学大教育：戴上“ST”紧箍，未来是否会头疼频发？

4月7日，紫光学大（000526）发布公告称，深圳证券交易所将对公司股票进行“退市风险警示”，警示后的股票名称变更为*ST紫学。

自学大重归A股，其发展历程风波不断。2016年4月披露的年报数据显示紫光学大2015财年净利润亏损约1356万，而今年的4月7日披露的2016财年数据则显示净利润为-9868万元，亏损激增到15年的628%之巨。连续两个会计年度的亏损，根据A股市场相关规定，紫光学大被实施退市风险警示。

紫光学大不仅财务方面每况愈下，管理层的重大变动也为其未来的发展蒙上了一层晦暗不明的阴影。2017年3月17日，紫光学大晚间发布公告称其副董事长、总经理暨总裁金鑫以及董事会秘书王寅同时辞职。虽然金鑫辞去的仅为其在上市公司中的职位，看似对学大教育影响不大，但局中的实际情况很难为外人所知。如今，紫光学大业已停牌，近日发布的公告称其近期筹划的重大事项构成重大资产重组。

紫光学大为应对退市风险，很有可能选择以重大资产重组的模式重振声威，那资本层面的一系列操作，会对学大教育造成何种影响？近日，蓝鲸教育针对紫光学大2016年年报，与学大内部人士进行沟通。让我们以“半个业内人”的角度，来观察这一轮资本风波，对于学大教育的未来会造成什么样的“蝴蝶效应”。

上帝的归上帝，凯撒的归凯撒

    每一年的上半年是学大的盈利期，这是因其受到上半年各类考试、升学等因素的影响。而到了下半年、学生刚刚开学的时候，通常此时客群的需求，尤其是一对一的辅导需求是最弱的。 “学大主打的‘一对一’模式，虽然在教育行业中是一种强需求模式，但其同样是一种受周期性影响很大的模式。” 该内部人士如是说。2016年学大已经实现了在需求淡季略盈，因为学大正在针对周期性问题作出业务上的调整，把盈利周期拉长。而且学大之前的管理还是较为粗放的，目前也在努力向精细化管理转型。但因学大业务特性所限，年度财报的结算周期使得报表上显示的业绩欠佳，这是一个不争的事实。

作为最近外界讨论热点的“金鑫从紫光学大辞职”，该内部人士认为， “他从上市公司中退出来，全力以赴掌控学大教育；对学大教育是利好，对紫光学大更是利好。” 这实际上对学大教育的业务在某种意义上并不是坏事。对金鑫而言，把学大教育的整体运营做好，就是其目前最重要的工作。打铁还需自身硬，紫光学大的招牌就是学大教育，而学大教育同样是金鑫的心血结晶。

而作为之前外界讨论热点的“学大定增问题”，其最核心原因外界未免有以讹传讹之嫌。

该内部人士说出了自己的一些看法， “学大当初的定增计划，最想达到的一个目的是要把学大教育现有的实际经营人与上市公司通过持股进行有机连接。如果学大教育的员工们购买了紫光学大的股票，那么员工们肯定会努力干活，因为他们在为自己挣钱。但现在员工和上市公司的利益并没有有效捆绑，上市公司管理层不涉及学大运营，学大运营团队在上市公司中基本没有话语权，这样子就很难搞。” 而目前学大教育与紫光学大之间，利润获取方与劳动输出方的联系没有更好地建立起来，这对于任何一家上市公司都是一个难题。而上次定增的备选方案，其表示“我们也一直有所准备，可能还需要一两个月的运作周期”。

在该内部人员看来，“紫光学大股票戴上‘ST’的帽子也并没有那么可怕”。股东们不会仅仅因为一个“ST”的通告而出现恐慌。A股经历过几次大幅度震荡，股民目前会理智看待一个负面特性居多的通告。学大教育目前的现金流是十分优秀的，而教育行业又是一个周期稳定性很强的行业，因此这个“ST”通告，对学大教育的影响，并没有外界形容的那么夸张。连续两年利润值为负，被实施退市风险警示，并不代表学大教育出现了严重问题。对资本运作而言，学大教育是学大教育，上市公司（紫光学大）是上市公司。该内部人士表示， “二者目前的关系，类似于‘上帝的归上帝，凯撒的归凯撒’，不能将二者混为一谈。”

面对退市警示，紫光学大需要考量的是如何在上市公司的平台上去运作一家教育类公司、如何做好支撑上市公司的相关产业。而对于学大而言，退市警示与学大教育实际运营业务之间的关系是相当之弱的，学大教育目前单纯地就是紫光学大这个产业平台上的一个产业。该内部人士表示， “我们完全可以说，此次退市警示对学大教育基本无影响。”

但学大教育真的可以从紫光学大的债务旋涡中抽身而出么？蓝鲸教育查询了紫光学大2015、2016财年年报的现金流量表，发现“经营活动产生的现金流量净额”由2015年的近310万飙升为2016年的近8625万。我们可简单理解为学大教育2016财年营收带来的现金流量即近8315万，但是“偿还债务支付的现金”这一项所需要的就有6.4个亿。我们单纯从现金流的角度来讲，需要8个学大教育2016财年营收带来的现金流才能支付得起1年上市公司偿还债务所需支付的现金。

虽然在实际偿还过程中需要综合考量多方面的因素，但用学大教育的盈利偿还上市公司债务的本息毋庸置疑是杯水车薪。如果没有上市公司的债务所扰，相信学大教育完全有能力发展得更好。不论学大承认与否，二者在利益上已经被牢牢地捆绑在一起。如今上市公司面临退市危机，用“唇亡齿寒”来形容二者关系未免夸大；但学大教育受到股市传导来的震荡余波，怕是难以避免。当初为了加速上市，选择了一条被上市公司买下的捷径；如今看来，问题多多。

学大一直在探索具体业务方面的改良之路

虽然退市警示在该内部人士看来与学大关系甚微，但其表示对于报表的不理想，学大教育一直在寻求改良的道路。

一方面，学大的改良借助了政策上的东风。原先A股不允许盈利性教育机构存在，但随着《民促法》出台，教育机构合理盈利、教育资产证券化拥有了无限可能。该内部人士认为，“虽然《民促法》禁止在义务教育阶段设立营利性民办教育，但《民促法》出台对于学大主营的课外辅导业务而言是一种利好。”虽然在课外辅导业务方面迎来利好，但是《民促法》对学大教育在厦门设立的国际学校可能会造成一定影响， “目前《民促法》对国际学校的细分要求尚无，但并不排除未来也对国际学校做出相应的界定” 。

另一方面，学大的一对一辅导业务，在教育行业垂直领域已经相对深入了。但是教育市场还有广阔的发展空间，因此学大也要寻求其他的盈利点。包括近期一直在推的小组课，就是一种改良型尝试。

一对一辅导业务相对而言，其客群呈两极分化的趋势。但基数更大的“中间层”，也是学大需要去关注的。教育领域因为不同客群的不同需求，会出现一系列的细分。 “学大针对中间层的小组课，也是根据不同客群需求而诞生。” 因为对于教育行业而言，学生的需求是客观存在的；而学大要做的，就是去尽可能地满足大部分学生的需求。一方面是为了改良学大的盈利模式，更深层次的，则是要让学大始终有能力去适应教育行业的变化和发展。

“互联网+教育”的出现，为教育行业带来了全新的发展模式。舆论认为互联网教育会对传统教育机构造成冲击，但在该内部人士看来在线教育与学大此类的传统教育机构并没有利益上的强烈冲突， “在线教育适合的是对自己的行为和控制能力强、有明确目标导向的客群，以成年人为佳；而针对K12的课外辅导方面，还是需要线下的传统教育机构来做。”

学大的业务模式如果转变成直播教育一类的互联网教育模式，由面对面、有温度有情感的辅导；转变为在不同的时间与空间中传道解惑，从消费者对学大一直以来的需求来看此类产品的适宜度将极低。其表示， “如果学大转型向如今的互联网模式发展，客户群体应该会大量流失。”

 

不论其人如何分析其事，学大教育与上市公司关联度较低还是学大教育正对其自身业务进行改良；紫光学大戴上ST“紧箍”，已经是既成事实。这一轮重大资产重组到底是会令其头疼频发，还是面不改色；都要等到重大资产重组尘埃落定后，才能得见分晓。按照紫光学大4月4日发布的《关于重大资产重组停牌公告》所示，4月20日，尘埃就可能落定。

而在4月7日，紫光学大发布《关于召开2016年年度股东大会的通知》，会上有一项议题为“关于选举乔志城先生为公司第八届董事会董事的议案”。乔志城曾任紫光古汉董事长、现任紫光国芯高级副总裁，其人身具浓厚的“紫光系”背景。紫光学大是否即将面对紫光系内部的重组，我们静等答案的揭晓。