小米上市首日破发，股价低迷将会成为常态吗？

  7 月 9 日，热闹了近半年的小米上市规划终于尘埃落地，只是首日表现没了当初高喊千亿美元市值的意气风发。

上午小米港交所上市，开盘价 17 港币，盘前竞价即跌破发行价，开盘后一路走低，最低跌至 16 港币每股，跌幅 5.76% 。对此，雷军在接受媒体采访时表示，最近大市不好，短期股价不是最重要的，长期的表现才是最重要的。

其实，首日破发在互联网上市公司中并不罕见。 2012 年 Facebook 上市第一天微涨了 0.6% ，次日即大跌 11% ，跌破发行价，而亚马逊上市后的 13 个交易日里，有 5 天都在发行价以下，更何况 7 月 10 日小米股价开始高开高走。

长期表现是上市转折点出现后最能呈现公司价值的标尺，只不过就目前来看，小米真的有驱动股价攀升的机会吗？

前景不容乐观。

港股还是小米的“蜜糖”吗？

尽管一级市场的寒冬警报让小米选择提前赴港上市，但低迷的港股却未必能成为小米的救星，概括地讲，受整个大环境的影响，小米短时间内股价也许很难有巨大增长的机会。

进入 2018 年后，港股迎来冰火两重天的焦虑时期。一方面，受内地独角兽集体上市的影响，港股上半年成为全球最热的 IPO 市场。据 Wind 显示，截至 2018 年 7 月 4 日，港股共新增 103 家上市公司，其中包含 3 家通过介绍方式上市的公司，相比 2017 年同期港股共新增 69 家上市公司，同比增长 49.28% 。

但另一方面，港股发行的新股破发率惨不忍睹。 Wind 数据所知，截至 7 月 4 日，在港股新增上市的 100 家（剔除 3 家通过介绍方式上市的企业）企业中，破发率高达 75% 。曾被市场称为“新经济五剑客”的众安、阅文、易鑫、雷蛇与平安好医生，股价均呈现较大跌幅，其中易鑫和雷蛇的股价已较历史高位下跌超过 50% 。

而且今年港股市场对新经济公司 IPO 的反应可谓是冷淡许多，虽然上市公司数量创新高，可总融资额为 503 亿，却较去年同期反而下降了 8% ，也是自 2016 年以来的低位。

联合一级市场更为惨烈的现状，可以发现，整个市场实打实的迎来了一阵“钱荒”。追根溯源，银行体系是一、二市场资金最主要的来源渠道，一关闸限水，自然资源紧缺，“有钱人”都缺钱了，谁还大规模地再往亏损的新经济公司砸钱？

而具体反映到独角兽们上市，原本关于中国一级市场估值过高的质疑便不绝于耳，现在通过上市逐步拉低价格，私募市场与公开市场的估值差异最终总会消失。这可能是一个重新估量公司商业价值的过程，小米就是典型例子，从 IPO 刚开始宣传的千亿美元市值，到雷军 7 月 8 日披露的 543 亿美元估值，中间已经腰斩近一半。

令人担忧的是，接下来港股上市的公司，也是经过国内投资追捧提升估值的代表，他们同样可能重蹈小米的覆辙。

更何况，利率上升、人民币走弱以及大国贸易前景的不确定性，将影响到亚洲经济增长和企业利润，这也是外界质疑小米支撑不起高估值的原因之一，关键是也给未来盈利带来不确定性因素。

小米正在触及天花板，利润增长难以打动股市？

2012 年 Facebook 上市当日的技术故障，以及外界对其移动化道路的争议，使得 Facebook 遭遇了纳斯达克史上一次罕见的 IPO 灾难。接下来的整整一年中， Facebook 都没能走出这场股灾的阴影。然而仅仅三年过后，它的市值达到了 2260 亿美元，市盈率高达 81 倍。

让华尔街闭嘴的直接原因，自然是利润，尤其是移动端广告到 2013 年末占据了公司一半以上的收入， Facebook 一波三折的 IPO 终于被市场抛到了脑后。

对小米来讲，如何像 Facebook 一样逆势反弹的关键也是利润，但手机业务将达天花板、 IoT 板块未见爆发，这种情况下，小米未来财报利好的机会到底有多大呢？

针对占据主要营收的智能手机业务，小米目前面临两大难题，一是恰逢整个智能手机市场销量下滑的环境背景。中国信息通信研究院发布了中国智能手机市场 6 月及上半年的市场情况，数据显示， 6 月份国内智能手机出货量为 3661 万台，同比下滑 12.4% ， 2018 年上半年中国智能手机市场同比下滑了整整 18.7% ，累积出货量为 1.96 亿台。

二是，小米手机在国内的增长已经基本停滞。据 IDC 数据显示，小米虽全球销量耀眼，但国内销量仅 5510 万部，此前 2014 年 -2016 年，小米国内销量依次是 5270 万部、 6490 万部、 4150 万部。也就是说，雷军看似大刀阔斧的重组和变革，只是让小米在国内回到了下跌前的状态，离 2015 年的高峰相差近 1000 万。

  在如此明显的发展局限下，小米只能寄希望于中高端旗舰机，但实际上这部分手机销量一言难尽。从图中我们可以看到，定位于旗舰 + 高端旗舰的手机产品（ 2000 元以上）占比在进一步缩小，从 2015 年的 18.8% 缩减至 2018 年 Q1 的 6.2% 。一般来讲，品牌形象固化，从低到高的转型尤为困难。

至于被雷军寄予厚望的 IoT 板块，不仅仅是受产品智能化功能的限制，实际上市场对智能家居、万物互联等一系列概念的追捧，已经消退。而消费者在对智能家电产品尝鲜过后，很少人将其作为可联网化的智能设备，只是把它们当做普通的电器使用，反映到米家对应的各类产品上，其 MAU 从 2015 年 10 月的高点至今下跌超过 80% ，市场情况可见一斑。

从长远眼光来看，小米生态链也很难达到颠覆现有消费品结构和市场格局的程度，毕竟现有厂商已经垄断了多数家电产品的核心零部件和供应链，无论是产能还是专利积累，小米还将受制于人。也就是说，小米手机难逃“组装”和产业链的桎梏，有可能很大程度上也将延续到未来的生态链中。

如果说 Facebook 股价的回升来自于其用户量及业绩的增长，那小米在这点上能达到的高度或许已经能够预见。

营销、互联网、创新，这三个故事正面临挑战

港股低迷、贸易战摩擦的环境，令小米股价深受影响，而其自身若是不能用利润证明，最后剩下的可行之道，估计还是讲故事。上市之前，小米的故事是营销，奔赴上市，小米的故事是互联网，而上市之后或许是创新，当然这三个故事还能不能在小米上市后起到效果，是个未知数。

首先来看营销。在招股书中有一组数据比较有意思， 2017 年，小米营销费用高达 52.3 亿，占整体开支的 4.6% ，而产品研发费用仅为 31.5 亿，占整体开支的 2.7% 。自 2015 年起，小米每年在营销方面的开支皆高于产品研发，两份开支间的差距也在逐年拉大。

重营销而轻研发，这是小米面对持续性亏损的选择，短期来看，其实这种选择无可厚非。为了减少亏损，在利润上升空间不大的情况下，只能减少开支，而削减研发还是营销，技术实力薄弱的小米自然不会寄希望于投入大而见效慢的研发。

只不过，这种倾向可能带来两种风险：营销不买账，创新继续乏力。

在众多手机厂商中，小米的互联网营销可谓是首屈一指，可难免有些过犹不及，其手机一直抢购、缺货，被质疑虚假公布销量、广告违规等等，这些“耍猴”的套路是否在上市后归为不规范经营，又或者受到监管，皆有可能。更何况作为一个上市的商业巨头，如此营销手段也将影响企业形象。

至于另一重风险则有关上市后小米所讲的创新故事，公司为了减少亏损而收紧研发，对本来就缺乏技术基因的小米来讲，可能意味着产品升级更加困难。如今华为技术优势尽显，蓝绿厂凭借两款旗舰机打破一直以来创意乏乏的品牌形象，小米的处境更为艰难。

而技术的短板也决定了小米在 IoT 、互联网服务、手机三条赛道上，都很难引领行业变革，就像当初首次提出全面屏，到头来还是苹果将其推向潮流，这不仅是影响力的差别，其实归根结底还是技术上的差距。

总体来看，小米所讲的三个故事其实都是相互牵连，研发实力跟不上，中高端机品牌转型很大程度上成了一句空话，而这也将影响到小米互联网服务的业绩增长，如此一来，互联网公司的上市名义估计也就兜不住了。因此，相比上市之前资本故事还能助推估值，上市后小米处境实则更为艰难。

从 0 到 1000 亿元人民币的飞跃，雷军用 7 年时间做到了，但对一个公司来讲， 7 年或许还过于短暂，未来小米从上市这个转折点走向何方，还需更多时间验证。

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