深创投孙东升：一二级市场估值倒挂，建议节省“子弹”放缓投资

我想任何一个经济部门的微观行业，它的变化都离不开宏观环境的影响，我们当前所面临的宏观环境，叫有外忧也有内忧。

外忧是中美贸易战，尽管两边都不承认，但的确是走到了对抗的方向，这个对我们国家的影响应该不是短时间的。

另外一个就是宏观经济的影响，改革开放40周年，推动经济发展的主要原因是依托我们庞大的人口红利，以及我们逐渐培养起来的强大的制造能力。现在国家战略提倡进行经济结构调整，但却是在原有产能过剩和创新的经济基础没有培育起来、没有衔接的情况下进行的，这就不可避免地带来我们整个宏观经济的下行。

有几个指标体现出来这样的一个宏观经济的变化：

截止7月底，社融新增速再创历史新低；

全国固定资产 投资 同比增长5.5%，增速持续下滑；

贸易顺差连续8个季度同比收窄；

人民币兑换美元从4月中旬以来，就一直呈现单边贬值的趋势

……

——对于我们中小企业来讲，尤其是对于民营企业来讲，经营形势异常艰难，不是数字带来的变化，而是切身的感受。就我们创投市场来讲，数据也是全面下挫的。

数据解读：2018年上半年，创投基金的募集数量都有了下滑，现在各家讲募集难，募不到资金。另外一个是股市的变化，上半年中证500的指数下跌了20%，这两天跌的更多了，创了2005年以来的新低，下跌股票数超过了86%，整个的新增的社会融资规模同比下降了2.03万亿。

不仅如此，创投市场的新变局还表现在这种整个去杠杆和资管新规上，我们这个行业募资所受的影响，首先来自于资管新规，资管新规对以银行等机构的资产管理进行了严格的限制，相比过去大批资金来说，资管新规要求穿透底层资产，不允许嵌套太多层次。银行理财等资金通过资管计划 投资 私募股权基金采取的“滚动发行”、期限错配、分离定价等操作均不再可行，这个门已经闸死了。

在这样的环境下，大家都在收缩，对于原有的基金，持续的运营带来了非常大的影响，后续的出资也出不了。此外，在 金融 去杠杆风暴之下，许多以房地产企业、上市公司为主要LP的私募机构，很难继续从这些LP手中募得资金，甚至面临较大的赎回压力。

另外一个压力来自于资本市场，出现了一二级市场估值倒挂降低退出收益的这种现象，现在已经出现了这种情况，未来这种情况会更多。二级市场估值的下跌对我们整个市场的收益带来了影响，收益额降低，收益率也降低，从2007年到2017年二级市场估值整体下移。

此外，创投退出收益率也在持续下移。用我们公司前一任董事长的话来讲就是，早期是创业 投资 经历了 风险投资 ，现在是创业 投资 比较多了。早期我们是叫先 投资 ，实际上是高风险低收益的行业，早期我们赚了很多的钱，到了现在的这样的环境，是处在一个中风险中收益，高风险高收益的阶段，或者是两个阶段的过程中，最起码过去的高风险低收益的阶段已经过去了。

创投市场发展的4个趋势判断

目前创投行业面临的环境是这样的： 投资 的价格相对于 投资 标的而言， 投资 贵，同时退出难，募集难。对于创投市场的发展有几个趋势判断：

从趋势来讲，以人的胜利本能反应来讲，我们首先想的是加衣取暖，更多的可能是以下几个方面：

1、在赚钱难度系数不断加大的情况下进行理性的 投资 ；

2、资金、优质项目也会向头部创投机构和行业龙头的 投资 部门进一步集中；

3、市场竞争更加激烈，优胜劣汰成为必然趋势，行业面临新一轮洗牌；

4、创投机构必须形成匹配自身资源禀赋的 投资 策略；

5、新型创业项目要求创投机构做出快速反应，需要不断探索创新之路。

另外一个趋势，可能也不是完全悲观的一个判断，对比中美两大经济体，从股权 投资 来讲，我们众多行业跟美国来做一个比较的话，应该说和美国还有很大的差距，比较起来应该说我们还是一个小而散的状态，我们的基金数量和管理人 投资 人数量很多，但是规模特别小，应该说经过目前的一个寒冬，对这个行业可能也算是一个好的必须经历的过程，小的机构会被洗牌，真正有实力、有业绩的、有管理经验的机构会保存下来，会有好的团队，或者是好的发展前景。

整个行业面临着四化的特征，募资市场化、 投资 专业化、服务个性化和退出多元化。来自于政府的资金，各级政府的资金非常多，规模也非常大，少于一千亿都不好意思说了，山东省搞了新旧动能转换基金，包括下面各个地级市提出来都是两三千亿的规模，但现在很难落地了，因为银行的资金出不来了，未来也面临着基金如何落实的问题。

我们公司管着深圳市政府的资金，在未来如果政府想拿政府的资金来撬动的话就得从子基金入手，如果从母基金入手撬动，就会发现非常难以落地。

这就要求我们机构管理人，在能够拿到政府资金的情况下，有没有募集的市场化能力是一个很大的考验，另外就是 投资 的专业化，体现在两个方面。

第一你要聚焦一个专业，要求你的团队去进行专业化 投资 ，另外在发起基金上可能要推动专业化基金的搭建。

至于服务个性化方面，从我们公司来讲，我们也采取了收缩的策略，上半年的时间主要是用我们的经验去服务我们的 投资 企业，截至目前，我们累计投了900多家企业，累计上市是141家，当然通过其他的途径，股权转让回购，累计推出了大概250家左右的样子，所以还有大批的企业存量在手上，我们预备充分利用当今比较冷的市场环境，来通过我们的服务，推动现在的存量市场发展或者是变现，这将是我们下半年的做法。

另外退出资本市场的通道阻塞的情况下，我们会做并购或者是股权转让，这就是上面说的退出多元化。

从监管角度来讲，我们行业发展的困难有很多来自于监管方面，一个方面是证券市场、资本市场，另外一个是税务部门，刚才我们也提到了，本来早期的一些基金都是合伙形式设立的基金，这个基金不是纳税的主体，是要把利润分红分给合伙人之后，他们个人去申报，但最近税务监管部门，提出来早期已经分配完的话，结束的由基金来补税，最起码要按照这种增值税或者是这个流转税来补税，按照补税的要求，有的机构算下来不是一个20%的负担问题，最高可能达到54%，这样的话就没有钱可以赚了。

还有我们有的地方税源不足，对于我们这种机构，应该说从纳税来讲，是按照基金到了结束的时候，基金赚多少钱，我来纳一部分的税，现在有的地方政府退出一个项目，按照这个项目挣多少钱，先把税务交了，如果基金算下来钱是亏的，政府就不管了，所以说这样的一种监管政策对这个行业的发展带来了很大的影响。

我们也希望监管部门可以推一些利好政策，但是到现在为止，从整个国家层面出发进行支持的政策确实是有，但真正能够落实到，创投机构能享受到的微乎其微，我们现在所看到的基本上是更多的监管政策，而且是根据市场变化也不停变化的监管政策，甚至是一些临时改变的政策，十八大之后我们提出市场要发挥决定性的作用，临时制定的监管政策对行业的发展带来非常大的后遗症。

“资本寒冬”下的六个应对策略

时间关系，我就简单讲一下应对的策略，第一个是做过冬准备，节省子弹放缓 投资 。

第二个对于机构来讲，还是要回归创投的本质，坚持理性 投资 、价值 投资 理念，我们公司这么多年来能够取得成功的原因就在于我们几代的经营班子就一直在坚持这个理念，追风投的话也有这么几个，当然过去大家在讲，遇到风投，猪也能飞起来，实际上风投之后变坏的比较多。

第三个是深耕特定领域，就是刚才讲到的坚持专业化 投资 ，要能深刻把握理解产业发展规律从而形成 投资 逻辑，才能不人云亦云。

第四个方面是全面提升管理服务能力，刚才已经讲了，我们要为被投企业提供标准化和个性化兼具的增值服务，不管是举办内部的交流活动，还是利用集团的资源，给企业提供切切实实的服务，我们现在建立了针对集团的专门服务。

至于个性化方面，机构跟企业是可以有互动的，我们机构给企业做服务住主要的，但是同时企业也可以服务机构，像我们就从众多 投资 的企业中选取业内知名企业，然后聘请他们的老板做我们机构的首席顾问，从行业层面来讲，在 投资 方面，他们会给予我们全新的认知和理解。

另外一个是积极推进境外退出，最近很多国内企业都在了解香港市场，实际上香港市场最近也在跌，从去年到现在，人民币创投基金IPO项目退出遭遇过山车，美元创投基金IPO项目退出相对平稳。

最后就是大力发展PE二级市场，我们最近在募集S基金，专门针对已经封闭或者是退出的基金进行接盘，这样的基金，在初期的市场得到了很好的反响，因为创投这个行业综合发展到现在将近20年的时间，对于这样的基金来讲，第一个是风险比较小，另外和我们的普通的股权 投资 来进行对比的话，退出时间更快，退出手续也更便捷一些，同时收益率也不亚于我们的股权 投资 。

所以说关于这方面，我们通过这样的措施来对我们当前的整个股权 投资 行业做一个补充，目前国内有这样的基金，但是规模都比较小，真正的、市场化的接盘基金，目前国内还没有，应该还会有很好的发展空间。

我的汇报就到这里，谢谢大家！

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