿出来了，他有一个专门的小团队就是数据分析的团队，这样一些数据分析的团队必须有IT技术支持，才能很及时地获取到。

再比如说，王兴很早就提了一个理念，用户第一，商户第二，美团第三，王兴第四。作为美团这样一个平台，它是一个双边的平台，一边有消费者，一边有商户，确实有时候要想你到底是更加偏重商户这边的利益，还是更加偏重消费者这边的利益。他很早就提出来是消费者第一。所以当消费者遇到了一些事，跟商家发生了争议，甚至说不清楚怎么样的时候，美团先出来给消费者做一个赔付。当年团购最开始出来的时候，有一个比较严格的消费时间段的限制，要在这个时间段消费了是OK的，要是过期了这个钱就没了，也不会给商家，其实都是团购网站自己拿走了。这个是团购行业当年潜在的秘密，大家都不说，但是大家都是这么做的。王兴是第一个出来把这个事给割了，一出来做，同行都骂他，但他把消费者利益放在第一位。

提问5 ：如何看待2017年的私募股权市场的状态，之前的寒冬是否转成了小阳春？

杜永波 ：对于资本“寒冬”的提法，相比之下，我更愿意把这个过程称为“回归”或者“调整”。

如果行情特别好的时候，什么样的企业都能拿到钱；如果出现调整，好的企业照样也可以拿到钱，不过可能一些在行业里相对处于二三流的企业就没法得到资本的支持了，使得大家感觉寒冬来了。但这其实是一个回归价值本身的过程。

2016年底共享单车作为一个代表，现在还没过去，还在持续发热。最近这段时间大家都在谈的是共享充电宝、无人值守的终端，再早一点是狼人杀。2016年底2017年初，用二级市场的话讲，是小热点不断涌现。2016年时，大家其实钱是有的，只是相对谨慎没有去投。在A股市场有一段时间IPO开始加速后，大家开始变得更加积极了。

提问6：就互联网行业的竞争，你觉得中美之间哪个更激烈？

杜永波 ： 我认为绝大部分情况下都是中国市场更激烈。中国很怪，基本上要打架，一定得把你打死才行，打的时候投降都不行，就得打死。 也有一些文化不一样的地方，比如说在美国硅谷，有可能文化大家都是崇尚创新，鄙视抄袭，一个模式出来，你要跟它没有一个很大差异，可能大家都鄙视你，所以一定得有一些足够的创新。你看国外好多市场，好像一个模式出来之后就涨得很快，不是刺刀见红的那种拼杀。而中国市场，基本上出来一个好东西大家知道了就一拥而上，所有人都想参与一下，然后中国的消费者比较有福气。刚开始收钱，接着打折、送优惠券，接着免费，再不行倒贴，基本上就是要把这个市场其它一些竞争对手搞死。中国的竞争环境也比较恶劣一点，所以我自己觉得确实在中国长大的企业，在竞争方面的能力蛮强的。当然中国企业在国际化的过程中有一点要特别注意，一些发达国家法律比较严格，一定要注意遵守。

提问7：当下IPO的环境你怎么看？国内现在出的一些减持新规，总体对创新创业还是更鼓励，但是它现在希望投资人更偏向于长期持有的状态。

杜永波 ：长期来讲我们肯定还是看好国内市场，对于我们服务于中国的企业，其实它的用户、消费者、市场都是在中国。很多人问到减持新规，我觉得在所有基金里面，对我们这样的基金是个利好。 因为客观上来讲，原来有一些不是很专业的基金，在市场上只会疯抢Pre-IPO项目，在新规下，所投的企业短期灿烂、昙花一现，没有持久性的话，有可能Pre-IPO那么高的价钱进去，未来根本出不来，它的业绩持续成长是不行的。

华兴私募股权基金反而是特别看中企业基本面，从投资开始就做好与创业者长期并肩作战的准备。减持新规的出台反而证明我们一直以来的坚持是对的，不要去追逐市场上那些热点，应该真正投资到有价值的企业。

提问8：很多PE类公司特别善于把握一些风口，把握政策市场，不知道你怎么看这类风格？
杜永波 ： 我们一直都是关注基本面的投资手法。有些案子我们毙掉的时候，也会觉得也许在人民币市场，这个机会抓的好，有一二级市场明显的系统性价差，可能最终回报还挺好。 但从自身而言我们不会去赚这个钱，还是比较喜欢扎扎实实地看赛道，看企业，看团队。可能在每一个大机会里边，有一些人在中间赚到比较大的， 但是这个打法，很难保证在每一个政策、浪口，持续地成功，说不准成功了五次，一把就全栽了。