华尔街老司机写给雷军、王兴和黄峥们的一封信

再过两周，我们便将迎来一年之中最盛大的节日：春节。辞旧迎新之际，复盘海外上市的中国互联网公司的2018，值得总结的固然很多；但要说其中哪个问题最重要，在我看来，却是一个极有可能被大家所忽视的问题：投资者关系。

之所以在新年的当下，着重谈及这个问题，主要背景在于刚刚过去的2018年，目及所至的互联网海外上市公司们，正面临着一轮多年未遇的结构性变化挑战：

以2018年6月为分野，这些互联网公司在经历了生命周期高点之后，在下半年或多或少都开始显现出了发展动力不足、前进方向不清等疲态——这样的趋势，反映在股价上尤其明显。

产业大势好，股票涨，上市公司意气风发，投资者自然爱屋及乌。而产业大势逆转，后续的逻辑自然随之逆转。

遗憾的是，以我的观察，在打“逆风球”这个问题上，绝大多数中概股管理者，在处理投资者关系上都显得不得要领。

《孟子·离娄下》有云：爱人者，人恒爱之；敬人者，人恒敬之。可以预见，新形势下，无论是阿里、京东、网易这些老牌中概股，还是18年新晋登陆资本市场的小米、美团、拼多多，一旦不能在“爱、敬投资者”问题上做到及时有效的应变，将势必在新一年中为它们带来难以估量的负面影响。

01 华尔街不需要“Surprise”

从2018年上半年各项财务指标看来，海外上市的中国互联网公司们似乎仍在延续过去一两年的高速成长。但任何一个生命的成长都有周期。对于所有中国互联网公司来讲，最大的问题是产业结构的巨变。

随着互联网人口（流量）红利在年中的触顶，这些公司在经历了生命周期高点之后，2018下半年起，普遍进入了下行通道。

过去10余年间互联网（移动互联网）的黄金岁月，主要靠的是三个增长，即：上网人数的增加、上网时间的增加、网上信息量的增加。这三大要素构成了所谓的互联网人口红利。

而截至2018年上半年，中国移动互联网用户达到11亿，增量用户只有2000万，同时人均单日APP使用时长则已接近5小时。

互联网人口红利触顶的另一个标志，是2018年下半年，以小米、拼多多、美团等移动互联网巨头的接连上市。

红利的消失，对于大部分互联网公司而言，首当其冲需要直面的便是业务模式甚至商业模式的调整，这比每个季度的业绩指导更重要。

然而公司与人一样，都是惯性动物，业务模式的转变，往往并没有在此前的公司发展战略中予以充分考虑。所以在18年下半年，我们便看到了多数的互联网公司的成长性，出现了被动调整。

在这个过程中，有些公司逐渐认识到它们所面临的问题，不是股票市场的问题，更多的是自己的问题，它们也随即将成长的预期调低。但现在看来，对大部分互联网公司而言，下一个成长方向与动力很难找到。

当然，不同的公司，所处的境遇并不完全一样，还有更为具体的个性问题。拿阿里、京东和拼多多这三家电商企业进行比较分析：

对于阿里来讲，虽然传统电商业务的成长比以前要慢，但是它已新型业务储备可以用来对冲：比如说线下的饿了么，盒马以及云服务等。这些都是阿里未来新的成长动力。

再说京东。京东当前所处的周期，更加和手机、家电销售周期挂钩。因为这两个行业都处于一个成长放缓，甚至减速的过程。所以对京东的影响，我们说除了互联网整体人口红利因素之外，还面临着更为具体的业务板块周期性的叠加影响。

而对于拼多多，虽然一样面临互联网人口红利的影响，但是对于使用电商的人群画像来讲，还有很多三四五线城市的用户资源处于待开发状态。故而对于拼多多来讲，它可能还处在一个上升期。

另外，对于一些传统行业的中概股——例如新东方、学而思，它们以前不是典型的互联网公司，那么对它们来讲，互联网反而成了新的成长点：它们原来是做线下教育，现在要做线上教育，虽然说互联网人口整体已经饱和，但对它们来讲还只是刚刚开始。

所以，不同公司有着不同的商业周期，也须做到具体公司具体对待。

但无论如何，这种人口要素的变化，对中国互联网公司整体而言已注定成为了一种结构性变化。

但令人忧心的是，以笔者的观察，很多互联网公司自身虽正处在这种结构性变化漩涡之中，投资人却没有从他们的公开沟通中体会到他们对此有清醒的认知，更不用说有相应的对策。

这种结构性的变化所带来的成长降速，虽然与中国宏观经济一致，但实际上与中国宏观经济没有任何关系不多，更多的是互联网行业自身的结构性变化。

于是问题也就来了：在这种结构性的变化中，每个企业如何应对？继续成长或者不被市场抛弃的策略是什么？

如果在通过投资者关系窗口对外传递信息时，还是在既定的业务上给投资者一些指引，这样的指引往往出问题。

结构性的变化经常会比人们想的来的快。对很多公司来讲，结构性变化所带来的业绩影响就是华尔街最大的“Surprise”。投资人投的是未来的资产，一旦未来的问题沟通不清楚，对市场来讲就是不确定性。

作为海外投资者，我们都知道一句口头禅：华尔街不需要“Surprise”。因为一旦缺少前期持续的有效铺垫式沟通，风险势能一旦集中释放，这样的“Surprise”势必将对公司股价形成剧烈冲击。

因此在我看来，如何叙述这一结构性变化对其业务的影响，将是2019年中概股们处理投资者关系时最为核心、也是最为棘手的一个问题。

除了这个大的问题要充分准备，沟通；在平日的沟通中也有些比较忌讳的做法。这里举个反面例子：有些公司经常会把预期打得比较满，然而等这个季度结束了，忽然发现自己做不到，然后又给分析师打电话，让分析师帮他们把预期往下调。

对于这样有失公信力的事情，与其说发生的越少越好，不如说一开始就该保守一点——因为一次失信就会在投资者脑子里生成既有印象，此后如再有失信的时候，投资者基本上就不会再给它机会了。

02 上市之后，真正重要的是静下心来

我之所以对中概股的投资者关系能力感到担心，是因为在华尔街这么多年，中概股们没有几家可以在这方面做的让投资人认可。

以我的观察，以往中概股在与投资者沟通环节里，大致存在四种不同类型问题：有些公司，说得太多，过于兜售自己；有些公司，什么都不说，不沟通或者不善于沟通；有些公司倒是给出了业务指导，但做不到；而还有些公司明知要出问题，却不提前沟通。

实际上，在我们谈上市公司如何与投资者沟通的时候，我们需要谈的是沟通什么，这是一个更为核心的问题。

但对于这个问题，实际上大部分上市公司是不知道的。具体而言，它们没有正确的信息用以沟通。

实际上，真正的沟通是一个公司战略问题：除了近期业务之外，长期的竞争力在哪里，怎样扩大市场份额，怎样提高利润率。这些，才是华尔街要听的内容。这些问题都是随着时间、运营的变化而变化的。一定把这些核心问题搞明白，才会有正确的信息去沟通。

在这里我给各家公司CEO提个醒：如果你是一家新上市公司，这些内容是上市前就应该已经准备妥当的；如果你是家老牌上市公司，那它们应该是你每年进行年度计划时一项必须的常态化工作。

不仅是中概股，甚至是大部分的中国上市公司，之所以在与投资者的沟通中难以做到上述几点，究其本质在于它们上市的目的性较强，为了上市而上市，而不是为了上市融资更好地去发展业务。

这完全是两个不同的事情：为了上市而上市，是说不上市不行了，可能活不下去了；另一种是需要进一步扩大发展，所以需要去融资而上市。两者都需要对业务逻辑有深层次考量。

在过去的5到10年当中，中国产经业界整体的气氛是日新月异，变化速度非常快。“速度快”只是事物的一个侧面，另一个侧面对应的则是“浮燥”。实际上，很多上市公司是资本“催熟”的结果。这种“催熟”是一种速成，没有一个积淀——我们说这个积淀是思想上、思想财富上的积淀，是对业务深刻认知的积淀。

投资者对于上市的公司还有非上市公司的诉求是不一样的。非上市公司是不曝光的，企业今天做的好，明天做的不好，尝试错误都是允许的；但是一旦上市之后，大家对企业的希望就不同了。

大家会默认上市企业知道自己是谁，你知道自己的竞争优势和弱势在哪，也知道怎么样去扩大市场份额，怎么样扩大收入和收益？这是大家对上市公司的一个最基本的假设。

但是如果公司上市之后做不到这一点，那实际上他作为一家上市公司是不合格的。而对于不合格的上市公司来说，华尔街便不可能给公司希望的估值，甚至会去做空这类公司。

所以我们说，公司上市之后，真正重要的是静下心来，在开荒拓野这件事初步完成时，去精耕细作。而这个精耕细作是需要思想的。所以我一个建议，就是上市公司应该有自己的策略部门。

这个策略部门不是负责“买那个企业”、“卖哪个业务”，而是要研究市场、研究自己，找出自己要发展的那个方向，取长补短，去练内功，明白自己到底应该做什么。

现在大部分的上市公司，实际上并未设有这一部门。这个部门应当是公司管理者的一个智囊，地位与作用极其重要，在我看来，当前大部分互联网公司都亟需在管理体制上对此有所突破。

03 给雷军、王兴和黄峥们的建议

对于雷军、王兴和黄峥这些明星上市公司的创始人，我认为他们作为企业家，不应当过于关注股票价格的起伏跌宕。因为对于他们来讲，做企业是一项事业，他们更应关心的是不断扩大资产的内涵价值。

真正的投资人看中的就是这种内生的、长期的资产价值。这个价值不是一上市就有的，而是上市之后，用融来的资本一步一步实现的。

如果说某个时刻市场给企业的价格是高的，高于投资人可能看到的未来的资产的价值，那这样的价格一定会掉下来的。

即便是小米、美团这样的移动互联网巨头，在上市时候价格也会有水分。他们要做的是通过后续具体资产端的建设将水分挤出去。

所以，对于这些企业家来讲，始终要有一个非常平静的心态。归根到底，企业家做的是企业，而不是股票，所以他们的责任是将企业的资产价值做上去。

那么，如何正确处理企业资产与估值的关系，并以此为基准有效处理投资者关系呢？接下来，我们逐一讲一讲。

先说小米。

以投资者的普遍视角来看，小米在上市之时是一家以手机硬件为核心资产的公司。尽管上市伊始，小米便始终对外传递其企业价值观，并展示其物联网企业的业务面。但到今天来看，物联网为小米带来的收入，也只是整体收入的较小部分。

所以，这便在客观上起到了适得其反的效果：诚然，任何一家有野心的公司，都会希望自己被市场理解，希望有一个比较高的估值；但其特别强调描绘的内容，在没有实现迹象之前可能会产生强烈反差，进而会给投资者予“说的与做的不一样”的印象。

所以对于雷军来说，如果说要使投资者认识到小米真正是一家值得长线投资的公司，首先就要意识到自己的公司将会有一个非常长期的成长过程，那么便在上市伊始对实现物联网有一个充分的构想。

实际上，一家公司初上市的时候，是不应该在估值上满打满算的，而是应该在上市之后，通过几个季度好的业绩表现，然后可以再去做一些增发，进行高一点的估值溢价。用实际业绩来实现这种投资者关系的维系与沟通。这样，大家的信任一直存在，以前的投资人也会一直跟着。

这也就是说，业绩本身是一个硬通货，如果真正要和华尔街沟通的话，说什么都不重要，关键是做了什么以及做到了什么。

我们再说美团。

实际上以我的观察，美团比所有人都更清楚，在烧钱的这条路上，它还会走得很久。那么这一背景下，王兴实际上应当考虑的是两点：

第一，如何在市场竞争当中保持自己的领先优势。最首当其冲的问题显然是如何面对饿了么的挑战——饿了么并入阿里之后，它的竞争力度呈倍数级增长，给美团带来的压力更加空前，那么如何保持自身的竞争力便是投资者最为关注的问题。

第二，外卖市场变化无常，宏观经济从18年年初就开始下行，未来还会持续较长时间，这是市场的共识。美团在上市的时候，没有充分考虑这种共识，而是给市场传递了一个非常蒸蒸日上的信息。所以在第一个季报之后，就又在下调业绩指导。那么，现在，公司应对市场变化的策略就显得尤其重要。

初上市的时候，投资人基于乐观的信息给了美团比较高端的估值；季报之后，显然估值过高，股价下滑。在这种时候，面对估值下滑，需要一种顺势而为的智慧——要坦承地与投资者沟通：只要公司还在，公司的业务还在扩大、还在变好，股票的价格就一定还可以涨回来。

最后说拼多多。

拼多多至今都没有一个专业的、有经验的CFO和投资者关系团队——“专业”和“有经验”这两个词代表的意义尤其重要：不是所有的CFO都有能力与投资者沟通，也不是所有会说英文的人都可以做投资者关系。

实际上我们讲一个最基本的道理——华尔街有买方也有卖方。但是实际意义上的最大的卖方，并不是这些卖方研究员，他们只是股票交易中介而已。

那真正的卖方是谁呢？是上市公司自己。买方是谁？是基金。这些分析师只是在中间，通过路演、研究报告等多种形式将公司和买方基金进行撮合而已。

所以作为真正的卖方，也就是上市公司自身来讲，必须要去沟通才能把股票卖好。这是一个特别简单的道理。所以如果推销自己的时候不专业，企业就很难为自己争取到最大的理解，很难扩大买家的基数。

在我看来，我对黄峥当前最大建议，便是尽快建立一支专业、有经验的投资者关系团队，把他的一些创新的策略，真正的优势正确传达出去，以被更多的买方认知。

归根到底，股票市场向上也好向下也罢，中间有一条稳定的主干线，那就是公司本身的生产力。如果企业家把自己公司的生产力提高，把制造利润的能力提高，把市场份额提高，股价就一定会涨上去。

以我的一孔之见，作为企业家来讲，应当少看股票价格，多看自己的经营，多看自己的竞争力，多寻找一下新的成长动力，这是他们最应该做的事情。

一个企业家去和投资者沟通最有效的方式：用实际行动去践行他的诺言。只有如此，大家才会放心地给他一个比较可行的估值，并在惊涛骇浪中不离不弃，陪伴其静候花开。