融创上演蛇吞象，孙宏斌豪赌背后隐患有多大？

一场天价交易，将万达、融创中国以及乐视拴在了一条绳上。

11日早间，融创公告，融创房地产作为买方,与大连万达商业订立框架协议，将收购万达商业下属13个文化旅游项目公司91%权益及76家城市酒店100%权益，代价为人民币295.75亿元和335.9526亿元,合计631.7026亿元。

此前不久，乐视的“散场”还令外界唏嘘不已，近日舆论的焦点就转移到王健林“出钱自卖”的层层玄机之中。只是这两者时间上的前后衔接，不免让这场交易背负更大的悬疑，尤其是孙宏斌。

从“救援”乐视到贾跃亭“出走”，孙宏斌“不参与管理”时的道义凌然，已经基本转变为毫无悬念的下一个乐视网董事长，仅仅半年时间，“曲线圈地”就附赠了基本整个乐视的核心资产，要说孙宏斌当初没有入主乐视之心，恐怕也没人信了。

尤其是前段时间，乐视面临分崩离析，孙宏斌的“道义”不仅是冷眼旁观，还加紧步伐勾搭上了万达，以数倍于乐视援助金的大手笔，快速接盘王健林的文旅项目和酒店，明摆着利益到手，即使有钱也不救乐视的意思。

当然这场喧宾夺主的“戏码”根源还是乐视自身的问题，只能说孙宏斌抓住了这个投取时机。不过风头正盛之时，融创未必就能借此直逼房地产龙头老大的位置，甚至这场交易本身的疑虑就是风险之一。

万达的“取舍有度”和融创的“财大气粗”可能都是假象

交易公布后，11日万达酒店发展的股价迅速被拉起，涨幅超过150%，尽管随后其股价开始回落，最终以0.85港元报收，但全天涨幅仍有46.55%，领涨所有港股。

同时，融创中国宣布复牌后，低开1.3%后出现直线拉升走势，最终收涨13.65%，报16.82港元，成交21.08亿港元。而融创中国停牌前总市值仅577.6亿港元，复牌后，市值达656.5亿港元，市值骤增78.8亿港元，和此前被乐视连累的状况截然相反。

从市场反应看，这似乎是场双赢的买卖。一方叙述着万达商业冲击A股的正当理由和坚韧决心，丝毫不提及围剿迪士尼的“鸿鹄之志”，另一方则获取万达大量容易变现的可售土地，还不忘炫耀一下“哥还有钱”的底气。

不过这或许只是表面现象，万达的“取舍有度”和融创的“财大气粗”都值得揣测。

一则，为了上市，万达的代价未免也太大了些。在此之前，文旅项目一直被王健林视为狙击迪士尼的利器，虽然让“迪士尼赚不了钱”未免有些夸大，但足以证明其对万达的重要性。而如今王健林以迅雷不及掩耳的速度，直接给了孙宏斌这么一个“优惠”大礼包，还要自己出钱，其中也许不止为了轻资产。

况且，有相关人士称，一般情况出售60%的股权就可以实现“出表”，达到资产由“重”变“轻”的效果。因此，要实现资产“减重”，万达其实并不一定要把这部分优质资产以这么优惠的价格出售，如果只出售60%的股权，万达每年还可以分配到40%的利润，这样似乎更划算一些。

二则，融创负债率已经高达120%，再加上100亿的永续债务，升至208%，而截至2017年一季度末，万达商业的资产负债率为70.61%，这种情况下，一个负债率如此之高的企业去收购负债率为70%左右的企业的资产，这本身就有很多想象空间。再加上，前段时间万达股价骤跌，据传是各大银行抛售，这两件事前后发生，未免不令人浮想联翩。

再者，即使要买，又为什么选择融创呢？因为融创有钱？这倒未必。

据腾讯财经所述，梳理融创2016年年报发现，截止2016年12月31日，融创公司账面现金约698亿元，除却178亿元的受限资金之外，融创可由自由支配的现金约520亿元。不过，520亿元非受限资金当中，仅46亿元来自经营业务收入，其他近400亿元归因于借贷收入。

也就是说自有资金一说不靠谱，账面上还趴着900亿现金也是令人匪夷所思。

针对这些问题，有许多业内人士认为，这笔交易不能排除有“名股实债”的可能，也就是说，看似万达将上述资产卖给融创，实际上可能是“缓兵之计”，度过眼前的资金困局，将来也许还会溢价买回上述资产。即使如此，融创还是赚了。

不管万达或融创如何划分利益，不得不承认，双方的合作已经带来积极效用。  

疯狂搅动房地产市场，融创的资金链风险惹人担忧

此次交易给融创带来的利益直接而有效，狂揽万达5000万平方米左右的土地储备不说，76家酒店均位于所在城市的核心地段，未来价值可想而知。更为重要的是，这是孙宏斌力争老大的野心所在。

据悉，根据各家房企2016年年报及2017年半年报，在不剔除自持用地的前提下，截至今年上半年，融创拥有8664万平方米的土地储备，在全部房企中排名第六。本次交易后，接近融创的知情人士预计，土地储备将从去年年底的第六名一跃进入规模前四。

也就是说仅仅6年时间，孙宏斌凭借超乎寻常的规模并购，已经到了可以窥视行业第一的地步，这种生长速度何其惊奇。

不过这种态势或许也会带来不小的隐患，尤其是对乐视和万达的投资，可以算的上是孙宏斌并购史上的一次高潮，但也透露出融创些许冒进和投机的行事风格。再加上乐视盛极而衰的前车之鉴，同样具有资金链忧患的融创更像是沿着悬崖边攀爬，稍有风吹草动都有可能颤栗三分。

就拿这次交易来讲，万达只不过是忍痛割爱，融创所要承担的更像是一次豪赌背后的输赢难料，稍有不慎，有可能会重蹈当初顺驰的覆辙。

其一，融创的收购之路也并非百发百中， 绿城、佳兆业、雨润的失败就是先例，尤其是股权收购过程复杂、企业占用资金时间长，一旦交易受阻就会产生极大损耗。如今万达和融创的交易反响如此之大，并不能完全排除外部干预的可能性，也就是说 7 月31日前是否能如期签订详细协议，尽快完成付款、资产及股权交割至关重要。

其二，最大的风险还是在于融创的负债问题，这关系到资金链的稳定与否。 从2013年到2015年，融创的资产负债率则分别是81.29%、81.33%和83.19%，这算比较正常的水平，但是2016年随着千亿元的收购，负债率已经高达121.52%。  

频繁的并购不得不牵扯到企业盈利能力的核心问题，尤其是此次万达资产的并入，虽然其自身承担了部分金额，但一方面文旅项目的价格虽然相对低廉，可债务问题未曾披露，也就是说融创的债务压力再次增加。另一方面，由于文旅项目投入大、周期长、回报慢，后期的建设对融创来讲也是新的资金压力，毕竟并不能完全指望贷款。

当然不可否认，如今随着土地储备的暴增，融创在房地产市场的话语权增强不少，这也意味着包括人力资源、金融资源、品牌资源、政府资源等都会向融创聚集。只不过这次和万达的合作迷雾重重，令融创看起来颇有风险。

地产开发延至细分领域，万达加持之下乐视又有新机遇？

按照交易协定，乐视和万达在影视方面的合作应该是毋庸置疑，只是到底是业务合作还是资本协助未有定论，因而坊间猜测万达回归A股直接以乐视为载体，并非没有可能，尤其是对赌协议的压力致使万达商业的时间越来越紧迫。

不过这种可能性毕竟只是猜测，而且这种运转对三方也并非都是利好，起码孙宏斌不止一次表示对乐视影业的重视，其注入乐视网的重组方案也有可能继续进行。如今孙宏斌入主乐视已成定局，即使这部分业务因为一系列的动荡而估值大跌，但也很难将其弃之如敝履。

更重要的，房地产市场行业集中度正在快速提高，很有可能进入寡头竞争的时期。据Wind资讯统计，今年1月份以来，房地产行业发生的并购数量达到了138宗，涉及资金1298亿元。而2016年全年，房地产行业发生的并购数量为217宗，涉及资金4102亿元。

由此可见频繁的并购正在加速房地产市场的整合，而这种大象之间的游戏可能意味着，很难再单纯地拼储存土地的量多量少，而是会向多元化方向发展，延伸至细分领域。就像融创这次的交易，文旅项目广阔的市场空间和万达酒店品牌的加入，都是融创向多元业务进展的信号，而乐视的作用也就不仅仅局限于“曲线圈地”了。

再说，万达弱化地产商业的定性，由重转轻，实质上也是房地产企业向综合性商业帝国演变的其中一环，如果未来融创也沿着这一方向走，说不定就会成为直接的竞争对手，此时把乐视转手卖给万达，岂不是帮了对方一个大忙？

当然这只是潜在性推测，乐视这个不确定性因素关系到太多利益主体，未来何去何从根本无人知晓。但乐视影业和万达影视的电影大计倒是有可能近在眼前，比如万达院线进驻融创的商业地产，万达影视投资的影片可以借助乐视网投放和推广，尤其是影片制作方面，两大影业完全可以共同投资作品，谋求影视娱乐市场上更大的话语权，这也极其符合双方买卖的初衷。

一定程度上，贾跃亭败走美国，宣告了一个悬于半空之上的商业大厦的坍塌，孙宏斌也没有多余的理由为乐视补漏洞。他现在所做的无非是在这片废墟上找寻新的基点，以图塑造自己的乐视，为融创的前途服务，如今和万达的牵连，或许是时机。

只不过，富贵险中求，福祸共相依，蒙头狂奔的同时，隐患也可能如影随形。

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