PE/VC投科技：人民币基金迎来春天，美元基金正在做最坏打算

近日，美国SEC一支视频要暂停中国企业IPO；孙正义一条似是而非的消息，要逃离中国投资；两者相加，让一众在中国市场活跃的PE/VC以及那些临门一脚IPO的独角兽们，开始惴惴不安、诚惶诚恐。

针对目前这种资本市场现状，融中记者采访了赛意产业基金创始人孙雨轩，他对记者说到“目前受影响的主要是聚焦成长期及后期项目的美元基金，因为海外上市的不确定性，导致美元PE（投资）动作大规模缩减。如果将时间线拉长，此次影响或许会像塔米诺骨牌一样：从后期传导到成长期再到早期，倒逼PE/VC出手更加谨慎，对估值也更加敏感。而且这种迹象已经开始出现，成长期项目的估值在降温，投资人虽然也认可项目质量，但还是会砍估值，甚至有些企业在自动降低估值。”

除了基金方面，市场上很多ToB企业也对融中直言目前在观望等待，直到政策明朗再重启IPO计划，而且SEC风险警示让华尔街对冲基金调低了对中概股的估值，企业赴美上市未必能获得理想的融资额与估值，投行也不建议此时硬着头皮上市。

虽然目前传来了一些不利消息，但是从长期投资价值看，无论本土人民币基金，还是（看似）受到冲击的美元基金，都还是表达了乐观情绪。

丰年资本合伙人赵丰告诉融中，“美元基金确实参与了中国部分科技企业投资，但从目前市场来看，占比不高，像软银这种纯外资背景的机构，参与国内科技类企业投资的比例其实还是较低的。这和科技企业的最终主要退出路径是A股有一定关系。整体而言，未来人民币基金在中国资本市场一定还是扮演重要角色。”

和赵丰同样表达乐观情绪的还有某大型PE美元基金，“一定程度上，最近投资节奏有所放缓，但长期来看，全球一体化趋势是必然的也是确定的。中国的创新，中国资本市场的发展一定是需要外资的。”

01资本“恐慌”，短期效应

在公开报道中，孙正义表态要谨慎对待在华投资，因为很多新规要出台，不确定在哪些领域有哪些规定，而就在孙正义要远离中国投资的消息尘埃未定之时，美国证监会再压下一根稻草——暂停中概股“壳公司”上市申请，关闭中国企业VIE架构上市大门。

一时之间，中国互联网科技创投圈，风声鹤唳。据不完全统计，外资PE在中国市场的投资占比接近50%，近年来虽有所下降，但仍占据相当比重，且高度集中在互联网、IT科技、生物医药等领域。如果长期“关闭”中企赴美大门，必然影响一级市场美元资金退出，损害众多国际投资者利益。此外，对已经在美上市的中概股，也将进一步对市值和未来的再融资产生冲击。毕竟，在美国上市的中概股数量高达285家，其中近200家为VIE架构。

美国证监会的消息爆出之后，中国资本市场一片哗然。

某大型美元PE机构投资人告诉记者，“美元基金正在做最坏打算。退出成绩，首当其冲受到伤害。”最近几天，几家LP纷纷致电询问，如果企业无法赴美IPO，是否要转道港交所或A股市场？基金到期前能不能保证收益？作为管理人，是否在积极推动项目转让等。”

“对此我们也在开会讨论。”上述投资人表示，“如果项目没办法在基金到期前上市，可能需要尽快找到合适的S基金。可是现在政策不明，以及互联网、教培等行业前路未卜，市场普遍在大幅压低项目估值，无论转让与否，作为投资机构都将面临不小的亏损，甚至可能颗粒无收。”

延缓上市，除了影响机构投资回报，也在对新基金的募资产生进一步影响。“原先打算将要上市的2个项目作为新基金募资的成功案例。如今，不得不重新修改募资资料，而且还要调整投资策略避免踩雷。”

事实上，不少美元基金已经开始放缓投资节奏，调整投资策略。“针对几个被投项目暂停IPO，最近基金内部也在商讨。过去看项目，更侧重于要求企业的订单量、业务规模和市场份额，现在对企业的要求则变成优先确保合规，然后再稳健增长。”一位投资人告诉记者。

与此同时，很多美元基金开始压缩ToC项目，尤其涉嫌市场垄断监管的互联网消费行业赛道，增加符合中国经济社会未来发展需要的行业投资，比如半导体、人工智能、生物医药、新材料等硬科技类投资比重。

不过，在孙雨轩看来，这终归是短期的金融现象，而这种短期到底持续时间是一年两年还是更长时间，每家机构的预期会不一样。长期来看，创新投资会越变越好。

02资本疯狂，企业买单，裁员或许正在路上

“从2020年到现在，所有资产都在泡沫化。最可怕的事情是什么？中国的科技投资市场太疯狂！疯狂的结果就是，导致天使轮和A轮以前的项目，估值大规模上涨，那些可投可不投的项目都被投资人投了，可是能够存活到上市的企业九死一生。换句话说，投资人的项目成功率在大幅度降低。”孙雨轩对记者分析。

市场动荡、政策不明，除了压制投资人的热情，不少中国企业也正被逼着走上“独木桥”。

“我们还在保持观望，上市计划还要基于国家政策明朗之后再来确定。庆幸的是，我们各方投资人都还比较淡定。”这是一家大数据领域企业创始人对记者说的一段话。这家企业成立超过5年，前不久刚刚完成D轮融资，背后投资方超过10家明星机构，不乏一线美元基金和双币基金。

“美股的事情，其实与我们关系不大。我们本就是美国限制黑名单中的中国企业，美股（上市）显然去不了。其实，在黑名单上的这些中国企业，大概率都不会考虑美国。”这是国内某头部人工智能独角兽负责人告诉融中。

其实，市场上众多人工智能、大数据、企业服务等领域的明星企业，都在“观望”。

数联铭品董事长曾途称，大数据类企业的上市地建议选择还是在国内，但需要注意的是，公司在股东选择、客户类型和数据处理等方面需要重新识别，进行合规处理。数联铭品在今年初完成B轮融资，投资方包括国金证券、国金鼎兴、复旦量子、鼎晖投资等。曾途称，未来公司融资也主要倾向于人民币基金。

而在VIE架构之下，海外上市愈发困难，大批量想要寻求上市的科技企业，开始转战港股或A股。据知情人士透露，“Keep、喜马拉雅、哈啰出行等多家拟赴美上市公司已经暂停IPO计划。部分公司正在准备赴港上市。”

暂停赴美IPO成了很多企业不得不做的决定。孙雨轩对记者讲述了这样一个小故事。前不久，他和一位四大的合伙人聊天，他手上有10个在审计的项目，美股政策变化后，其实真正有可能转战香港实现上市的只有3家。换句话说，30%的项目能在香港上市。那么，无法上市的那70%的项目该怎么办？”

“如果企业现金流健康，一切都好说，好好发展找机会在港股上市；如果企业亏损，上不了市就意味着资本路径被切断，融资更不用想，现在估值已经很高，没有机构再敢接盘。本来是临门一脚的准上市公司，如今上不去或者上市之后跌穿，很大程度上，B轮以后的投资人全要亏钱。”北京某机构科技赛道负责人对融中分析，“就企业而言，唯一能做的事情就是收缩，首先出现的动作便是开源节流，所以在未来1-2年，市场上可能会出现不少科技企业裁员的现象。”

近几年，随着中国资本市场改革加深，创业板和科创板成为众多科技创新企业的选择。以ToB企业为例，2021年1-7月，共计24家企业在全球市场完成IPO，其中19家在A股上市，1家在港股上市。

“一旦那些企业转战A股或者港股，中国的资本市场能否接得住这么多企业IPO？未来，整个资本市场，在流动性、资金募集等方面都将面临新的挑战。”某成长期人民币基金投资人对融中表达了担忧。

03人民币迎接新春天，资本与企业不再是“跪求”关系

一直以来，美元资本积极布局中国科技和互联网企业。但此番政策因素导致的不确定，让美元基金投资前景扑朔迷离，加之软银事件，如果大资本撤退，国内反垄断法等政策的实施，势必将对中国科技以及互联网行业产生巨大影响。届时，中国本土人民币基金或将迎来新的春天！

某产业基金投资人告诉融中，“未来有关新基建、芯片等技术领域的投资，必然将是人民币基金的天下。人民币基金有责任担当中国科技投资的重任，这也将是人民币基金的一次大机会。”

丰年资本合伙人赵丰也对记者表示，从科创板开板及创业板改革后，在国内上市变得越来越容易。未来，在中国资本市场，人民币基金一定会扮演越来越重要的角色。毕竟它更理解中国的产业规律、企业特点以及资本市场规则。无论前沿技术还是高端制造都需要更长时间的积累和沉淀，如何找到适合行业的投资节奏、投资策略和价值创造，助推企业发展的同时满足资本的回报需求，这对每家机构都是新的挑战。

科技投资，之前太过繁荣。但市场不会永远繁荣下去。每次的繁荣，我们也不知道到底会以什么样的结果收场，但繁荣一定会落幕，而落幕一定有导火索。市场疯狂过后必然回归理性，这件事情是不可逆的。

在孙雨轩看来，“2015年以前，中国资本市场以资金为王。但是今天，对于很多优秀的企业，投资人‘跪’都跪不进去！目前，中国创投已经进入到成熟市场的早期阶段，未来一定会持续的‘双边化’，即优秀的创业者对于资金是稀缺的，资金对于创业者而言也是稀缺的。”

与此同时，今天，中国股权投资市场Top100的PE/VC，大部分是综合基金，未来10-15年，机构一定是向着垂直化趋势发展——专注在细分赛道、保持高度的专业和聚焦，赢得赛道的绝对定价权。这也是今天众多早期创投机构存在的意义。

孙雨轩对记者做了这样一个比喻。“做投资好比一场演绎，演绎项目未来可能的样子。看到一个早期项目，在市场好的时候，投资人十分愿意相信项目会成功，演绎的时候就会特别‘浪’；当市场不好的时候，就很悲观。但是，我们要持续的让自己清醒。市场好的时候，演绎要适度，市场不好，也不能无限悲观。理性推演企业的发展，同时，机构和投资人要有自己的纠偏机制。”

中国的资本市场就是一场江湖，不管美元基金还是人民币基金，要想立稳脚跟，必然要用理性常识去思考问题。投资是门手艺活，重要的是打磨自己的投资本事。投资人，别浪! 就这么简单。