受累专车业务 神州租车被穆迪连续2次下调评级

在港上市的神州租车 (HK0699) 在 8 月 15 日晚间 公布了上半年财报 。财报显示，2017 年上半年，神州租车总收入 36.1 亿元，同比增长 22%；净利润为 3.79 亿元，较去年同期净利润 10.62 亿元下降 64%。从分部业务来看，上半年，汽车租赁收入同比增长 31% 至人民币 17.38 亿元，神州租车业务量（汽车租赁天数）增长 79%，车辆利用率达到 69.4%，增长 14 个百分点。

初步来看，神州租车在上半年核心运营数据实现了「双增长」，但 国际知名评级机构穆迪投资者服务将神州租车企业信用评级和高级无担保债券评级从 Ba2 下调至 Ba3 ，这已经是穆迪半年内第二次下调神州租车评级。今年 3 月，穆迪已将神州租车信用评级从 Ba1 下调至 Ba2，由稳定下调至负面。

穆迪副总裁、高级分析师戈尔文·何 (Gerwin Ho) 对此次降级解释道：「神州租车盈利能力下降，债务杠杆相对较高的问题不太可能在未来 12 到 18 个月得到改善。」

按照业内的惯例，穆迪评级下调无疑将会增加神州系未来债务融资成本。

然而真正拖累神州租车业务的是其专车业务。8 月 15 日发布的神州租车港股半年报显示，2017 年上半年，神州租车总体毛利率从 37.2% 骤降到 27.5%，租赁业务毛利率从 44.8% 下滑到 41.8%。其中，神州优车（神州专车运营主体）的高利润率车队租赁业务大规模收缩，随之导致折旧费用增加、二手车销售毛利率下降的连锁反应。

财报显示，从 2016 年到 2017 年第二季度，来自神州专车的车队租赁业务规模从 3 万多辆车下滑到 1.6 万辆。相应地，神州租车从神州专车业务获取的车队租赁收入下滑 36%。导致神州租车总收入同增 22%，但净利润同比下滑 64%。穆迪下调评级前，花旗、中金证券、广大证券已发布研报，纷纷下调了神州租车目标价。花旗银行对其目标价下调 6% 至 6.4 港元。

穆迪表示，评级的下调也考虑到了该公司的股票回购历史。从 2016 年初到 2017 年 6 月底，神州租车拿出了 10 亿元人民币进行股票回购。此种高额现金流出削弱了企业在面对激烈竞争时的财务缓冲能力，对公司信用评级有负面作用。

今年 3 月穆迪下调神州租车评级的原因主要是集团主席兼首席执行官陆正耀以及赫兹共同向神州优车（神州专车运营主体）出售神州租车的股份，令优车合共持有 29.21％的集团股份, 成为神州租车最大股东。当时穆迪认为, 神州优车新股东的出现，亦令集团业务策略出现不确定性, 因此下调其评级展望。

此后，多个分析机构持续对神州优车和神州租车之间关联交易的复杂程度表示关注。穆迪 3 月下调评级后，彭博社即发文指出，神州优车曾经是神州租车的子公司，但摇身一变成为其母公司。而神州优车的估值被严重「吹涨」，有崩盘风险。外部公众可以通过穆迪公开评级了解神州租车的运营状况，对运营情况极度不透明的神州优车却知之甚少。优车的成败和租车紧密相关，这种信息失衡的现实对投资者来说是雪上加霜。