澳银资本熊钢：警惕短期行为导致的两个泡沫——伪技术壁垒和熊彼得陷阱

2020年11月12-13日，由投中信息、投中网主办，投中资本协办的“第14届中国投资年会·有限合伙人”峰会在北京隆重召开，本次会议以“缚苍龙”为主题，探讨在如今复杂的经济周期、疫情风险的环境下，行业如何“谦卑地认知，乐观地应对，广泛地协作”。

澳银资本董事长熊钢发表了题为《我心中的医疗技术风险投资：勇敢点，但谨慎点》的主题演讲。熊钢在演讲中表示，在医疗领域，赛道是非常清晰的，选赛道的意义并不大，选企业、选选手才是最重要的。

在熊钢看来，技术成熟度和市场需求度的变化形成最佳共振的时候，是最佳的投资时点。技术投资里面最重要的是要有自己的信条，早期发现，提前布局，精准干预，整体收益。技术投资要警惕短期行为导致的技术泡沫，一个泡沫是伪技术壁垒，即缺乏核心技术，缺乏底层的原创技术；还有一个泡沫是熊彼得陷阱，即低估技术进化的难度，高估未来的商业价值。

以下为熊钢发言实录，由投中网整理：

非常感谢投中网给这样的机会。跟大家分享一下。

首先请允许我介绍一下澳银资本的情况，专注于技术风险投资的几个标签，一个是技术、风险投资阶段，一个是私募，一个是长期。从2003年到2017年，2003年我们成立了第一支基金，我们是以LP身份出现的，到现在已经17年，母基金的话主要是境外的6到7家机构，合作的时间都是超过了10年。而且我们当年的投资，最早的本金是4800万美金，到去年年底已经达到8亿美金，17年时间增长了将近20倍。

我们的人民币基金是2009年发行了第一支，到现在为止已经发行8支，其中有6支已经进入清算退出后期，人民币基金11年时间到现在总规模已达30个亿，11年时间做到3倍左右的升值。各位可以看到美元的母基金的表现还是好于人民币基金的表现，就是说我们美元母基金，对我们澳银资本是赶超的榜样。

我们一共投了将近100家左右的企业，其中90%是技术企业，已有23家公司完成上市IPO，还有上市并购，有2家A轮的医疗独角兽，特别是乙肝疫苗的制造商，还有全球最大的试剂制造商。

人民币基金可以用这样的词来讲，专注而精细的长期主义。100多家企业95%为技术创新企业，80%以上项目在A轮，这就是专注阶段，某个大的技术领域。

精细，我们基金的项目退出率接近或者是达到80%，在投资、投后管理方面的精细化。正向现金流形成时间最长6.1年，最短的4.2年。这个项目现金流比较都是基于美元基金来做的。长期的话，这23个上市公司，最长的时间有13年了，我们2010年投的这家，到解禁退出整个的周期要到13年了，平均的（退出）时间也接近8年。

医疗最近也很火爆，我们这两支股票最近有些下跌，有一支已经超过1000亿，有一支接近1000亿，我们今年的业绩还是不错。我们认为技术投资跟创意类企业投资有一个重大的区别在于，技术类投资主要由技术来驱动商业的变化、市场的变化，特别是经常讲赛道、赛手、选手。

在医疗这个领域，赛道其实很清晰，一年全球有多少病人，中国有多少患者，市场需求是非常清晰的，选赛道的意义并不大，大家都知道赛道在什么地方，选企业、选选手才是最重要的。我们认为一定要选择技术成熟度和市场需求度的变化形成最佳共振的时候，就是我们最好的投资时点。技术投资里面最重要的是自己的信条，早期发现，提前布局，精准干预，整体收益。

提前发现赛道、提前发现选手，原有这个技术和组织能力的选手，是我们要提前布局的重点。以今年5月12日上市的“新产业生物”为例，它的成长路线就非常贴合最佳共振点的投资时段、投资时点。这家企业成立的时间是1995年，我们投的时间是2010年，15年的时间才做到5000万的收入和500万的利润。按理说这样的企业是绝大多数机构、绝大多数投资者都不看好的一个企业。在2010年投完以后，我感觉（新产业生物）到现在10年，没有一年的增长低于企业的预期，也没有一年低于我们的预期，这是我们非常罕见的投资时点的介入。

现在来讲，我们投的时段，15年的时间它（新产业生物）没有引进过资本，他的实控人投了15年，我们是第一个投资人，还有别的机构，很大的一家机构一起投的，我们稍微早几个月进去的。当时的估值才4个亿左右，现在是800亿市值了，扣掉中间融资的摊薄，可能（回报）要超过150倍。

由于时间关系，技术投资关键词，以这两个例子，谈谈技术的基本看法。关键词：高度警惕短期行为导致的技术泡沫。两个泡沫，一个是伪技术壁垒，一个特点，缺乏核心技术，缺乏底层的原创技术。

第二个是熊彼得陷阱，如何产生泡沫，泡沫的后果是什么，在技术创新领域，就是低估技术进化的难度，10年才能成熟的技术，我们认为3年就能成熟，低估难度了，就会给现在高估值，高估未来的商业价值，高估应用价值。这就是泡沫产生的根源，在投资的时段。

所谓的风口一来，所谓的风口就是主要的投资领域，我们主要的技术领域，估值是全链条泡沫化，从早期中期到IPO，整个链条都是泡沫。有人说早期不会出现，不是这样的，我们的理解是这样，只要这个二级市场，因为我们现在的企业对标的都是二级市场，既然对标对象是这样，一定把它的估值按这个方向对标，影响是全链条的，这是我们特别要警惕的地方。

我们认为建设性干预是我们提高投资胜率最重要的基础之一，越过30%的投资的冯卡门线，冯卡门线，大气层和外太空的边界，在大气层之内，是一种生态环境，是航空飞机的生态环境，是航空器的生态环境，到了大气层以外，就是航天器、火箭的生态环境，所以这个是非常清晰的一个边界。

我们认为在投资领域同样存在这样的冯卡门线，我们定义在30%左右，这是来源于我们上7万家私募基金的退出率达不到30%。投10家企业，真的投的准的，可能只有3家企业。我们如何提高我们的胜率和收益，我们澳银走的路线，不会投一大堆，只要有一个出色就可以覆盖所有的亏损，这是我们不接受的。

因为这样风险太大，不可预测的事情太多，我们要把胜率提高上去，把我们投的项目分类，力争确保20-30%左右比较优秀的项目，有这样的命中率，50-60%的项目是我们要重点关注的，还有20-30%左右的项目是可能要亏损的，甚至要清算，要崩盘的项目。对不同项目采取不同的管理策略。

我们澳银是不是保守主义？17年我们的规模才增长3倍，才投了100个项目，跟很多前沿的机构相比，本身投资的速度就很慢，我们宁愿坚守这样的保守主义。什么叫保守主义？在我们的定义里面不是不敢冒险，而是要为值得的事情冒险。我们的策略是稳健，是风险价值平衡的一个过程。

由于时间关系没法展开，什么叫确定性风险，什么叫结构性风险？我们对风险有自己的理解和认知。谈到人的问题，投资看人，企业家也要看，我们焦虑是人的问题，这个环境我们是无法改变的，我们能够改变的是我们自己，所以说我们认为人最重要的4个方面：态度、习惯、方法、经验。我们认可的态度，诚实、担当，要跟勇敢者同行，有担当的人就是勇敢的人，与聪明者为舞，经验要靠我们主动去学习。

最后分享一下，我们处在一个非常好的时代，我们看到的事情仅仅是我们地球，但是我们地球在宇宙中间处于一个什么样的位置呢？很小的，连我们所在的宇宙是138亿光年，人类的足迹刚刚到38万公里之外的宇宙，我们人类的触角刚刚才到240亿英里之外太阳系的边缘，人类的眼睛和思考到了什么地方，到了1千光年以外的超行星的爆发，是可以认知，可以看得到的。

技术的边界是无穷无尽的大。这是往上走，成长的空间足够大，技术创新的空间足够大。往下走，到人体，大多数物理学家都认为，宇宙138亿光年这么一个大尺寸的宇宙里面，可能绝大多数不接受存在第二个生命的地方，也就是说外星人，基本上严肃的物理学家都不认可，地球的生命是唯一的智慧生命的存在。

所以，生物医疗很多的奥妙，还需要我们去探索。对我们来讲，对技术的投资人来讲，没有天花板。只有我们学习的天花板，没有行业的天花板，谢谢。