上市公司如何避免掉入并购陷阱？

“并购是把双刃剑，2018年诸多上市公司并购失败，商誉大幅减值，造成公司巨额亏损。”2019年8月22日，在金融街企业家俱乐部举办的“2019第二届并购峰会”上，路演天下董事长张永刚表示。

根据Choice数据不完全统计，仅2019年1月30日一天，就有335家A股上市公司发布预减、预亏的业绩预告；2019年4月26日，在已公布2018年年报的公司中，亏损金额超过1亿元的公司达299家，创A股历年新高，商誉减少超过5亿元的公司有87家，商誉减少超过10亿元的公司超过48家。

张永刚称，商誉减值是造成公司巨额亏损的重要原因之一。所谓“无并购不商誉”，张永刚称，很多公司的并购非但没有实现企业业绩增长，反而因为大量商誉减值吞噬了利润，让企业造成严重的亏损。“更有甚者上市公司被“ST”，公司实际控制人债台高筑，不得不远走海外。”

上市公司并购为什么会产生这样的局面？企业该如何破局？张永刚称，从底层逻辑思考更容易破局，当前A股上市公司并购有三个逻辑：投资逻辑、产业并购逻辑和套利逻辑。

“投资逻辑”即寻找优质的企业，通过低买高卖、孵化增值，让企业IPO上市，做到百亿市值或者千亿市值。

“产业并购逻辑”是以上市公司作为产融双驱的资本运作平台，在上下游上进行整合，减少产业成本，扩大市场份额，从而拿到市场的定价权，并返回到企业的基本面，形成好市值、好股价。

所谓“套利逻辑”，即上市公司为了并购而并购，为获得高股价、高市值而进行的财务性并购、短期性并购。这种套利逻辑“重交易、轻整合”，没有从企业战略发展出发，导致并购业务不但不能增厚利润，反而拉低甚至造成严重亏损。

张永刚认为，上市公司并购要回归产业并购，回归价值投资。

“根据长线投资公式：市值=净利润市盈率，好的市值有赖于高的净利润和高的市盈率。”张永刚认为，在任何行业，高市值的决定性因素有两个：高规模的市场份额和高毛利。

张永刚进一步分析，规模化的营业收入能产生高净利润，而高毛利行业意味着企业未来有较高的安全边界，即使行业进入红海竞争、同行打起“价格战”，或者上游成本增加，企业依然能有很好的利润空间。因此企业增长只有一个永恒不变的动力，那就是创新的动力，包括技术要创新、模式创新等。

那么在实操中，上市企业如何通过并购实现市值倍增？深创投执行总经理刘纲认为，上市公司在并购重组时要避免犯两个错误，“谨小慎微”和“过于冒进”。

“谨小慎微”即态度上保守、战略上迟疑。刘纲认为，造成上市公司保守的重要原因是能力不专业，“中国股民对上市公司信任度高，如果企业能深耕行业，依靠专业团队进行并购重组，并建立在细分领域的领导地位，很容易实现盈利。”

第二个错误是过于激进、冒进。刘纲举例，当乐视把布局延伸到汽车领域，并斥资上百亿元收购上市公司酷派，并投资TCL时，已经迷失了方向。“上市公司并购重组既要有长远的规划战略，又要一步步脚踏实地实现自己的版图。”

刘纲建议，要用产业基因助力上市公司市值倍增，刘纲认为，表面上，中国处在复杂、动荡、低潮且充满着矛盾信息的时代。但实际上，中国正处于结构化长期增长阶段，众多垂直行业、品类与海外市场蕴藏发展机遇，现在正是孕育下一阶段伟大公司的大时代。

北大纵横管理机构董事长王璞建议，上市公司做并购不应忽视新三板企业。“新三板企业虽然体量相对偏弱，却是一群干事的创业者、小企业家，同样值得被称为中国的脊梁。

全国股转公司数据显示，截至2019年7月末，新三板挂牌公司存量9921家，总市值达3.25万亿元。2019年上半年，上市公司共发起51起对挂牌公司的收购。值得注意的是，标的挂牌公司净利润中值为3222.39万元，51家标的公司中，净利润3000万元以上的有26家，占比50.98%，仅1家企业亏损。因此上市公司通过并购质地良好的新三板企业，是增强业绩的有效途径。

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